- 주(州) 크라우드펀딩 면제 제도의 문제점은 무엇인가?
- 미국 증권거래위원회(SEC) 투자관리국 국장, 규제 관행 요약
- 폐쇄형 펀드는 거래 할인에 관한 주주 제안을 생략할 수 없다
주(州) 크라우드펀딩 면제 제도의 문제점은 무엇인가?
2012년 미국 의회가 '우리 비즈니스 스타트업 촉진법(Jobs Act)'에 따른 크라우드펀딩 면제 규정을 통과시켰을 때, 증권 발행자들이 인터넷을 활용해 일반 투자자와 직접 연결하여 증권을 판매할 수 있을 것이라는 기대와 낙관론이 컸다. 그러나 안타깝게도 증권거래위원회(SEC)가 해당 면제 규정을 시행하기 위한 미결 규칙을 최종 확정할 때까지 연방 크라우드펀딩 면제 규정은 여전히 활용할 수 없는 상태다.
SEC의 결정을 기다리는 동안, 여러 주에서 자체 관할 구역 내에서만 적용되는 크라우드펀딩 면제 규정을 제정했습니다. 현재까지 12개 주가 크라우드펀딩 면제 규정을 시행했는데, 이는 주로 SEC가 규정을 언제 확정할지 불확실하고, 그 시점이 왔을 때 연방 차원의 크라우드펀딩 면제 규정이 발행사에 너무 번거롭고 실용적이지 않을 수 있다는 우려 때문입니다.
증권 발행 주체가 인터넷을 활용하는 사례가 증가하고 있다. 잡스법은 또한 발행 주체가 직접 또는 온라인 포털을 통해 공인 투자자로만 구성된 투자자로부터 자금을 조달할 경우, 발행 주체 자체 또는 특정 제3자를 통해 해당 공모에서 각 구매자의 공인 투자자 자격을 검증한 경우 일반적 권유 및 광고를 허용한다. 최근 보고서에 따르면, 이 면제 조항을 활용한 기업들은 2014년 봄까지 약 4억 달러를 조달했으며, 연말까지 8억 달러 수준에 도달할 것으로 전망된다.
주 의회 의원들과 규제 기관들이 자체적인 주 단위 크라우드펀딩 면제 규정을 제정하기 위해 나서고 있다는 사실은 칭찬할 만하지만, 이러한 면제 규정들은 종종 발행인이 면제 규정을 활용하는 과정에서 실패하도록 유도하기 위해 제정되는 경우가 많다.
크라우드펀딩 면제 규정(연방 및 주 모두)은 12개월 기간 동안 공모를 통해 조달할 수 있는 금액을 100만 달러로 제한합니다. 이러한 제한으로 인해 초기 단계의 소수 발행인을 제외하고는 해당 면제를 활용하기 어렵습니다. 또한 주 면제 규정은 일반적으로 발행인이 1933년 증권법 제3조(a)(11)항 및 규칙 147에 따른 연방 내주(州) 내 면제 요건을 준수할 것을 요구합니다. 이 요건은 일부로 모든 제안 및 판매가 발행인의 소재 주 내에서만 독점적으로 이루어져야 함을 규정합니다. 문제는 발행인이 의도치 않게 타주 거주자에게 제안을 할 수 있다는 점입니다. 이러한 의도치 않은 제안은 주 크라우드펀딩 면제 적용을 무효화시켜 발행인과 그 책임자들에게 주 증권법에 따른 민사·행정적 책임은 물론 형사적 책임까지도 초래할 수 있습니다. 주 발행인들이 의도치 않게 이러한 책임 위험에 직면하는 상황을 원치 않는다면, 주 크라우드펀딩 면제 적용을 연방 내주(州) 내 면제 규정 준수에 조건부로 하는 것은 바람직하지 않습니다.
또한 대부분의 주 크라우드펀딩 면제 조항은 해당 공모의 모든 제안 및 판매가 인터넷 포털 내에서만 독점적으로 수행되어야 한다고 명시하고 있습니다. 이는 좋은 규정이지만, 이러한 문구는 발행인이 자사의 공모 가능성에 대해 언론이나 잠재적 투자자에게 직접 어떠한 진술도 할 수 없도록 제한합니다. 발행인과 그 경영진이 공모를 발표하는 것을 막는 이러한 불행한 "입막음"은 공모의 성공 가능성에 심각한 제약을 가합니다. "공모"라는 용어는 대부분의 주 증권법에서 "어떤 시도로든" 증권을 판매하려는 행위를 포함하도록 정의되어 있습니다. 이러한 정의와 공모가 인터넷 포털을 통해서만 독점적으로 진행되어야 한다는 요건은 발행자가 공모 시작에 대해 언론과 대화하는 것조차 불가능하게 만듭니다. 따라서 공모를 홍보할 수단이 전혀 없습니다. 주정부들은 이러한 크라우드펀딩 면제 규정을 제정할 때, 해당 면제를 활용할 수 있는 주 내 발행인 대표들과 먼저 협의하여, 주 크라우드펀딩 면제를 통해 발행인이 성공적으로 자금을 조달할 수 있도록 면제 규정에 포함해야 할 필수 조치를 먼저 결정하는 것이 바람직할 것입니다.
미국 증권거래위원회(SEC) 투자관리국 국장, 규제 관행 요약
최근 보험사 증권 상품 업계 관계자들을 대상으로 한 발표에서, 미국 증권거래위원회(SEC) 투자관리국장 노먼 챔프는 해당 상품 규제와 관련해 본 부서의 우려 사항 및 관행을 설명했습니다. 챔프 국장은 발표에서 보험 증권 산업이 지난 몇 년간 극적으로 변화했으며, SEC는 이러한 변화에 발맞춰 투자자에게 미칠 수 있는 위험을 완화하기 위한 정책을 채택할 의무가 있다고 지적했습니다. 챔프 국장의 발표는 다음과 같은 주제를 다루었습니다:
- 해당 부서 직원들은 투자자에게 제공되는 공모 문서 및 기타 정보를 검토함으로써 업계 변화에 발맞추기 위해 노력하고 있습니다. 이와 관련하여 부서의 노력 중 하나는 직원 교육을 실시하고 제출된 문서와 관련된 직원 의견을 모니터링하여 등록업체에 대한 응답의 일관성을 확보하는 것입니다.
- 해당 부서는 "대체 뮤추얼 펀드"의 상당하고 급속한 성장을 주목하고 있습니다. 이러한 펀드는 일반적으로 통화, 롱숏 주식 또는 사기업 채권과 같은 비유동성 자산 등 비전통적 자산에 투자하는 개방형 등록 펀드입니다. 해당 펀드들은 대부분의 등록 펀드에서 일반적이지 않기 때문에, 본 부서는 투자자들에게 펀드가 투자할 자산과 그러한 투자와 관련된 고유한 위험에 대해 "일반인이 이해할 수 있는 쉬운 설명"이 제공되도록 해당 펀드 투자설명서에 포함된 공시 내용에 주력해 왔습니다.
- 해당 부서는 2012년 설립된 위험 및 검사실(Risk and Examinations Office, REO)을 활용하며, 이 부서는 투자 관리 업계를 모니터링하기 위해 부분적으로 자격을 갖춘 분석가로 구성됩니다. REO 직원들은 업계 구성원에 대한 검사를 수행하며, 종종 준법감시검사실(Office of Compliance Inspections and Examinations) 직원들과 합동 검사를 실시합니다. REO의 주요 목표는 업계의 새로운 동향을 파악하고 이에 익숙해지는 것입니다.
- 해당 부서는 펀드 이사회 및 투자 운용사 최고 경영진과의 회의를 통해 업계가 투자자에게 펀드 상품을 제공하면서 직면하는 문제 영역을 보다 깊이 이해하기 위한 외부 협력 프로그램을 지속하고 있습니다. 이 협력 프로그램은 직원과 업계 간의 상호 소통을 촉진하기 위해 비조사 형식으로 진행되도록 설계되었습니다.
- 해당 부서의 산업 동향 및 관행 모니터링은 계속해서 지침 업데이트로 이어져, 업계가 주요 사안 및 규정 준수 노력에 대한 직원들의 입장을 더 잘 이해할 수 있도록 지원할 것입니다.
- 해당 부서는 업계가 투자자들에게 보다 명확하고 간결한 공시를 제공할 것을 지속적으로 촉구하고 있습니다.
- 규정 제정을 통해 본 부서는 투자자 보호를 지속하고 업계 혁신을 촉진할 것입니다. 최근 머니마켓펀드 관련 규정 제정 사례로, 머니마켓펀드 자산에 대한 대규모 뱅크런 위험을 방지하기 위한 규정이 시행되었습니다. 또한 본 부서는 규정 제정 절차를 통해 펀드 보고 요건 변경을 검토 중이며, 이를 통해 절차를 간소화하고 직원들에게 유용함이 입증된 정보만을 수집할 계획입니다.
폐쇄형 펀드는 거래 할인에 관한 주주 제안을 생략할 수 없다
핵심 요점: 증권거래위원회(SEC) 직원들은 제안자가 규칙 14a-8의 모든 기술적 요건을 준수하지 못했을 경우에도 주주 제안이 펀드 위임장 자료에 포함되는 것을 허용하는 경향을 보이는 것으로 보입니다. 펀드는 주주 제안에 대한 대응을 검토하고 직원들이 위임장 자료에서 주주 제안을 배제하는 것을 지지할 가능성을 평가할 때 이러한 경향을 인지해야 합니다.
요약: 한 폐쇄형 펀드가 다음과 같은 주주 제안을 접수하고 해당 제안을 배제하려 시도했습니다:
결의안: 엘스워스 펀드의 주주들은 신탁관리자들이 신탁선언서 개정 절차를 시작하여 다음과 같이 규정할 것을 요청합니다:
엘스워스 펀드 유한회사의 주식이 해당 펀드의 회계 연도 동안 순자산가치 대비 평균 10% 이상의 할인율로 거래된 경우, 펀드는 즉시 모든 주주에게 자사주 매입 제안을 실시하여 발행 주식의 20%를 순자산가치의 98%에 현금으로 매입한다. 단, 20% 초과분이 제출될 경우 비례 배분한다.
해당 펀드는 제안이 여러 사유로 배제될 수 있다고 주장했습니다: (1) 규칙 14a-8(b)의 요건에 반하여, 제안은 최초 제출 시 불완전했습니다; (2) 제안자가 최초로 제출한 소유권 증빙 서류의 기간이 규칙 14a-8(b) 요건을 충족하지 못함; (3) 제안자가 최초 소유권 증빙 서류 제출을 펀드의 주주 제안 제출 마감일 이후에 진행했으며, 두 번째 제출은 마감일로부터 거의 4주가 지난 후에 이루어짐.
이러한 주장에도 불구하고 증권거래위원회 직원들은 해당 펀드가 규칙 14a-8(b)에 따라 해당 안건을 배제할 수 있다는 견해에 동의할 수 없다고 밝혔다. 따라서 직원들은 해당 펀드가 해당 안건을 위임장 자료에 포함시켜야 한다고 판단하였다.
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