Fonds privés et gestionnaires : comprendre les exigences applicables aux courtiers

Introduction

Lorsqu'il cherche à lever des capitaux, la conformité des courtiers-négociants n'est peut-être pas la priorité d'un gestionnaire de fonds privés. Cependant, le fait de faire appel à des personnes (y compris les employés du gestionnaire de fonds) ou à des sociétés pour identifier, présenter ou négocier avec des investisseurs potentiels peut entraîner toute une série de conséquences réglementaires défavorables, notamment des droits de résiliation et des sanctions civiles, lorsque ces « intermédiaires » ne sont pas dûment enregistrés en tant que courtiers-négociants ou représentants de courtiers-négociants.

Exemption de l'émetteur et personnes associées

En vertu de l'article 3(a)(4) de la loi américaine Securities Exchange Act de 1934 (la « loi Exchange Act »), un courtier est une personne qui exerce une activité consistant à effectuer des transactions sur des titres pour le compte d'autrui. En vertu de l'article 3(a)(5) de la loi Exchange Act, un négociant est une personne qui exerce une activité consistant à acheter et à vendre des titres pour son propre compte. Cela exclut toute personne qui achète et vend des titres pour son propre compte et non dans le cadre d'une activité régulière. La section 15(a) de l'Exchange Act interdit à toute personne d'agir en tant que courtier ou négociant sans être enregistrée en tant que courtier-négociant auprès de la SEC en vertu de la section 15(b) de l'Exchange Act, sauf en cas d'exemption applicable.

En vertu de l'« exemption des émetteurs », un émetteur (y compris un fonds privé) qui ne négocie que ses propres titres (tels que des participations dans des sociétés en commandite) n'est ni un courtier ni un négociant, car il n'effectue pas de transactions pour le compte d'autrui et ne se livre pas à l'achat et à la vente de titres pour son propre compte. Toutefois, lorsque les employés ou les agents d'un fonds privé commercialisent régulièrement le fonds et sollicitent des investisseurs, ils peuvent être considérés comme agissant en tant que courtiers non enregistrés, en particulier lorsque ces personnes reçoivent des commissions pour leurs efforts. La SEC considère généralement que le paiement d'une commission ou d'une autre rémunération liée à une transaction peut suffire à déclencher l'obligation d'enregistrement en tant que courtier, même en l'absence d'autres critères (voir la lettre de non-intervention de la SEC adressée à Paul Anka (24 juillet 1991)).

La règle 3a4-1 promulguée en vertu de la loi sur les bourses de valeurs mobilières (Exchange Act) prévoit une exemption non exclusive de l'obligation d'enregistrement en tant que courtier-négociant pour les personnes associées à un émetteur. Dans le contexte d'un fonds privé, une « personne associée » est une personne physique qui est un associé, un dirigeant, un administrateur ou un employé (i) du fonds privé, (ii) lorsque le fonds privé est une société en commandite, de son commandité, ou (iii) d'une société ou d'une société en nom collectif qui contrôle, est contrôlée par ou est sous le contrôle commun du fonds privé.

Pour que la règle 3a4-1 s'applique, la personne associée au fonds privé ne doit pas (i) faire l'objet d'une disqualification pour « mauvais comportement » en vertu de la section 3(a)(39) de la loi Exchange Act, (ii) être rémunérée par des commissions, ni (iii) être une personne associée à un courtier enregistré. Outre ces restrictions générales, les personnes associées ne peuvent placer des titres qu'auprès d'une catégorie limitée d'investisseurs, tels que des banques, des sociétés d'investissement enregistrées ou des compagnies d'assurance réglementées par l'État. Elles doivent également exercer des fonctions importantes pour le compte du fonds privé autres que la commercialisation des parts du fonds, ne doivent pas avoir été associées à un courtier au cours des 12 mois précédents et ne doivent pas avoir participé à plus d'une offre pour le fonds privé au cours d'une période de 12 mois. Enfin, les personnes associées doivent limiter leurs activités à la préparation de documents écrits devant être approuvés par un cadre supérieur ou un conseiller en investissement du fonds privé, ou à la réponse aux demandes des investisseurs (à condition que les réponses soient incluses dans le PPM du fonds ou dans un autre document d'offre).

Agents de placement et intermédiaires

Un fonds privé ou un conseiller en placement peut créer une société de courtage affiliée qui agira à titre d'agent de placement dans le cadre de la commercialisation et de la vente de parts de fonds. Cela peut s'avérer avantageux pour les grands promoteurs qui souhaitent verser des commissions à leur personnel de commercialisation interne et éviter les restrictions imposées dans plusieurs États quant au recours à des agents de placement privés pour commercialiser des fonds auprès des régimes de retraite des gouvernements étatiques et locaux. Cependant, l'enregistrement des courtiers est un processus long et complexe qui implique des exigences de conformité importantes et continues. Par conséquent, les gestionnaires de fonds émergents peuvent trouver plus pratique de faire appel à un courtier tiers non affilié pour agir en tant qu'agent de placement.

Les fonds privés, en particulier ceux conseillés par des gestionnaires de fonds émergents disposant de budgets réduits, renoncent souvent aux services de courtiers agréés et font plutôt appel à des « apporteurs d'affaires » non affiliés pour identifier, présenter et négocier avec des commanditaires potentiels. Cependant, une ou plusieurs des activités suivantes exercées par un apporteur d'affaires dans le cadre de la commercialisation d'un fonds sont susceptibles de constituer une activité de courtier, ce qui nécessite l'enregistrement de l'apporteur d'affaires auprès de la SEC en vertu de la section 15(a) de l'Exchange Act :

S'engager dans la sollicitation d'investisseurs potentiels
Recevoir des commissions ou d'autres rémunérations liées aux transactions
Fournir des conseils sur l'investissement potentiel dans le fonds privé
Participer à des négociations au nom d'un fonds concernant l'investissement potentiel, ou
Avoir une expérience préalable dans la vente de titres ou des antécédents disciplinaires liés à la vente de titres.

Le coût pour un fonds ou son gestionnaire de travailler avec un courtier non enregistré peut être élevé. Le commanditaire trouvé par ce courtier non enregistré obtiendrait un droit de résiliation des participations du fonds en vertu de l'article 29(b) de la loi sur les bourses de valeurs mobilières et des lois étatiques applicables en matière de valeurs mobilières. Plus préoccupant encore, le fonds pourrait ne plus pouvoir se prévaloir d'exemptions d'enregistrement lors de futures offres de titres, et la SEC, en vertu de son pouvoir d'enquête en vertu de l'article 21(a) de l'Exchange Act, pourrait soumettre le fonds ou son gestionnaire à des obligations comptables et à la restitution des bénéfices, à des sanctions civiles et à d'autres mesures équitables. Pour éviter ces conséquences et d'autres (telles que l'atteinte à la réputation résultant d'une enquête réglementaire), les promoteurs de fonds devraient effectuer une vérification préalable approfondie de leurs agents de placement, résister à la tentation de faire appel à des intermédiaires non enregistrés et travailler avec des conseillers en constitution de fonds afin de comprendre les limites de leurs activités de collecte de fonds.