本稿は、SBAがPPP貸付機関向けに 発行した 最近の「支配権変更」ガイダンス¹ （以下「本ガイダンス」）に焦点を当て、特に資産売却を必要とする債務超過状態のPPP借入人に対する本ガイダンスの影響を考察する。後述のように、債務超過状態のPPP借入人への対応において、このSBAガイダンスは単純に機能しない。
仮定ではあるが、一般的な事実
| PPP借入先の資本構成は以下の通りである： | ||||
| 担保付債権者 | ||||
| – シニア担保付銀行債務 | $10.000 | |||
| – 劣後担保付債務 | 5.000 | |||
| $15.000 | ||||
| 無担保債権者 | ||||
| – PPPローン | $2.500 | |||
| – 営業債権 | 5.000 | |||
| $7.500 | ||||
事業継続が不可能となったPPP借入企業は、債権者の利益のために資産価値を最大化する受託者責任を負う。したがって当該借入企業は、担保付債権者と無担保債権者への全額返済に必要な最低2,250万ドルで、実質的に全資産を「継続企業」として購入するオファーを得ることを期待し、売却プロセスを実施している。 現時点で提示されている最高額の見積もりは1,250万ドルに過ぎず、これは明らかに清算価値を上回るものの、担保付債権者への全額返済には不十分であり、一般無担保債権者への分配金も提供できない水準である。PPP借入企業は明らかに債務超過状態にある。
PPP約束手形は、PPP借入人が「通常の業務過程において行われる場合を除き、貸主の事前の書面による同意なしに資産を処分した場合」を債務不履行事由と定めている。
債務超過状態のPPP借入企業は、提案された売却についてPPP貸付機関の承認を得られず、その結果PPPローン契約上の債務不履行が発生しても気にしないのだろうか？PPPローンは無担保であるため、資産を抵当権から解放して購入者に譲渡するためにPPP貸付機関が解除すべき抵当権は存在しない。PPP借入企業が実質的に全資産を売却し事業を停止するのであれば、そもそも承認を求める必要があるのか？ 大半のPPP借入企業は連邦政府を恐れている。SBAはPPPローンの免除対象額を免除しないだろうか（ただし、事業停止する債務超過企業にとってそれが問題になるだろうか）。SBAは承認取得失敗を理由に、そのPPP融資申請を「特別審査」にかけ、何らかの形で借入企業の代表者への追及を選択するだろうか。大半の借入企業は、こうした不確実性を避けるため、事前にPPP貸し手の同意を求めることを好む。
10月以前のSBAガイダンス
2020年10月のガイダンス以前にPPP借入人が資産売却または譲渡についてPPP貸し手の承認を求めた場合、PPP貸し手はそれらの要請をどう扱うべきか確信が持てなかった。PPPローンはSBAによって完全に保証されているため、提案された売却によって影響を受ける真の利害関係者はSBAである。 売却によりPPP融資が全額返済されない場合、PPP貸し手は承認を拒否すべきか？ PPP貸し手は売却案を承認するためにSBAの同意を必要とするか（繰り返しになるが、経済的リスクは完全保証を受けたPPP貸し手ではなくSBA保証人に帰属する）？ PPP貸し手がSBAの同意を得られなかった場合、SBAはPPP貸し手に対する保証履行を拒否するか？
2020年10月 SBAガイダンス
2020年10月2日、SBAはPPP融資機関向けガイダンスを発行し、合併、株式取引、資産売却によるPPP借入先の所有権変更に関する変更点を明確化しようとした。
SBAガイダンスは、PPP借入者とPPP貸付機関が合意した既存の貸付契約及び約束手形の条件を変更するものではなく、また変更することはできません。本ガイダンスは、借入者が貸付機関の事前承認なしに資産を売却しないという約束、契約条項、または表明を創出するものではありません。 本指針は、借り手が通常の事業過程外でPPP貸し手の事前同意なしに資産を売却した場合、それが債務不履行事由を構成し、貸し手が本指針に定められた救済措置を行使できることを規定するに過ぎない。
本ガイダンスは、SBA保証機関からPPP貸付機関への通知であり、貸付機関に対し以下の事項を伝達するものである：(i) PPP貸付機関がSBAの承認を得ずに独自に支配権変更の要請を承認できる時期及び必要な事実関係、並びに(ii) PPP貸付機関が提案された支配権変更を承認する前に、まずSBAの承認を取得しなければならない時期。 本ガイダンスはさらに、PPP貸付機関および必要に応じてSBAが承認を行う事実関係と条件について説明している：
- PPP借入人が、1回以上の取引において資産の50％以上（公正市場価値で測定）の売却についてPPP貸付機関の承認を請求する場合、PPP貸付機関は、以下の条件を満たす場合に限り、SBAの事前承認なしに当該同意を提供することができる：
- PPP借入者はまず、PPP貸し手に対して融資免除申請書を提出し、
- PPP借入人は、未返済のPPP融資額（融資免除申請書に免除対象として記載された金額を含む）をPPP貸付機関が管理する口座に預託する。当該口座は、融資免除手続き完了後、残存するPPP融資残高の返済に充てられなければならない。
- PPP借入人が、未免除のPPP融資額を最終的に返済するためのPPP融資の未払い残高をエスクローに預けられない場合、PPP貸付機関は、事前にSBAの承認を得ることなく、提案された資産売却の承認を提供してはならない 。
- SBAは、購入者が未返済のPPP融資全額を引き継ぐ場合（これにより、融資免除申請またはその一部がクロージング後に却下されるリスクを引き受けることになる）に限り、必要なエスクローなしで承認を提供する。
SBAガイダンスは支払不能状態の借り手には効果がない
まず、SBAガイダンスと矛盾する確立された支払優先順位ルールが存在します。資産に担保権を有する担保付債権者は、全額弁済されるまで担保物件の売却代金全額を法的に受け取る権利を有します。無担保資産が存在する場合、または担保付債権者（過剰担保債権者）への支払後に資金が残る場合、PPPローンは一般無担保ローンであり、他の無担保債権に対して法的支払優先権を有しません。
担保権が十分でない貸し手は、売却代金の全額を受け取らない限り、担保物件に対する留置権を解放することはない。したがって、担保権が十分でない貸し手は、最終的に「劣後優先」の無担保PPPローンを返済するための担保物件売却代金のエスクローを認めることは決してない。このため、支払不能状態にあるPPP借入人は、PPP貸し手の承認を得るためのエスクロー要件を実質的に遵守することは不可能である。
第二に、破産状態の売り手から資産を購入する買い手は、たとえ融資の大部分または全額が債務免除申請の対象となる場合でも、売り手のPPP融資の債務を引き受けることに非常に消極的となる。確かに買い手はこのリスク引受に対する売り手の補償を要求できるが、破産状態の売り手からの補償は無価値である。 購入価格の一部としてPPP融資の引き受けを要求された場合、購入者は現金対価を減額することになり、その結果、担保不足の貸し手が入手できる資金が減少する。繰り返しになるが、担保不足の貸し手はこれを許容せず、したがって、担保物件の売却から全額の価値を受け取れない限り、資産に対する先取特権の解除を拒否するだろう。
SBAガイダンスは、支払不能状態にある借り手に対して適用される場合、不適切に：
- 無担保のPPP融資を事実上「優先」させる試みとして、借り手に担保付債権者の売却代金をエスクローに預けさせることで、その資金をPPP融資提供者に対する無担保債務にのみ充当させることを強制する；そして
- 担保付債権者が過剰担保状態にある場合であっても、ガイダンスは一般無担保のPPPローン債務の支払いを、他の一般無担保ローン債務の支払いよりも不当に優先させようとしている。
論理的には、債務超過状態にあるPPP借入者は、SBAがPPP貸し手向けに発行したこのガイダンスを無視すべきである。PPP融資額のエスクロー設定を怠り、債務不履行事由回避のために必要であっても資産売却に関する事前貸し手同意を取得しない場合、無担保手形に基づく債務不履行事由が生じるに過ぎない。手形に規定される債務不履行事由に対する救済措置は、一般的に債務の期限前弁済を認めるのみである。 無担保債券に基づく債務不履行を、担保権付き債権者の担保を売却する支払不能状態の借入人が過度に懸念する必要はない。ただし、これを無視した場合、(1) PPP貸し手はSBAが保証履行を拒否する可能性を懸念している； (2) 借り手は、エスクローに関するガイダンスを無視したことが、自身のPPPローンのSBAによる債務免除（破産清算中の借り手にはおそらく影響しない）に影響を与えたり、当初のPPPローン申請に対するより厳格な審査を引き起こす可能性があることを懸念している。(3) 売主の担保権者は、借り手がSBAのエスクロー「ガイダンス」を無視した場合、売却代金（法的には担保物件）を受け取ったことに対してSBAが何らかの措置を取る可能性があることを懸念している。
解決策：破産を申し立て、§363売却命令を取得する
SBAガイダンスは、支払不能状態にあるPPP借入人に対して、唯一の解決策として以下の選択肢を認めているように見受けられる：第11章破産手続きを申請し、裁判所に対し、資産をすべての担保権、債権、および負担から解放された状態で買収者に売却する提案を承認するよう要請すること。この場合、売却代金には11 U.S.C. §363に基づき、すべての担保権、債権、および負担が付随する。
テキサス州北部地区連邦破産裁判所フォートワース支部係属中のウェルフレックス・エナジー・パートナーズ・フォートワースLLC事件（事件番号20-43267）において、債務者はPPP融資機関の同意なしに、かつPPP融資エスクローなしに実質的に全資産を売却する権限を求めるとともに、売却代金の全額を 担保不足の融資機関に支払う権限を求めた。 PPP貸付機関はこれに異議を申し立て、債務者はSBAが要求するエスクローに従う必要があると暗に主張した。これにより、担保不足の貸付機関への現金収入が事実上流用され、無担保のPPPローン返済に充てられることになる。裁判所は異議を退け、SBA/PPP貸付機関の承認なしに、またPPPローンエスクローなしで売却を許可した。
担保付債権者が過剰担保状態にあり、一部の債権者には支払いが可能であっても無担保債権者への全額支払いが不可能な場合（すなわち無担保債務が「支点担保」となる場合）、SBAガイダンスは依然として機能しない。 PPPローンのエスクローは、実質的に他の同順位無担保債権者への支払いよりも優先して無担保PPPローンを支払い、これは確立された支払優先順位法に違反する。
結論
SBAガイダンスは、資産売却を通じて資産価値の最大化を図ろうとする債務超過のPPP借入者を、高額な破産手続きの申立てと破産裁判所による売却命令の取得を強制する。4 無資力状態の 借入者、その所有者・経営者、さらには州法に基づく「債権者利益のための譲渡」による法廷外資産譲受人でさえ、無担保手形における技術的には単なる債務不履行事由に過ぎない「事前承認の未請求・未取得」を無視した場合、連邦政府の不確実な反応を危険に晒すことを単純に望んでいない。
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12020年10月2日 SBA手続通知 制御番号 5000-20057.
2給与保護プログラム（「PPP」）。
3暗黙のうちに、SBAはPPP貸付残高のエスクロー設定や事前のSBA承認なしに、PPP貸付機関が資産の50％未満の売却（公正市場価値による、1回以上の取引）を承認することを認めているように見受けられる。
4実際には、破産状態の売主からの買収の大半は、詐害行為や後継者責任のリスクを最小限に抑えるため、破産裁判所による§363売却命令を必要とする。
