VC-fondsen lopen risico bij het benoemen van vertegenwoordigers in de raad van bestuur
De gangbare praktijk waarbij durfkapitaalfondsen bestuurders benoemen in de raden van bestuur van bedrijven in hun portefeuille is over het algemeen gunstig voor het bedrijf, zijn aandeelhouders en andere investeerders. Maar hoewel een start-up in een vroeg stadium profiteert van de kennis, ervaring en het netwerk van de door durfkapitaalfondsen aangewezen ervaren bestuurders, creëert dit ook een risico op aansprakelijkheid met structurele belangenconflicten onder het vennootschapsrecht van Delaware.
De wet erkent geen speciale plicht van bestuurders jegens een speciale klasse die hen heeft gekozen. Hoewel de door het durfkapitaalfonds voorgedragen bestuurder een natuurlijke affiniteit heeft met de economische belangen van het fonds, heeft een bestuurder uitsluitend een fiduciaire plicht jegens de gewone aandeelhouders, en niet jegens houders van preferente aandelen, warrants of converteerbare obligaties. Die vertegenwoordiger komt dan in de moeilijke situatie terecht dat hij de belangen van de gewone aandeelhouders – meestal de oprichters, angel investors en werknemers – boven die van het durfkapitaalfonds moet stellen.
Er is meestal geen conflict wanneer het bedrijf enorm succesvol is of volledig failliet gaat: de belangen van alle klassen van investeerders stijgen en dalen samen. Het middengebied is lastiger: wanneer de groei van een bedrijf niet steil genoeg is, zal een durfkapitalist die op zoek is naar een snelle winnaar, er de voorkeur aan geven zijn verliezen te beperken, zijn investering te liquideren en zich te richten op het volgende prospect voor een tienvoudig rendement in vijf jaar.
De directeur heeft een wettelijke plicht jegens de gewone aandeelhouder op de lange termijn, waardoor hij een koers moet varen die geen rekening houdt met vaste investeringshorizons. De raad van bestuur heeft geen fiduciaire plicht om de huidige marktwaarde te maximaliseren of de exit van het durfkapitaalfonds te vergemakkelijken.
De structuur van een typische durfkapitaalinvestering kan het conflict duidelijk aan het licht brengen: de traditionele investering van durfkapitaalfondsen in preferente aandelen met een liquidatievoorkeur, die hen vaak recht geeft op een veelvoud van hun initiële investering in geval van een buy-out, kan zeer verwaterend zijn voor gewone aandeelhouders.
Bovendien investeren durfkapitalisten meestal in fasen, of opeenvolgende financieringsrondes, naarmate het bedrijf extra middelen nodig heeft om zijn bedrijfsplan uit te voeren. Wanneer het durfkapitaalfonds van een bestuurder preferente aandelen koopt in vervolgfinancieringsrondes, komen de twee soorten investeerders rechtstreeks met elkaar in conflict, aangezien de liquidatiepreferentie van houders van preferente aandelen een lage waardering en een hoge multiple bevordert, terwijl gewone aandeelhouders juist de klassieke incrementele groei van het tegenovergestelde willen. Gewone aandeelhouders kunnen beweren dat de door het durfkapitaalfonds aangewezen bestuurder zijn fiduciaire plicht jegens de gewone aandeelhouders heeft geschonden door oneerlijk gunstige voorwaarden aan het durfkapitaalfonds te verstrekken ten nadele van de gewone aandeelhouders.
Het durfkapitaalfonds loopt het risico betrokken te raken bij een aandeelhoudersgeschil op grond van de theorie dat het fonds "medeplichtig" was aan de schending van de fiduciaire plicht door de door het fonds aangewezen bestuurder. Dit geschil is moeilijker te verdedigen dan gewone vorderingen tegen bedrijfsbestuurders, omdat de business judgment rule, een gerechtelijke veronderstelling die bestuurders beschermt tegen aansprakelijkheid voor fouten te goeder trouw, niet van toepassing is in de context van belangenconflicten. Bedrijven kunnen bestuurders ook niet vrijwaren van persoonlijke aansprakelijkheid voor schending van de loyaliteitsplicht onder de wetgeving van Delaware.
Risico's voor bestuurders verminderen
Venturefondsen en hun vertegenwoordigers in de raad van bestuur kunnen maatregelen nemen om hun aansprakelijkheidsrisico te beperken. Idealiter zou een raad van bestuur moeten bestaan uit verschillende werkelijk onafhankelijke bestuurders die niet verplichtingen hebben ten opzichte van de venturefondsen of het management. Deze bestuurders kunnen optreden als een speciale commissie die namens het bedrijf en de gewone aandeelhouders onderhandelt in conflictsituaties. Besturen kunnen een externe taxatie-expert inschakelen om advies te geven over de redelijkheid van toekomstige financieringsrondes, inclusief de geldende marktvoorwaarden. Als dat niet praktisch of betaalbaar is, moet het bestuur de basis voor de prijsstelling van elke volgende financieringsronde duidelijk documenteren en het management en de oprichters de gelegenheid bieden om input te leveren. Gewone aandeelhouders moeten op gelijke voet kunnen deelnemen aan alle volgende financieringsrondes. Ten slotte kan het bestuur na adequate openbaarmaking goedkeuring vragen aan een meerderheid van de niet-belanghebbende gewone aandeelhouders.
In gevallen waarin het durfkapitaalfonds geen deel uitmaakt van een controlegroep, kan het fonds een waarnemerspositie aanvaarden, waardoor zijn aangewezen vertegenwoordiger het recht heeft om deel te nemen aan alle beraadslagingen van de raad van bestuur zonder daadwerkelijk te kunnen stemmen, in plaats van een volledig bevoorrechte zetel in de raad van bestuur. Een waarnemer in de raad van bestuur heeft geen fiduciaire plicht, waardoor het fonds wordt beschermd tegen mogelijke aansprakelijkheid; het durfkapitaalfonds kan voor bescherming vertrouwen op de contractuele bepalingen in zijn investeringsdocumenten.
Het durfkapitaalfonds kan het bedrijf ook organiseren als een Delaware limited liability company in plaats van een corporation om het risico te beperken. De wetgeving van Delaware LLC staat, in tegenstelling tot de wetgeving voor corporations, de leden van een LLC uitdrukkelijk toe om de fiduciaire plicht van de directeur bij contract aan te passen, zodat deze beter aansluit bij de reële verwachtingen van durfkapitaalinvesteerders.
Gardner Davis en Neda Sharifi
Gardner Davis is partner en bedrijfsjurist bij Foley & Lardner, waar hij raden van bestuur en speciale commissies adviseert over kwesties met betrekking tot fiduciaire verplichtingen in verschillende contexten. Neda Sharifi, Ph.D., is medewerkster bij het kantoor en richt zich in haar praktijk op bedrijfs- en effectenrechtelijke kwesties, waaronder fusies en overnames en advies over naleving van effectenwetgeving.
Dit artikel is oorspronkelijk gepubliceerd in Corporate Board Member.Klik hier voor het originele artikel.
