저작권 2024 Bloomberg Industry Group, Inc. (800-372-1033) 사모 신용 펀드 설립 시 고려사항. 허가를 받아 재생산함.
미국에서 대출을 취급하는 사모 신용 펀드 설립은 미국 펀드 스폰서들로 하여금 투자자들의 세금 및 규제 요건을 수용할 수 있는 펀드를 설계하도록 이끈다. 저자들은 소득세 조약을 활용하는 사모 신용 펀드가 세금 및 규제 요건 측면에서 글로벌 기관 고객을 대상으로 설계된 사모 신용 펀드에 가장 적합한 균형을 이루는 경우가 많다는 점을 발견했다.
그렇다고 해도 펀드 설립 옵션은 다양하며, 사모 신용 펀드 운용사들은 때때로 아래에서 설명하는 여러 도구를 활용한다.
왜 사모 신용인가? 그리고 왜 지금인가?
사모 신용 펀드는 필수적인 자본 공급원이며, 현재 미국에서 1조 달러 규모의 시장을 형성하고 있어 신규 발행되는 사모 신용 금융은 미국 시장에서 고수익 채권이나 레버리지 대출과 대등한 위치를 차지하고 있다. 마찬가지로 사모 신용 펀드가 경제적으로 중대한 중요성을 갖게 되면서 연방준비제도(Fed), 증권거래위원회(SEC), 유럽연합(EU) 규제 당국 역시 이에 주목하고 있다. 규제 당국은 개방형 펀드에서 사모 신용 운용에 내재된 유동성 및 레버리지 위험을 최소화하기 위한 조치를 취해왔으나, 폐쇄형 사모 신용 펀드에 대해서는 상대적으로 관대한 태도를 유지해왔으며, 오히려 폐쇄형 펀드가 사모 신용에 적합한 구조임을 인정하기도 했다. 세금 측면에서도 국세청(IRS)은 사모 신용을 최우선 관심사로 삼고 있다.
사모 신용 펀드의 과제
1조 달러 규모의 모든 사모 신용 펀드에는 공통된 주제가 존재하며, 다양한 솔루션이 적용됩니다. 첫째, 미국 펀드 스폰서의 관점에서 사모 신용 펀드는 목표 투자자 기반에 적합한 하나 이상의 세금 전략을 선택하는 것을 의미합니다. 둘째, 미국 법률 및 사모 신용 펀드가 판매되는 국가의 국내 사모 투자 법률에 따라 펀드 스폰서에 대한 높은 수준의 규제와 펀드 차원의 실질적 규제가 뒤따릅니다.
세금 요인
세금 전략은 수익률에 극적인 영향을 미칠 수 있으므로, 우리는 사모 신용 펀드를 설계할 때 세금 요소를 우선적으로 고려합니다.
투자자. "대출 발행" 사업을 영위하는 사모 신용 펀드는 미국 내에서 영업 또는 사업에 종사하는 것으로 간주됩니다. 이 결정은 여러 유형의 투자자에게 영향을 미칩니다:
- 미국 거주 과세 대상 투자자 및 "초과" 면세 투자자 미국 거주 과세 대상 투자자(예: 미국 거주 개인) 또는 미국 "초" 면세 기관(예: 주정부 후원 연금 계획)은 펀드 자체가 일반적으로 중대한 과세를 부담하지 않고 소득이 펀드 실체를 통해 유출되는 세금 해결책이 필요합니다.
- 미국 비과세 투자자. 일반적으로 과세 대상이 아닌 미국 거주자들은 레버리지를 달성하기 위해 차입을 수행하는 사모 신용 펀드로부터 발생하는 "비관련 사업 과세 소득"(UBTI)에 대해 법인 수준 소득세 과세 대상이 될 위험에 직면합니다.
- UBTI 과세 대상 투자자는 해당 조직의 법적 특성에 따라 법인 또는 신탁에 적용되는 세율로 과세되며, 주(州) 수준의 소득세도 부과될 수 있습니다.
- 레버리지를 활용하는 사모 신용 펀드 전략(예: 은행 자산 담보 대출 시설 형태)을 가정할 경우, 비과세 소득(UBTI) 해결책이 필요합니다.
- 미국 비거주자 투자자. 미국 비거주자 투자자의 경우, 미국 대출 발행 소득에서 발생하는 모든 소득은 미국 내 영업 활동과 실질적으로 연관된 소득("ECI")으로 간주됩니다.
- 미국인이 아닌 자로서 미국 내 소득(ECI)을 실현하는 경우, 해당 ECI에 대해 미국 연방 소득세(미국 연방 소득세 원천징수 포함)를 납부하고 미국 세금 신고서를 제출해야 하며, 해당 ECI에 대해 미국의 "지점 이익" 세금도 부과될 수 있습니다.
- ECI에 민감한 투자자들은 그러한 세금을 부담하지 않기 위해 미국 세금 해결책이 필요합니다.
헤지펀드 구조는 충분하지 않다. 미국 비과세 투자자(예: ERISA 플랜)는 미국 세법상 법인 취급을 받기 위해 '폐쇄형' 체크박스를 선택한 해외 펀드에 투자함으로써 UBTI(비과세소득)를 차단하는 데 익숙하다. 그러나 최근 YA 글로벌 사례에서 드러났듯이, 세심한 계획이 없다면 ECI(미국 내 소득)가 미국 대출 발행에 부착되어 해외 펀드가 미국 법인 소득세율로 과세된다. 따라서 미국 비과세 투자자가 UBTI 문제를 해결하기 위해 해외 펀드(예: 케이맨 제도)를 활용하는 경우(예: "CUSIP"을 가진 장외 채권을 거래하는 헤지펀드 상황에서처럼), 해당 투자자는 ECI 민감 투자자의 입장에 서게 되며, 잠재적 비거주 투자자와 마찬가지로 ECI 해결책이 필요하게 됩니다.
레버리지 사모펀드 유형별 세금 문제 및 해결 방안
| 투자자 유형 | 해결책 | 일반적으로 ECI 솔루션 또는 UBTI 솔루션이 필요합니다. | 일반적으로 미국 유한책임조합을 사용합니다 | 일반적으로 케이맨 제도, 아일랜드 또는 룩셈부르크와 같은 해외 "폐쇄형" 법인을 이용합니다. |
| 미국인 | ||||
| 미국 과세 대상 | 법인 수준 과세 대상이 아닌 펀드가 필요합니다 | 아니 | 예, 자격을 갖춘 구매자에게만 해당되며, "소매"용이 아닙니다. | 아니 |
| 미국 초고액 면세 | 법인 수준 과세 대상이 아닌 펀드가 필요합니다 | 아니 | 예 | 아니 |
| 미국 세금 면제 (ERISA 플랜 또는 IRA) | UBTI를 차단하는 펀드가 필요합니다 | 예 | 아니 | 예, 또한 비즈니스 개발 회사(BDC)와 같은 1099 양식 발행자를 활용할 수도 있습니다. |
| 비미국인 | ||||
| 조약에 따라 자격을 갖춘 | 자국의 조세조약에 의존할 수 있어야 하거나, 1099 양식 발행자가 필요함 | 예 | 아니 | 예 |
| 조약상 자격 미달 | 해당 펀드의 조세조약 준수 여부에 의존하거나 양식 1099 발행자에 투자해야 함 | 예 | 아니 | 예 |
실체 구조. 미국 관리자의 구조적 도구 키트는 펀드 스폰서들이 각각 장단점을 지닌 세금 솔루션 중에서 선택하도록 이끕니다.
- 델라웨어 유한책임조합 가장 단순한 형태입니다. 투자자 기반이 전적으로 미국 내에 있을 경우 단독으로 운영될 수도 있으며, 다른 펀드로의 피더 펀드 역할도 수행할 수 있습니다.
- 미국에서 판매되나요? 예 , 미국 과세 대상 투자자 및 초과세 면제 투자자에게 판매됩니다 . 미국 비과세 투자자에게는 적합하지 않습니다. 해당 투자자는 비과세 소득에 대한 과세(UBTI) 대상이 되기 때문입니다.
- 미국 외 지역에서 판매되나요? 아니요. 델라웨어 유한책임회사(LP)는 해외 투자자에게 적합하지 않습니다. 해외 투자자는 미국 내 소득(ECI)에 대한 과세 대상이 되며, 지점 이익세도 부과될 수 있기 때문입니다.
- 레버리지 차단기 미국 연방 소득세 목적상 파트너십으로 취급되는 피더 펀드와 미국 법인 소득세를 납부하는 차단 법인(blocker corporation)을 활용합니다. 차단 법인은 피더 펀드로부터 자금을 차입합니다. 구조가 적절히 설계된 경우, 피더 펀드로부터의 대출에 대한 이자 비용은 차단 법인의 법인 소득세를 상쇄하게 됩니다.
- 미국에서 판매되나요? 아니요 . 이러한 구조는 일반적으로 미국 투자자에게 세금 효율성이 떨어집니다.
- 미국 외 지역에서도 가능합니까? 예, 일반적으로 국가별 사모 투자 방식으로 진행되나, EU 대체투자운용사지침(“AIFMD”)과 호환되는 구조도 가능합니다.
- 수확하고 판매하다 두 가지 펀드 구조를 사용합니다. 하나는 미국 연방 세법상 파트너십으로 취급되는 온쇼어(국내) 운용사이며, 다른 하나는 미국 연방 세법상 법인(corporation)으로 취급되는 오프쇼어(해외) 운용사(일반적으로 케이맨 제도)로, 미국 내 면세 대상자 및 비거주자 투자자를 위해 설계되었습니다.
- 국내 펀드는 델라웨어 합자회사에 투자할 수 있는 투자자들을 위한 대출 발행 수단이자, 해외 펀드에 대출을 (일반적으로 일부) 매각할 수 있는 잠재적 숙성 수단으로도 기능합니다. 이 경우 해외 펀드는 해당 대출을 직접 발행하지 않았으며, 따라서 미국 내 무역 또는 사업에 종사하지 않아 ECI(미국 내 소득)가 발생하지 않는다는 입장을 취하게 됩니다.
- 시즌 앤드 셀 구조의 차량에서, 해외 펀드가 국내 시즌닝 펀드로부터 독립성을 유지하는 것이 가장 중요하다. 따라서 두 펀드가 병행하여 운영되고 있다는 어떠한 징후도 제거하기 위한 주의가 필요하다.
- 미국에서 판매되나요? 예 , 다만 UBTI에 민감한 투자자에게만 판매됩니다.
- 미국 외 지역에서 판매되나요? 예, 일반적으로 국내 사모 방식으로 판매됩니다.
- 조약 기금 펀드 차원에서 미국과 체결된 소득세 조약을 참조하거나, "집합투자기구" 또는 유사한 수단이 펀드의 소재지 및 과세거주지 이중과세조약상 혜택 요건을 충족하는 경우, 또는 "자신의 조약을 가져온다"고 표현되는 적격 투자자의 거주국과 미국 간 조약을 참조하여 ECI를 해결한다.
- ECI 문제를 해결하는 조세조약을 체결한 펀드는 미국 투자자도 수용할 수 있으며(일반적으로 필요로 함), 따라서 일반적으로 미국 비과세 투자자를 위한 UBTI 차단 피더 펀드와 미국 과세 투자자를 위한 유동통과형 피더 펀드를 제공합니다.
- 미국 내 판매: 예, 미국 과세 대상 투자자, 미국 초과세 면제 투자자 및 미국 UBTI 민감 투자자에게 판매됩니다.
- 미국 외 지역 판매: 예. 조약 펀드는 일반적으로 AIFMD 마케팅 패스포트와 호환되도록 설계되며, 자체 조세 조약을 활용할 수 있는 투자자와 약간의 구조 조정을 통해 펀드의 조세 조약에 의존해야 하는 투자자 모두에게 판매됩니다. 일반적으로 두 가지 솔루션을 동시에 제공합니다.
- 비즈니스 개발 회사(BDCs) ECI 및 UBTI를 계산해야 합니다. 왜냐하면 해당 배당금은 일반적으로 ECI나 UBTI로 취급되지 않으며, 충분한 소득이 지급될 경우 BDC 자체는 미국 연방 소득세 과세 대상이 되지 않기 때문입니다.
- 미국에서 판매됩니다. 예 , 미국 과세 대상 투자자, 초과세 면제 투자자 및 비과세 투자자에게 판매됩니다.
- 미국 외 지역에서 판매됩니다. 네, 국내 사모 발행 방식으로 진행됩니다.
주요 세금 도구
| 델라웨어 LP | 레버리지드 블로커 | 시즌 & 판매 | 조약 기금 | BDC | |
| 탈출 가능 ECI | 아니 | 예 | 예 | 예 | 예 |
| UBTI 회피 가능 | 아니 | 예 | 예 | 예 | 예 |
| 병행 펀드일 수 있음 | 예 | 예 | 아니 | 예 | 아니오. 증권거래위원회(SEC)의 정기적 면제 명령이 필요하며, 조건에 따라 적용됩니다. |
| 세무적 입장에 대한 법적 근거 | 기본적으로 미국 연방 세금 목적상 합자회사 | 세무 의견서 | 세무 고문의 지침 | 조세조약 | 내국세법 제M편 |
| 복잡성 | 낮음 | 중간 | 낮음 | 높음 | 최고 |
| 세금 관련 문제점 | 미국 외 투자자 불가; UBTI 민감 투자자 불가 | 어떠한 마감에서도 10% 투자자를 둘 수 없습니다 | 세무 지침 준수; 국세청의 적극적인 감사가 진행 중 | 미국 매니저의 독립 기관 회의 | 유통 규정 준수 |
미국 증권법상 사모 신용 펀드 및 그 스폰서에 대한 규제
증권거래위원회(SEC)의 입장은 대출이 "투자회사"에 자금을 조달하며 개정된 1940년 투자회사법(이하 "1940년법")의 적용 범위에 포함된다는 점이 매우 명확합니다. 간단히 말해, "투자회사"란 스스로를 투자회사로 표방하거나 자산의 40% 이상이 "투자증권"으로 구성된 발행자를 의미합니다. 여기서 "투자증권"은 정의된 용어인 "증권"을 기반으로 하며, 정부 증권 및 현금 항목은 제외됩니다. 증권으로 구성된 투자 항목 열거에서 "대출"은 명시되지 않았으나 "어음"은 포함됩니다. 증권거래위원회와 법원의 1940년법 세밀한 해석을 통해 모든 형태의 상업 금융이 1940년법상 "증권"이자 따라서 "투자 증권"임이 명백해집니다.
상업 금융의 거의 모든 형태가 투자회사법에 따른 증권인 만큼, 1940년 투자회사법과 투자자문업법이 단일 법안으로 동시에 제정되었으므로 개정된 1940년 투자자문업법(이하 "자문업법")에 있어서도 증권에 해당해야 함이 당연하다. 사모 신용 펀드가 "투자회사"이고 그 스폰서가 "투자자문사"로 분류되는 것은, 비록 대출이 사모 신용 펀드 운영에 중요한 다른 목적상 증권이 아닐지라도 발생하는 현상이다. 실제로 프랑코 교수가 세밀하게 기술한 바와 같이, 1940년 법에 따른 증권인 모든 종류의 상업 금융은 개정된 1933년 증권법(이하 "증권법") 및 개정된 1934년 증권거래법(이하 "거래법")에 따른 증권일 가능성도 마찬가지로 희박하다.
따라서 신용 펀드의 스폰서는 다음 중 하나에 해당하는 투자 회사를 스폰서합니다: (i) 1940년 법에 따라 등록하거나, (ii) 사업 개발 회사(“BDC”)로 규제받기로 선택하거나, (iii) 1940년 법 제3조(c)항(1)(사모 발행을 통해 투자하는 실소유자 인증 투자자 100명 미만) 또는 3(c)(7)(사모 발행을 통해 투자하는 적격 구매자만 해당, 총칭 "사모펀드")에 명시된 사모펀드 면제 요건을 충족하도록 운영하고 있습니다. 한편, 사모펀드에만 1억 5천만 달러 미만의 자산을 운용하는 미국 소재 사모펀드 운용사를 제외하고는, 미국 소재 펀드 스폰서의 투자자문업법에 따른 등록은 불가피합니다.
BDC(비은행 개발 금융회사) 선정, 1940년 등록 펀드 및 사모펀드 비교
미국에서 신용 펀드의 광범위한 채택을 원하는 펀드 스폰서들은 제한된 선택지에 직면할 것이다. 일일 환매를 제공하는 미국 뮤추얼 펀드(월간 유동성 위험 관리 프로그램 하에서 펀드를 운영해야 하며 비유동성 투자에 대한 엄격한 한도가 적용됨)는 이러한 일일 환매 펀드가 충분한 유동성을 유지해야 한다는 SEC의 의무 규정으로 인해 사실상 퇴출될 것이다. (유럽연합 역시 개방형 대출 발행 투자펀드에 유사한 제약을 가해 펀드의 유동성 관리 정책이 투자자의 환매 권리와 부합하도록 하고 있다.) 따라서 사모 대출 포트폴리오는 일일 환매 방식의 "뮤추얼 펀드"로 운영될 수 없다. 기관 투자자 대상 펀드의 맥락에서, 사모 신용 펀드는 SEC 규제 폐쇄형 BDC, 등록 폐쇄형 펀드, 또는 잠재적으로 "간격형 펀드(interval fund)"로 운영될 수 있으며, 더 빈번하게는 EU 규제 및 마케팅 목적상 "대체 투자 펀드"로도 기능할 수 있는 사모펀드(Private Funds) 형태로 운영됩니다. 이러한 폐쇄형 펀드(즉, 일일 환매 펀드가 아닌) 유형 선택에는 다음 요소가 고려됩니다:
| 사적 신용 | 사모펀드 | BDC | 폐쇄형 | 간격 펀드 |
| 규제 부담 | 가장 낮지만, AIFMD 여권을 취득할 경우 중간 수준이 될 수 있음 | 상위: SEC 규제 대상, 면제 명령 필요; 독립 이사회에 의한 자문사 수익성 연례 검토 | 고: SEC 등록; 독립 이사회에 의한 자문사 수익성 연례 검토 | 고: SEC 등록; 독립 이사회에 의한 자문사 수익성 연례 검토 |
| 소매용으로 사용됨 | 아니 | 예 | 예 | 예 |
| 기관용으로 사용됨 | 예 | 예 | 예 | 아니 |
| 과세 상태 | 다양하다 | 규제 투자 회사 IRC 하위 장 M (양식 1099) | 규제 투자 회사 IRC 하위 장 M (양식 1099) | 규제 투자 회사 IRC 하위 장 M (양식 1099) |
| 레버리지 | 무제한, 단 EU 내 AIFMD 2 적용 시 제외(폐쇄형 펀드 300%, 개방형 펀드 175%) | 2배 (자산의 150% 담보) | 0.33배 (자산 대비 300% 담보 비율) | 0.33배 (자산 대비 300% 담보 비율) |
| 20% "캐리" 허용 | 예, 하지만 반드시 "적격 고객"에게 판매되어야 합니다. 즉, (i) 순자산이 220만 달러를 초과하거나 (ii) 최소 110만 달러를 운용 중인 자여야 합니다. | 예 | 아니오: 지렛대 수수료만 | 아니오: 지렛대 수수료만 |
| 연간 성과 수수료 금지 | 아니 | 아니 | 예 | 예 |
| 1933년 법률 등록 | 아니오; 사모 발행 | 때로는 | 예 | 예 (실제로) |
| 1934년 법률 등록 | 아니 | 네 – 항상 | 거래소 상장되지 않는 한 | 아니 |
| 1940년 법률 등록 | 아니오: 3(c)(1) 또는 3(c)(7)에 따라 면제됨 | 아니오 – 그러나 1940년 법률에 의해 규제됨 | 예 | 예 |
| 미국 내 사모펀드 방식으로 공인 투자자에게 마케팅이 가능합니다 | 예 | 예 | 예 | 예 |
| AIFM 지침(AIFMD) 여권을 통해 전문 투자자에게 EU 내에서 판매 가능 | 예 | 아니오 – 국내 사모 발행 전용 | 아니오 – 국내 사모 발행 전용 | 아니오 – 국내 사모 발행 전용 |
| 이슈 환급 가능 증권 | 가끔은 그렇지만, 일반적으로는 아니다. | 아니요 – 일반적으로 상장되어 있거나 정기적인 공개매수를 실시할 수 있습니다. | 아니요 – 일반적으로 상장되어 있거나 정기적인 공개매수를 실시할 수 있습니다. | 아니오, 그러나 분기당 최소 1회 이상, 최소 5%에 대한 상환을 제공해야 합니다. |
| 거래된 CUSIP 코드 | 아니 | 예, 하지만 사설 BDC에는 해당되지 않습니다. | 예, 상장된 폐쇄형 펀드의 경우 | 아니 |
| 실질적 물자 지원 | NA | 70%에 대해 필수 | NA | NA |
| 사모 투자에 투자; 사모 신용 | 예 | 네, 적어도 70% 정도는 그렇습니다. | 예 | 선택 사항, 유동성 필요에 따라 |
| 마진 거래 가능한 증권을 발행하지 않은 "적격 포트폴리오 기업"에 대출을 제공합니다. | NA | 예, 70%에 해당합니다(비록 적격 포트폴리오 기업을 정의하는 유일한 기준은 아니지만). | 선택 사항 | 선택 사항, 유동성 필요에 따라 |
| 다른 펀드 및 계좌와 협의된 대출에 투자할 수 있습니다 | 예 | SEC 면제 명령 수령 후에만 | SEC 면제 명령 수령 후에만 | SEC 면제 명령 수령 후에만 |
| 대다수의 이사들은 관심이 없다 | NA | 법률상 의무 사항: 일반적으로 75%를 차지하지만, 이는 법률 때문이 아니다. | 아니요, 이론적으로는요. 대략 75% 정도지만 법령 때문은 아닙니다. | 아니요, 이론적으로는요. 대략 75% 정도지만 법령 때문은 아닙니다. |
| ERISA 25% 플랜 자산 테스트 적용 대상 | 예 | 예 | 아니 | 아니 |
미국 외 지역에서의 사모 신용 마케팅
미국 외 지역에서 사모 신용 펀드를 마케팅하는 것은 해당 국가의 기관 투자자 범주에 사모 발행을 허용하는 경우, 각 호스트 국가에서 국내 사모 발행을 통해 수행될 수 있습니다. 국가별 신청 절차가 필요하며, 승인은 일반적으로 규제 기관의 재량과 일정에 따라 이루어지거나, 경우에 따라 투자자 범주에 기반한 신고 제출 및 실질적으로 자동 적용되는 면제 조항에 따라 진행됩니다.
특정 경우 현지에서 인가된 유통업체의 임명이 의무적일 수 있습니다. EU는 AIFMD를 통해 단일 자격 심사 절차를 통해 EU 인가 펀드 운용사(또는 MiFID 라이선스 보유 기업)가 27개 회원국 전역에서 마케팅을 수행할 수 있도록 하는 패스포트 제도를 제공합니다. 이 경우 국가별 별도 신청이 필요하지 않습니다. EU 패스포트 제도는 매력적이지만, 현재 (i) EU 회원국에서 설립되고 (ii) EU 회원국에서 인가받은 운용사(예: 전문 투자자에게 판매되는 사모 신용 펀드의 경우 "AIFM")를 임명한 펀드에만 적용됩니다. 많은 미국 펀드 스폰서에게 EU 기관 투자자 시장 접근은 EU 회원국에서 설립된 마스터 사모펀드와 전 세계 투자자들의 다양한 요구를 수용하도록 설계된 피더 펀드 구성에 유리한 선택이 될 수 있습니다.
