Perdu dans la traduction : points clés des transactions de fusion-acquisition en Europe et aux États-Unis

Après avoir exercé le droit pendant deux décennies dans la Silicon Valley et passé cinq années formatrices à travailler sur des transactions transfrontalières en Europe, j'ai appris à apprécier les différences subtiles (et moins subtiles) dans la manière dont les opérations de fusion-acquisition (M&A) sont structurées de part et d'autre de l'Atlantique. Pour les acheteurs et les vendeurs des deux côtés de la barrière, ces différences peuvent faire la différence entre une conclusion sans heurts et une transaction qui échoue en raison d'un malentendu.

Ci-dessous, nous examinons les principales différences entre les conditions des opérations de fusion-acquisition aux États-Unis (source : SRS Acquiom) et celles en Europe (source : CMS), ainsi que des observations personnelles issues de notre expérience sur le terrain et des conseils pratiques pour les acheteurs et les vendeurs qui cherchent à structurer et à réaliser des transactions transfrontalières.

L'infographie ci-dessus offre un aperçu complet des six principales différences entre les pratiques en matière de fusions-acquisitions sur les marchés américain et européen. Ces points illustrent les variations structurelles fondamentales auxquelles les équipes chargées des transactions doivent faire face lorsqu'elles travaillent à l'international.

1. Ajustements du prix d'achat (PPA) : certitude ou flexibilité ?

Aux États-Unis, les PPA sont presque universels. Les acheteurs s'attendent à être indemnisés pour les déficits de fonds de roulement, les insuffisances de trésorerie et toute dette restante après la clôture. C'est une machine bien huilée, et la plupart des parties connaissent la procédure.

En Europe, la situation est différente. Si les PPA gagnent du terrain (présentes dans moins de la moitié des opérations de fusion-acquisition selon CMS), de nombreuses transactions reposent encore sur le mécanisme de la « boîte fermée », dans lequel le prix est fixé sur la base d'un bilan historique et le vendeur garantit qu'il n'y a pas eu de perte de valeur depuis la date du bilan. Cette approche offre une certitude quant au prix, mais nécessite confiance et diligence.

Les clients américains qui concluent des transactions en Europe doivent être ouverts aux structures de type « lock box », en particulier dans le cadre d'enchères concurrentielles. Les clients européens qui s'implantent aux États-Unis doivent être prêts à faire face à des ajustements détaillés après la clôture et aux acrobaties comptables qui les accompagnent.

2. Earn-outs : l'histoire de deux indicateurs

Les clauses d'indexation sur les bénéfices futurs sont courantes sur les deux marchés, représentant 33 % des transactions aux États-Unis et 25 % en Europe. Mais leur structure varie considérablement. Aux États-Unis, les clauses d'indexation sur les revenus sont plus courantes, contrairement à l'Europe, où l'EBIT/EBITDA est roi.

Dans les secteurs de la technologie et de la santé, où les performances futures sont souvent spéculatives, les clauses d'indexation sur les bénéfices futurs peuvent combler les écarts d'évaluation. Mais elles sont également source de litiges.

Il est essentiel de définir clairement les indicateurs, d'aligner les incitations et de ne pas sous-estimer le coût émotionnel des négociations sur les clauses d'indexation sur les bénéfices futurs, en particulier lorsque les fondateurs restent dans l'entreprise.

Le graphique ci-dessus quantifie la prévalence des principales pratiques en matière de fusions-acquisitions sur les deux marchés. Il convient de noter en particulier la différence spectaculaire dans l'utilisation des clauses MAC (98 % aux États-Unis contre seulement 14 % en Europe) et la relation inverse dans la préférence pour l'arbitrage (17 % aux États-Unis contre 42 % en Europe). Ces différences statistiques soulignent l'importance de comprendre les normes régionales lors de la structuration de transactions transfrontalières.

3. Limites de responsabilité : quel est l'enjeu ?

Aux États-Unis, la responsabilité du vendeur est souvent plafonnée à 10 % ou moins du prix d'achat, grâce à l'utilisation généralisée de l'assurance transactionnelle, ou « assurance contre les risques liés aux déclarations et garanties » (également connue sous le nom de « RWI »). En Europe, les plafonds sont plus élevés, souvent compris entre 25 % et 50 %, bien que la RWI gagne du terrain.

Les vendeurs européens sont plus habitués à assumer les risques, tandis que les vendeurs américains s'attendent à les transférer. Cela peut entraîner des frictions, il est donc essentiel d'aligner les attentes dès le début.

Cette comparaison interactive illustre les différences fondamentales entre les régions en matière d'approches de responsabilité et de cadres juridiques. Passez d'un onglet à l'autre pour découvrir comment ces différences peuvent influer sur la structuration des transactions et les négociations. Les plafonds de responsabilité plus élevés en Europe (25 à 50 %) par rapport aux États-Unis (généralement 10 % ou moins) reflètent des philosophies différentes en matière de répartition des risques, qui doivent être conciliées dans le cadre des transactions transfrontalières.

4. Clauses MAC : rares en Europe, courantes aux États-Unis.

Les clauses relatives aux changements défavorables importants (Material Adverse Change, MAC) sont courantes dans les transactions américaines et utilisées dans 98 % des opérations. L'idée est qu'entre la signature et la clôture, l'entreprise n'a pas subi de MAC, et si tel est le cas, l'acheteur n'est pas tenu de conclure la transaction. Parfois, il est précisé que l'entreprise n'a pas subi de MAC depuis la date du bilan. En Europe, cependant, ces clauses sont rares, n'apparaissant que dans 14 % des opérations de fusion-acquisition, et souvent assorties de nombreuses conditions.

Cela peut entraîner des surprises lorsque les acheteurs américains ne trouvent aucune clause MAC dans un contrat européen, et les vendeurs européens peuvent rechigner devant les formulations générales typiques des contrats américains.

5. Règlement des litiges : tribunaux ou arbitrage ?

C'est dans le domaine du règlement des litiges que les divergences sont les plus marquées. Aux États-Unis, le recours à la justice est la solution par défaut, l'arbitrage n'étant utilisé que dans 17 % des transactions. En Europe, le recours à l'arbitrage est beaucoup plus fréquent (42 % des transactions en 2024), en particulier dans les transactions transfrontalières.

Mais il y a un hic. 70 % des clauses d'arbitrage européennes appliquent les règles nationales, et non les règles internationales. Cela signifie qu'une clause d'arbitrage « standard » en Allemagne peut être très différente de celle en vigueur en France ou au Royaume-Uni.

Les clients américains doivent se préparer à un arbitrage en Europe et comprendre les règles locales. Les clients européens qui concluent des transactions aux États-Unis doivent se préparer à des procédures judiciaires et au processus de divulgation qui les accompagne.

6. Assurance transactionnelle : en pleine croissance, mais pas encore mondialisée

L'assurance transactionnelle (RWI) change la donne. Elle facilite les négociations, plafonne la responsabilité et accélère les clôtures. Aux États-Unis, elle est utilisée dans 38 % des transactions. En Europe, elle représente 24 % des transactions, mais son utilisation augmente rapidement, en particulier au Royaume-Uni et en Allemagne.

J'ai vu l'assurance RWI débloquer des transactions qui, sans elle, auraient achoppé sur la portée des déclarations et garanties, les plafonds d'indemnisation ou les mécanismes d'entiercement. Mais ce n'est pas une solution miracle, et la diligence raisonnable en matière de souscription reste donc importante.

Combler les lacunes

Les fusions-acquisitions transfrontalières ne se résument jamais à une simple question de chiffres. Elles impliquent également la culture, les attentes et la communication. J'ai vu des transactions qui semblaient très judicieuses sur le papier échouer parce que les parties ne comprenaient pas leurs normes respectives. Et j'ai vu des partenariats improbables prospérer parce qu'ils avaient pris le temps de combler ces écarts. 

Ainsi, que vous soyez un acheteur américain intéressé par une start-up européenne spécialisée dans l'IA ou une plateforme européenne de technologie médicale qui vise un marché américain, n'oubliez pas que la définition du « marché » dépend de l'endroit où vous vous trouvez. En cas de doute, demandez conseil à quelqu'un qui a déjà été des deux côtés de la table.