Der Kongress verabschiedet erneut Änderungen zum Commodity Exchange Act

Der Kongress hat im Mai letzten Jahres Änderungen zum Commodity Exchange Act (CEA) als einen Titel des umfassenden Agrargesetzes verabschiedet. Die dem Präsidenten vorgelegte Fassung des Agrargesetzes war jedoch unvollständig. Anstatt den fehlenden Titel (zu Lebensmittel- und internationalen Handelsprogrammen) zu ergänzen, erwies es sich für den Kongress als schneller, das vollständige Agrargesetz erneut zu verabschieden, es dem Präsidenten ein zweites Mal zur Ablehnung vorzulegen und dann über die Ablehnung des Präsidenten abzustimmen. Dieser Prozess ist nun abgeschlossen. Das neue Agrargesetz hebt das frühere Gesetz, das am 22. Mai 2008 in Kraft getreten war, ausdrücklich auf, behält jedoch den 22. Mai als Datum des Inkrafttretens für alle Titel, einschließlich der CEA-Änderungen, bei.

Dies sind die ersten Änderungen des CEA seit der Verabschiedung des Commodity Futures Modernization Act (CFMA) im Jahr 2000, durch den der Regulierungsrahmen des CEA für die Terminmärkte grundlegend umgestaltet wurde. Die jüngsten Änderungen, die als CFTC Reauthorization Act of 2008 (CRA) bezeichnet werden, stellen in gewisser Hinsicht einen Rückzug vom Deregulierungsansatz des CFMA dar. Insbesondere verleihen sie der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) erstmals ausdrückliche Regelungsbefugnisse zur Regulierung bestimmter Segmente der außerbörslichen Devisenmärkte für Privatkunden und verstärken die Regulierung von ausgenommenen Handelsmärkten wie der Intercontinental Exchange, die Kontrakte für Energie und andere ausgenommene Rohstoffe notiert. Der CRA setzt der CFTC und der US-Börsenaufsichtsbehörde (SEC) außerdem Fristen für bestimmte Maßnahmen im Zusammenhang mit ihrer gemeinsamen Aufsicht über Wertpapier-Futures-Produkte. Diese Änderungen werden im Folgenden zusammen mit anderen wichtigen Änderungen erläutert.

Regulierung von Devisenhandelsaktivitäten im Privatkundenbereich

Devisenhändler
Die Treasury Amendment, CEA §2(c), sieht eine Ausnahme von der CEA für außerbörsliche (OTC) Transaktionen mit bestimmten börsennotierten Finanzinstrumenten, einschließlich Fremdwährungen, vor. Nach der Entscheidung des Obersten Gerichtshofs der Vereinigten Staaten im Fall Dunn aus dem Jahr 1997 wird die Treasury Amendment so ausgelegt, dass Transaktionen mit Futures und Optionen auf die in der Treasury Amendment aufgeführten Finanzinstrumente vom Geltungsbereich der CEA ausgenommen sind.¹

Im Jahr 2000 wurde die Treasury Amendment überarbeitet, um den Anwendungsbereich der Ausnahme für Fremdwährungstransaktionen einzuschränken. Seit 2000 gilt die Ausnahme nur dann, wenn eine der Transaktionsparteien kein „berechtigtes Vertragsteilnehmer” (in diesem Legal News Alert als Privatkunde bezeichnet) ist, kommt die Transaktion nur dann für eine Ausnahme in Frage, wenn die Gegenpartei des Kunden ein Finanzinstitut, ein registrierter Broker-Dealer, eine regulierte Versicherungsgesellschaft oder eine regulierte Tochtergesellschaft oder ein verbundenes Unternehmen einer Versicherungsgesellschaft, einer Finanzholdinggesellschaft, einer Investmentbankholdinggesellschaft, eines Futures Commission Merchant (FCM) oder eines verbundenen Unternehmens eines FCM ist. Mit Ausnahme von FCMs und ihren verbundenen Unternehmen umfasst jede dieser Kategorien Unternehmen, die nach US-Recht der Aufsicht durch Banken-, Versicherungs- oder Wertpapiermarktaufsichtsbehörden (oder im Falle von Versicherungsgesellschaften nach vergleichbarem ausländischem Recht) unterliegen. FCMs werden von der CFTC reguliert, ihre verbundenen Unternehmen jedoch nicht, zumindest nicht direkt, es sei denn, sie sind ebenfalls in irgendeiner Funktion bei der CFTC registriert.

Die CRA überarbeitet CEA §2(c), um einen Rahmen für die CFTC zur Regulierung der OTC-Devisenhandelsaktivitäten von FCMs, verbundenen Unternehmen von FCMs und Firmen zu schaffen, die in einer neu geschaffenen Kategorie zulässiger Gegenparteien namens „Retail Foreign Exchange Dealer” (in diesem Legal News Alert zusammenfassend als „CFTC-regulierte Devisenhändler” bezeichnet) tätig sind. Die Änderungen sind größtenteils eine Reaktion auf die Entscheidung des Bundesberufungsgerichts des Siebten Bezirks in der Rechtssache CFTC gegen Zelener, 373 F.3d 861 (2004), in der das Gericht entschied, dass die in diesem Fall streitigen Rollover-Spot-Kontrakte keine Terminkontrakte waren und somit die Behauptung der CFTC hinsichtlich ihrer Durchsetzungsbefugnis nicht stützten.²

Die CRA gewährt der CFTC die Befugnis, Regeln für den Großteil des Devisenhandels durch CFTC-regulierte Devisenhändler als Auftraggeber mit Privatkunden zu verabschieden und durchzusetzen. Diese Befugnis erstreckt sich auf den Handel mit außerbörslichen Devisenterminkontrakten, Optionen und Optionen auf Terminkontrakte (in diesem Legal News Alert als Devisenterminkontrakte und Optionen bezeichnet) zwischen einem CFTC-regulierten Devisenhändler und einem Privatkunden. Bezeichnenderweise erstreckt sie sich auch auf OTC-Devisengeschäfte zwischen einem von der CFTC regulierten Devisenhändler und einem Privatkunden, die auf einer gehebelten, margengestützten, finanzierten oder ähnlichen Basis angeboten oder abgeschlossen werden (in diesem Legal News Alert als gehebelte Devisen bezeichnet), unabhängig davon, ob es sich bei diesen Geschäften um Futures handelt. Handelt es sich bei einer Transaktion jedoch um einen Kaufvertrag, der innerhalb von zwei Tagen zur tatsächlichen Lieferung der Fremdwährung führt oder eine durchsetzbare Verpflichtung zur Lieferung der Währung zwischen Parteien begründet, die im Zusammenhang mit ihren jeweiligen Geschäftsbereichen in der Lage sind, die Lieferung vorzunehmen und anzunehmen, handelt es sich nicht um eine gehebelte Devisentransaktion im Sinne der neuen Befugnisse der CFTC.

Die Finanzpresse hat die Bestimmungen zu gehebelten Devisengeschäften als„Zelener -Fix“ bezeichnet, da sie die CFTC ermächtigen, Betrugsbekämpfungsmaßnahmen im Zusammenhang mit Rollover-Kassageschäften oder anderen gehebelten Devisengeschäften zu ergreifen, ohne nachweisen zu müssen, dass es sich um Termingeschäfte handelt. Der Kongress hat diesen Ansatz gewählt, anstatt solche Geschäfte zu Termingeschäften zu erklären.

Die CRA erlegt den von der CFTC regulierten Devisenhändlern erhebliche Regulierungskosten auf. Im Einzelnen:

• Alle von der CFTC regulierten Devisenhändler sind verpflichtet, ein angepasstes Mindestnettovermögen von 20 Millionen US-Dollar vorzuhalten, das über einen Zeitraum von einem Jahr schrittweise aufgebaut werden muss.
• Ein FCM und ein verbundenes Unternehmen eines FCM dürfen Devisenterminkontrakte und -optionen oder gehebelte Devisen nur dann als Auftraggeber mit Privatkunden handeln, wenn der FCM hauptsächlich oder im Wesentlichen die in der Definition eines FCM durch die CEA beschriebenen Geschäftsaktivitäten ausübt, nämlich Kunden den Zugang zu den regulierten Terminbörsenmärkten für die Ausführung und/oder Abrechnung von Geschäften zu ermöglichen. Diese Anforderung soll das genannte Problem betrügerischer Devisengeschäfte durch Schein-FCMs und deren nicht registrierte verbundene Unternehmen angehen.
• Ein Unternehmen, das als Devisenhändler für Privatkunden tätig ist, muss sich in dieser Eigenschaft bei der CFTC registrieren lassen, vorbehaltlich der von der CFTC festgelegten Bedingungen. Obwohl nicht ausdrücklich definiert, würde der Begriff „Devisenhändler für Privatkunden” Unternehmen umfassen, die aufgrund ihrer Registrierung als FCM oder als Tochtergesellschaft eines FCM gemäß dem neuen FCM-Geschäftstest, der nun für diese Kategorien gilt, nicht mehr als zulässige Privatkunden-Gegenparteien gelten.
• Ein Devisenhändler im Einzelhandel muss außerdem Mitglied der National Futures Association (NFA) werden. Diese Anforderung gilt nicht für CFTC-regulierte Devisenhändler, die als Tochterunternehmen eines FCM unter der Ausnahmeregelung tätig sind. Vermutlich wird die NFA das Verhalten solcher Unternehmen indirekt durch ihre selbstregulierende Aufsicht über FCMs regulieren, die wie bisher der NFA angehören müssen.

Anwälte, Handelsberater und gepoolte Anlagevehikel
Bezeichnenderweise fügt die CRA dem Treasury Amendment Bestimmungen hinzu,die die CFTC ermächtigen, mit wenigen Ausnahmen Unternehmen zu regulieren, die (i) Privatkunden zum Handel mit Devisenterminkontrakten und -optionen oder gehebelten Devisen mit einem von der CFTC regulierten Devisenhändler auffordern; (ii) über Handelsdiskretion für Privatkunden im Zusammenhang mit dem Handel mit Devisenterminkontrakten und -optionen oder gehebelten Devisen mit einem von der CFTC regulierten Devisenhändler verfügen oder diese ausüben; oder (iii) Investitionen in ein gepooltes Anlageinstrument betreiben oder dafür werben, wobei das gepoolte Anlageinstrument kein berechtigter Vertragsteilnehmer ist und Devisenterminkontrakte und -optionen oder gehebelte Devisen mit einem von der CFTC regulierten Devisenhändler handelt.

Die CFTC ist befugt, zu bestimmen, in welcher Funktion Unternehmen, die die oben beschriebenen Tätigkeiten ausüben, registriert werden müssen. Die CFTC kann auch Vorschriften zur Regulierung der Devisengeschäfte solcher Unternehmen erlassen. Die Änderungen sehen keine Mindestkapitalanforderungen für solche Unternehmen vor.

Regulierung von Verträgen mit erheblicher Preisbildungswirkung auf ausgenommenen kommerziellen Märkten
Mit den Änderungen des CFMA aus dem Jahr 2000 wurden erstmals ausdrückliche Ausnahmen und Befreiungen von der CFTC-Börsenregistrierung für bestimmte Arten von zentralisierten Derivatemärkten, die im Gesetz als „Handelsplattformen” bezeichnet werden, in den CEA aufgenommen. Gleichzeitig wurde mit den Änderungen ein „weniger strenger” Regulierungsansatz für CFTC-registrierte Börsen eingeführt, indem detaillierte Anforderungen durch allgemeine Grundprinzipien und Registrierungsstandards ersetzt wurden.

Die CRA ändert die Bedingungen für die Befreiung, die einer Handelsplattform gewährt wird, die als befreiter Handelsmarkt gemäß CEA §§2(h)(3)-(5) tätig ist. Ein befreiter Handelsmarkt ist eine elektronische Handelsplattform, die Kontrakte auf befreite Rohstoffe notiert und ihre Marktteilnehmer auf eine Untergruppe von berechtigten Kontraktteilnehmern beschränkt, die als „befreite Handelsunternehmen“ bezeichnet werden. (Es gelten auch einige andere Bedingungen.) Die CEA definiert „befreite Ware” so, dass sie andere Waren als (i) Agrarrohstoffe oder (ii) Finanzinstrumente, Maßnahmen oder Ereignisse mit damit verbundenen wirtschaftlichen oder finanziellen Folgen umfasst, die unter die CEA-Definition einer „ausgeschlossenen Ware” fallen. Beispiele für befreite Waren sind Erdgas, Strom und Metalle. (Die Intercontinental Exchange fungiert als befreiter Handelsmarkt für verschiedene energiebezogene Kontrakte.)

Die CRA überarbeitet CEA §2(h), um Kernprinzipien auf einen ausgenommenen Handelsmarkt in Verbindung mit jedem von ihr aufgeführten „bedeutenden Preisfindungsvertrag“ anzuwenden. Die CFTC erhält die Befugnis, nach eigenem Ermessen zu entscheiden, ob ein Vertrag ein bedeutender Preisfindungsvertrag ist, wobei sie verschiedene Faktoren wie Liquidität oder Preisverknüpfungen wie die Verwendung von Preisen börsengehandelter Futures oder anderer bedeutender Preisfindungsverträge zur Bewertung des Vertrags berücksichtigt.

Nach den neuen Kernprinzipien darf ein freigestellter Handelsmarkt unter anderem nur bedeutende Preisfindungsverträge notieren, die nicht leicht manipulierbar sind; er muss den Handel mit bedeutenden Preisfindungsverträgen überwachen; er muss Positionslimits oder Standards für die Positionsverantwortlichkeit für bedeutende Preisfindungsverträge einführen; er muss bestimmte Marktdaten für bedeutende Preisfindungsverträge täglich veröffentlichen; und er muss die Einhaltung seiner Regeln für bedeutende Preisfindungsverträge überwachen und durchsetzen. Diese Anforderungen bringen befreite Handelsmärkte näher an das Modell einer regulierten Terminbörse mit definierten Selbstregulierungsaufgaben heran, aber die Änderungen gehen nicht so weit, dass ein befreiter Handelsmarkt sich in irgendeiner Form als Terminbörse bei der CFTC registrieren lassen muss.

Die CRA erlegt auch großen Händlern Meldepflichten in Bezug auf bedeutende Preisfindungsverträge auf, die an einem freigestellten Handelsmarkt notiert sind.

für Wertpapier-Futures-ProdukteDer CFMA hat im Jahr 2000 den CEA und die Bundeswertpapiergesetze geändert, um erstmals in den Vereinigten Staaten Transaktionen mit Einzelaktien-Futures, eng gefassten Aktienindex-Futures und Optionen auf solche Futures, sogenannte „Wertpapier-Futures-Produkte”, zuzulassen. Wertpapier-Futures-Produkte werden sowohl als Futures als auch als Wertpapiere klassifiziert und können zum Handel an einer Terminbörse oder einer Wertpapierbörse notiert werden.

Die CFTC und die SEC haben in bestimmten Bereichen noch keine Vorschriften erlassen, wobei ihre Untätigkeit als Hindernis für das Wachstum der Wertpapier-Futures-Märkte in den Vereinigten Staaten angesehen wird, das im Vergleich zum Wachstum vergleichbarer Märkte in Europa langsam voranschreitet. Um die Behörden zum Handeln in zwei Schlüsselbereichen zu bewegen, weist der CRA die CFTC und die SEC an, ihre bestehenden Befugnisse auszuüben, um bis zum 30. September 2009 Anforderungen für die Portfolio-Margining für Wertpapier-Futures-Produkte zu verabschieden und bis zum 30. Juni 2009 Fragen im Zusammenhang mit dem Handel mit Futures auf eng gefasste ausländische Aktienindizes zu klären.

Weitere Änderungenv
Die CRA enthält weitere Änderungen am CEA:

• Die CRA ändert CEA §4b, um die Befugnisse der CFTC zur Betrugsbekämpfung bei bilateralen OTC-Transaktionen mit ausgenommenen Rohstoffen zu präzisieren, wobei diese Präzisierung der Befugnisse der CFTC zur Betrugsbekämpfung offenbar auf Transaktionen beschränkt ist, die sich auf die in CEA §2(h) vorgesehene Ausnahme stützen.
• Der CRA verschärft die zivil- und strafrechtlichen Sanktionen für bestimmte Verstöße gegen den CEA, wie z. B. Manipulation oder versuchte Manipulation von Terminmärkten oder Rohstoffen im zwischenstaatlichen Handel, um die Strafbestimmungen mit denen des Energy Policy Act von 2005 in Verbindung mit der Anti-Manipulations-Durchsetzungsbefugnis in Einklang zu bringen, die dieses Gesetz der Federal Energy Regulatory Commission (FERC) gewährt. Die CRA löst jedoch nicht die Probleme der sich überschneidenden Zuständigkeiten, die zwischen der CFTC und der FERC bei der Verfolgung von Manipulations- oder Manipulationsversuchen auf den Energiemärkten aufgetreten sind. 

¹ Dunn & Delta Consultants, Inc. gegen CFTC, 519 U.S. 465 (1997). Grundsätzlich muss ein Instrument ein Terminkontrakt, eine Rohstoffoption oder eine Option auf einen Terminkontrakt sein, um unter die sachliche Zuständigkeit des CEA zu fallen. Die Treasury Amendment wurde 1974 in den CEA aufgenommen, um den Bedenken des US-Finanzministeriums Rechnung zu tragen, dass der CEA so ausgelegt werden könnte, dass er auch für Interbankenmärkte gilt, da zu diesem Zeitpunkt eine weit gefasste Definition des Begriffs „Rohstoff” in das Gesetz aufgenommen wurde. In der Rechtssache Dunn entschied der Oberste Gerichtshof, dass die Treasury Amendment OTC-Transaktionen mit Optionen auf Staatspapiere (eines der in der Treasury Amendment aufgeführten Finanzinstrumente) vom Geltungsbereich des CEA ausschließt, und beendete damit eine langjährige Debatte darüber, ob die Treasury Amendment so ausgelegt werden sollte, dass sie Instrumente ausschließt, die ansonsten dem CEA unterliegen würden.

^Zwei Anwälte der Kanzlei Foley & Lardner LLP haben diesen Fall erfolgreich vor Gericht vertreten.