新規株式公開（IPO）は、企業とそのステークホルダーにとって極めて重要な局面である。初期投資家、従業員、経営陣は上場によって利益を得ることができ、企業は追加資金を調達できる。しかしIPOには数多くの制約が伴い、その一部は法的義務であり、一部は単なる慣行である。かつてIPOの一般的な特徴であったロックアップ契約は、今日、変化し不確実な未来に直面している。
ロックアップ契約とは何ですか？
ロックアップ契約とは、企業内部関係者が株式を売却することを制限する一定期間を指し、限定的で厳密に交渉された例外を除き適用される。SECが指摘するように、このロックアップ期間は通常180日間継続する。連邦法では企業にこれらの契約の開示を義務付けているが、ロックアップ自体は「ブルースカイ法」を定める特定の州を除き義務付けられていない。
ロックアップ契約は、株式が初めて公開市場に上場される際の株価変動を最小限に抑えるために存在する。内部関係者が急いで株式を売却するのを防ぐことで、ロックアップ契約は公開市場での売却株式の供給を制限し、その結果、特に重要な時期に株価が急落するリスクを低減する。 さらに、企業は通常、追加証券の発行を行わないことに合意する。ロックアップ契約は通常、引受会社との間で厳しく交渉される。Crunchbaseが指摘するように、ロックアップ期間が終了すると、内部関係者による株式の自由市場での売却は一種のバロメーターとして機能し得る。内部関係者が株式を保有し続ける場合、株価が上昇すると見込んでいる可能性が高いが、売却は逆の意思を示す可能性がある。
パンデミックによる市場力学、投資家の優先事項、消費者関心の変化を踏まえると、2021年の見通しは不透明だが、いくつかの傾向は把握できる。当社の経験上、180日間のロックアップ期間は依然として圧倒的に一般的な期間である。しかし、この一貫性にもかかわらず、最近では企業が異なる当事者に対して異なるロックアップ期間を設定する傾向が見られる。
脱SPAC取引におけるロックアップ契約
SPAC（特別目的買収会社）も、非上場企業をより迅速かつ低コストで市場に上場させるIPOの代替手段として注目を集めている。SPAC取引では、新設会社がIPOを通じて公開市場で資金を調達し、その資金で非上場事業会社を買収する。SPAC取引のロックアップ期間は、従来型IPOよりも通常長く設定される（例：1年以上）。
直接上場におけるロックアップ契約なし
一方、一部の企業はIPOとは異なる方法として、直接上場による上場を選択している。直接上場では、引受保証のない公開市場で既存株式を取引可能とし、標準的なロックアップ契約による制限を課さないため、既存株主は即時の流動性を得られる。引受会社が関与せずコスト削減が可能である反面、新規資本調達の能力はIPOに比べて制限される。 Spotify、Slack、Asanaなどの著名なEC企業は、直接上場によって成功裏に株式公開を果たしている。堅調な成長実績と健全な財務基盤を持つ企業は直接上場の適格候補であり、ロックアップ契約なしで上場が可能である。
何が期待できるか
ロックアップ契約における標準的な180日間の期間からの逸脱は、ある程度まで驚くべきことではない。特にテクノロジー業界において、民主化と仲介排除の増加という同様の傾向が確認されている。今後の上場プロセスにおいてロックアップ契約の重要性が低下するか、あるいは完全に消滅するかは、時が経てば明らかになるだろう。
ルイ・ルホは、シリコンバレーのフォーリー・アンド・ラードナー法律事務所において、新興成長企業、ベンチャーキャピタル、M&Aを専門とする弁護士である。ルイは、起業家、革新的な企業、投資家に対し、ガレージからグローバル展開に至る成長のあらゆる段階において、実践的かつ商業的な法的戦略と解決策を提供することに時間を費やしている。
エリック・チョウはシリコンバレーのフォーリー・アンド・ラーダーナー法律事務所に所属するM&A弁護士である。エリックは買い手と売り手が流動性取引を最適な結果で進められるよう支援することに時間を費やしている。
