Wanneer vastgoedtransacties reële effectenrisico's met zich meebrengen

Dit artikel verscheen oorspronkelijk op Law360 en wordt hier met toestemming opnieuw gepubliceerd.

De menselijke vindingrijkheid is opmerkelijk, vooral in de context van beleggingen. Sinds de opkomst van beleggingsfondsen, tot de meer recente opkomst van peer-to-peer-leningen en indexfondsen die op de beurs worden verhandeld, overspoelen creatieve beleggingsproducten de markt.

Er bestaan al lang effectenwetten om ervoor te zorgen dat beleggers volledige en eerlijke informatie krijgen en om beleggingspromotors te straffen voor het doen van onjuiste of misleidende uitspraken. Gezien het voortdurend veranderende karakter van beleggingen, interpreteren rechtbanken effectenwetten ruim en leggen ze de nadruk op de inhoud van een aanbieding in plaats van op de vorm ervan. In de huidige omgeving van lage rentevoeten heeft vastgoed een groei doorgemaakt.

In tegenstelling tot traditionele directe investeringen in onroerend goed, kunnen veel van deze vastgoedinvesteringen effectenproblemen met zich meebrengen. Dit artikel biedt een korte inleiding tot de basisprincipes van federale effecten en belicht enkele rode vlaggen die kunnen wijzen op effectenrisico's bij vastgoedtransacties. Veel van deze rode vlaggen zijn terug te vinden in DiTucci v. Ashby en Fucci v. Bowser, twee zaken die in behandeling zijn bij deAmerikaanse districtsrechtbank voor het district Utah.

Kort overzicht van effecten: definities, beleidsoverwegingen en de Howey-test

We beginnen met de wettelijke definitie van 'effect'. Zowel de Securities Act als de Securities Exchange Act bevatten vergelijkbare definities. Beide omvatten voorspelbare items zoals 'obligatie', 'schuldbewijs', 'obligatielening' en 'aandeel'. 'Gefractioneerde onverdeelde belangen [in] olie-, gas- en andere minerale rechten' zijn ook opgenomen, maar onroerendgoedbelangen vallen hier niet onder.

Beide wetten definiëren 'effecten' echter zodanig dat ook de minder concrete term 'beleggingscontract' hieronder valt. Of een directe investering in onroerend goed een effect is, hangt af van de vraag of de transactie valt onder de allesomvattende categorie 'beleggingscontract'.

Hoewel de term 'beleggingscontract' zelf niet gedefinieerd was, werd deze vóór de invoering van de Securities Act veelvuldig gebruikt in de effectenwetgeving van de verschillende staten. Door de term 'beleggingscontract' te gebruiken, die 'door de rechtbanken van de verschillende staten ruim was geïnterpreteerd om het beleggende publiek volledige bescherming te bieden', heeft het Congres in de Securities Act (en later in de Exchange Act) de eerdere juridische interpretatie van de term geconcretiseerd.

Deze ruime interpretatie vloeit voort uit noodzaak. Zoals uitgelegd in Reeves v.Ernst & Young: "Het doel van het Congres bij het vaststellen van de effectenwetgeving was om beleggingen te reguleren, ongeacht de vorm waarin ze worden gedaan en de naam waaronder ze worden aangeduid."

Met andere woorden, menselijke vindingrijkheid op het gebied van beleggingen vereist een zekere mate van flexibiliteit. Het beperken van de betekenis van "effect" tot voor de hand liggende vormen zou het wettelijke doel ondermijnen. Om deze reden vloeit de vraag of een belegging een beleggingscontract (en dus een effect) vormt, voort uit de inhoud en de economische realiteit van een transactie, en niet uit de naam ervan.

De baanbrekende zaakvan het Amerikaanse Hooggerechtshofover de betekenis van "investeringscontract",U.S. Securities and Exchange Commissionv. Howey, definieerde de term om deze flexibele interpretatie weer te geven.

In Howey beschuldigde de SEC drie verdachten van schendingen van de effectenwetgeving. Deze verdachten waren eigenaar van grote stukken land waarop citrusvruchten werden geteeld. De verdachten hielden de helft van de boomgaarden voor zichzelf en boden de andere helft aan het publiek aan voor investeringen. Elke investeerder kreeg een grondverkoopcontract aangeboden voor een fractie van het beschikbare areaal en ook een servicecontract, op basis van de premisse dat een succesvolle investering alleen haalbaar was in combinatie met een overeenkomst om de boomgaard te bewerken.

De beoogde investeerders waren voornamelijk niet-ingezetenen die niet beschikten over de kennis, vaardigheden en apparatuur om citrusbomen te verzorgen en te kweken. De investeerders werden inderdaad aangetrokken door de verwachting van aanzienlijke winsten. In de praktijk werd de volledige opbrengst door de beklaagden verzameld en hadden de investeerders recht op een evenredig aandeel in de nettowinst.

Tegen deze achtergrond voerden de gedaagden aan dat de transacties "niet meer inhielden dan een gewone verkoop van onroerend goed en een overeenkomst waarbij de verkoper zich ertoe verbond het onroerend goed voor de koper te beheren". De rechtbank in Howey was het daar niet mee eens en oordeelde dat de transactie duidelijk een investeringscontract vormde. De rechtbank beoordeelde de transactie in haar geheel en redeneerde als volgt:

De respondenten bieden meer dan alleen een recht van eigendom op grond, iets anders dan een boerderij of boomgaard in combinatie met beheersdiensten. Ze bieden de mogelijkheid om geld in te leggen en te delen in de winst van een groot citrusfruitbedrijf dat door de respondenten wordt beheerd en gedeeltelijk in eigendom is. Ze bieden deze mogelijkheid aan personen die in afgelegen gebieden wonen en die niet beschikken over de apparatuur en ervaring die nodig is voor de teelt, oogst en verkoop van citrusproducten. Deze personen hebben geen behoefte om de grond te bezetten of zelf te ontwikkelen; zij worden uitsluitend aangetrokken door het vooruitzicht op rendement op hun investering.

De Howey-test was geboren. Een investeringscontract is "een contract, transactie of regeling waarbij een persoon zijn geld investeert in een gemeenschappelijke onderneming en wordt geleid om winst te verwachten uitsluitend uit de inspanningen van de promotor of een derde partij."

Waarschuwingssignalen dat een onroerendgoedtransactie ook een effectentransactie kan zijn

Of een bepaald aanbod een effect vormt, is een vraag die op basis van feiten moet worden beantwoord en die per geval moet worden beoordeeld. Niettemin bieden Howey en latere autoriteiten een nuttig kader. Hieronder volgen enkele rode vlaggen die kunnen wijzen op problemen met effecten in een onroerendgoedtransactie.

De transactie betreft de verkoop van gefractioneerde belangen in onroerend goed.

De verkoop van fractionele belangen in onroerend goed aan beleggers — ook bekend als tenant-in-common-belangen of TIC-belangen. Over het algemeen is een TIC-belang een onverdeeld belang in onroerend goed dat eigendom is van twee of meer personen. TIC-belangen zijn een veel voorkomende vorm van onroerendgoedbezit die al eeuwenlang zonder noemenswaardige controverse wordt gebruikt.

Bij wijze van voorbeeld: vier broers en zussen erven van een ouder een stuk grond en een woonhuis in gelijke delen als gezamenlijke eigenaren. In dat geval bezit elke broer of zus een onverdeeld belang van 25% in de grond en het huis, in plaats van een deel of bepaalde kamers. Elk van hen heeft het recht om zijn of haar aandeel in het onroerend goed te verkopen en kan eveneens recht hebben op een evenredig aandeel in de huurinkomsten of winsten.

TIC-belangen in onroerend goed zijn zinvol wanneer de eigenaren van het onroerend goed een natuurlijke band hebben, zoals in het voorgaande voorbeeld. TIC-belangen geven aanleiding tot bezorgdheid over de veiligheid wanneer de TIC wordt gebruikt om het eigendom van onroerend goed te verdelen onder meerdere investeerders wier voornaamste band het gedeelde verlangen is om winst te maken met het onroerend goed.

Dit geldt met name wanneer het resulterende belang in het onroerend goed te klein is om op zichzelf nuttig te zijn. De in Howey verkochte belangen in citrusboomgaarden zijn hiervan een goed voorbeeld. Daar kochten de meeste investeerders zulke kleine percelen (slechts 0,65, 0,7 en 0,73 acre) dat het bezit van het onroerend goed economisch gezien weinig zin had zonder een bredere economische regeling.

De vastgoedinvestering wordt geleverd in combinatie met andere contracten.

Wanneer vastgoedbelangen worden gebundeld met huurovereenkomsten, exploitatie- of serviceovereenkomsten, vooral in combinatie met beloften van kasstromen, kunnen ze als effecten worden beschouwd. Emittenten en beleggers mogen er niet van uitgaan dat het aanbieden van vastgoed geen effect is wanneer de verkoop gepaard gaat met andere overeenkomsten.

De verkoper/promotor behoudt zijn belang.

Een ander waarschuwingssignaal is dat de promotor naast de investeerders ook een belang behoudt. In SEC. v. TLC Investments bood de promotor TIC-investeringen in onroerend goed aan. De verdachte voerde aan dat de investering volgens de Howey-test geen gemeenschappelijke onderneming was.

De rechtbank was het daar niet mee eens en legde uit dat de advertenties van de promotor individuele beleggers de mogelijkheid boden om "samen met de promotor als mede-eigenaar het eigendomsrecht op onroerend goed te verwerven". Omdat het fortuin van de promotor "onlosmakelijk verbonden was met het fortuin van de individuele beleggers", was er sprake van een "gemeenschappelijke onderneming" en werden de onroerendgoedbelangen als effecten beschouwd.

De transactie omvat het samenvoegen van fondsen.

Het samenvoegen van fondsen van huurders, promotors en vastgoedbeheerders is ook een rode vlag. Deze factor kan aan de voorkant aanwezig zijn, zoals bij de Howey-investeerders die bewust kleine stukken grond samenvoegen tot een grotere gemeenschappelijke onderneming, of aan de achterkant, wanneer promotors/exploitanten in het geheim fondsen die voor specifieke investeringen zijn bestemd, samenvoegen tot een grotere pool.

Een voorbeeld van het laatste deed zich voor in SEC v. Sunwest Management Inc. In Sunwest verwierf een promotor van TIC-belangen seniorenwoningen die door één vastgoedbeheerder zouden worden beheerd. Hoewel beleggers werd verteld dat ze in specifieke eenheden investeerden en huurinkomsten uit die eenheden zouden ontvangen, werden de huurinkomsten in werkelijkheid betaald uit de kasstroom van de faciliteiten als geheel. Als een faciliteit bijvoorbeeld onvoldoende middelen had om de huur te betalen, schoot het beheerbedrijf geld voor uit een andere faciliteit om de huur van de onrendabele faciliteiten te betalen.

Bij het oordeel dat de TIC-belangen effecten waren, haalde de rechtbank het bovenstaande aan als "het creëren van een relatie waarin de TIC-belegger in elke faciliteit investeert in een gemeenschappelijke onderneming met alle andere TIC-beleggers in dezelfde faciliteit".

De transactie houdt de verwachting van passieve winst in.

Een transactie die een belegger uitsluitend winst oplevert dankzij de inspanningen van de promotor of een derde partij, zal vragen oproepen op het gebied van veiligheid. In Blackwell v. Bentsen legde hetAmerikaanse Hof van Beroep voor het Vijfde Circuituit dat een grondinvesteringsregeling de verkoop van effecten vormde, omdat het in wezen één transactie betrof die resulteerde in "een investering met als doel inkomsten te genereren via de activiteiten van anderen dan de eigenaar".

Rockwell Debt Free Properties: een praktijkvoorbeeld

Veel van de rode vlaggen spelen een rol in de lopende rechtszaak tegen Rockwell Debt Free Properties Inc. Volgens de beschuldigingen in twee rechtszaken heeft Rockwell gefragmenteerde, onverdeelde belangen in commerciële gebouwen in het hele land verkocht aan TIC-investeerders. In combinatie met de verkoopovereenkomsten waren er huurovereenkomsten die investeerders betrouwbare passieve huurinkomsten beloofden. Rockwell zou het eigendom van sommige betreffende eigendommen hebben behouden. Bovendien zouden fondsen die in specifieke eigendommen waren geïnvesteerd, zijn samengevoegd en gebruikt om verplichtingen met betrekking tot andere eigendommen te betalen.

Toen de huurder zijn huurverplichtingen niet nakwam, hebben de investeerders-eisers een claim ingediend wegens schending van talrijke federale en staatswetgeving inzake effecten. Als deze claim succesvol is, kan Rockwell strikt aansprakelijk worden gesteld jegens de eisers voor de ontbinding van de investering.

Conclusie

Deze rechtszaken tegen Rockwell zijn een waarschuwing voor de veiligheidsrisico's die zelfs bij vastgoedinvesteringen kunnen ontstaan. Disclaimers en onschuldige overtredingen bieden geen veilige haven. Zelfs een mislukte verkoop kan problemen veroorzaken, aangezien een onjuiste aanbieding voldoende is om aansprakelijkheid te doen ontstaan. Voordat u deelneemt aan een transactie waarbij vastgoedbelangen met rode vlaggen worden verkocht, dient u advies in te winnen bij een advocaat met expertise op het gebied van effectenrecht.