Lost in Translation: Belangrijkste punten bij fusies en overnames in Europa versus de VS

Na twintig jaar als advocaat in Silicon Valley en vijf vormende jaren waarin ik aan grensoverschrijdende deals in Europa heb gewerkt, ben ik de subtiele (en minder subtiele) verschillen gaan waarderen in de manier waarop fusies en overnames (M&A) aan weerszijden van de Atlantische Oceaan worden gestructureerd. Voor kopers en verkopers aan weerszijden van de kloof kan dit het verschil betekenen tussen een soepele afronding en een deal die verloren gaat in de vertaling.

Hieronder bekijken we de belangrijkste verschillen tussen Amerikaanse M&A-dealvoorwaarden (bron: SRS Acquiom) en Europese M&A-dealvoorwaarden (bron: CMS), persoonlijke inzichten uit de praktijk en praktische tips voor kopers en verkopers die grensoverschrijdende transacties willen structureren en uitvoeren.

De bovenstaande infographic geeft een uitgebreid overzicht van de zes belangrijkste verschillen in M&A-praktijken tussen de Amerikaanse en Europese markten. Deze punten illustreren de fundamentele structurele verschillen waarmee dealteams te maken krijgen wanneer ze grensoverschrijdend werken.

1. Aankoopprijsaanpassingen (PPA): zekerheid versus flexibiliteit

In de VS zijn PPA's bijna universeel. Kopers verwachten dat ze volledig worden gecompenseerd voor tekorten in werkkapitaal, tekorten aan contanten op de bank en eventuele resterende schulden na de afsluiting. Het is een goed geoliede machine en de meeste partijen weten hoe het werkt.

In Europa is het een ander verhaal. Hoewel PPA's aan populariteit winnen (volgens CMS komen ze voor in minder dan de helft van alle fusies en overnames), zijn veel deals nog steeds gebaseerd op het 'locked box'-mechanisme, waarbij de prijs wordt vastgesteld op basis van een historische balans en de verkoper garandeert dat er sinds de balansdatum geen waardeverlies is opgetreden. Deze aanpak biedt prijszekerheid, maar vereist vertrouwen en zorgvuldigheid.

Amerikaanse klanten die zaken doen in Europa moeten openstaan voor lockbox-structuren, vooral bij concurrerende veilingen. Europese klanten die de Amerikaanse markt betreden, moeten voorbereid zijn op gedetailleerde aanpassingen na afronding van de transactie en de bijbehorende boekhoudkundige acrobatiek.

2. Earn-outs: een verhaal over twee maatstaven

Earn-outs komen in beide markten veel voor en maken 33% van de Amerikaanse deals en 25% van de Europese deals uit. Maar de manier waarop ze zijn gestructureerd, varieert sterk. In de VS zijn op inkomsten gebaseerde earn-outs gebruikelijker, in tegenstelling tot Europa, waar EBIT/EBITDA de boventoon voert.

In de technologie- en gezondheidszorgsector, waar toekomstige prestaties vaak speculatief zijn, kunnen earn-outs waarderingsverschillen overbruggen. Maar ze vormen ook een broedplaats voor geschillen.

Het duidelijk definiëren van maatstaven is essentieel, net als het afstemmen van prikkels en het niet onderschatten van de emotionele tol van earn-out-onderhandelingen, vooral wanneer oprichters aan boord blijven.

De bovenstaande grafiek geeft een kwantitatief overzicht van de prevalentie van belangrijke M&A-praktijken in beide markten. Let vooral op het opvallende verschil in het gebruik van MAC-clausules (98% in de VS tegenover slechts 14% in Europa) en de omgekeerde verhouding in de voorkeur voor arbitrage (17% in de VS tegenover 42% in Europa). Deze statistische verschillen onderstrepen het belang van inzicht in regionale normen bij het structureren van grensoverschrijdende transacties.

3. Aansprakelijkheidslimieten: hoeveel staat er op het spel?

In de VS wordt de aansprakelijkheid van de verkoper vaak beperkt tot 10% of minder van de aankoopprijs, dankzij het wijdverbreide gebruik van transactie- of 'rep and warranties'-verzekeringen (ook bekend als 'RWI'). In Europa zijn de limieten hoger, vaak 25% tot 50%, hoewel RWI aan een opmars bezig is.

Europese verkopers zijn meer gewend om risico's te dragen, terwijl Amerikaanse verkopers verwachten dat ze deze kunnen afwentelen. Dit kan tot wrijving leiden, dus het is belangrijk om verwachtingen in een vroeg stadium op elkaar af te stemmen.

Deze interactieve vergelijking illustreert de fundamentele verschillen in aansprakelijkheidsbenaderingen en wettelijke kaders tussen regio's. Schakel tussen de tabbladen om te ontdekken hoe deze verschillen van invloed kunnen zijn op de structuur van transacties en onderhandelingen. De hogere aansprakelijkheidslimieten in Europa (25-50%) ten opzichte van de VS (doorgaans 10% of minder) weerspiegelen verschillende filosofieën over risicospreiding die bij grensoverschrijdende transacties met elkaar in overeenstemming moeten worden gebracht.

4. MAC-clausules: zeldzaam in Europa, gebruikelijk in de VS.

Material Adverse Change (MAC)-clausules zijn standaard in Amerikaanse deals en worden in 98% van de transacties gebruikt. Het idee is dat het bedrijf tussen de ondertekening en de afronding geen MAC heeft ondergaan, en als dat wel het geval is, hoeft de koper de transactie niet af te ronden. Soms wordt er in de bewoordingen vermeld dat het bedrijf sinds de balansdatum geen MAC heeft ondergaan. In Europa zijn deze clausules echter zeldzaam: ze komen slechts in 14% van de fusies en overnames voor en zijn vaak aan strenge voorwaarden onderworpen.

Dit kan tot verrassingen leiden wanneer Amerikaanse kopers geen MAC-clausule in een Europese overeenkomst aantreffen, en Europese verkopers kunnen terugdeinzen voor de brede bewoordingen die typisch zijn voor Amerikaanse overeenkomsten.

5. Geschillenbeslechting: rechtbanken versus arbitrage

Bij geschillenbeslechting lopen de meningen sterk uiteen. In de VS is een rechtszaak de standaardoplossing, terwijl arbitrage slechts in 17% van de gevallen wordt toegepast. In Europa wordt veel vaker gebruikgemaakt van arbitrage (42% van de transacties in 2024), vooral bij grensoverschrijdende transacties.

Maar er is een addertje onder het gras. 70% van de Europese arbitrageclausules past nationale regels toe, geen internationale. Dat betekent dat een 'standaard' arbitrageclausule in Duitsland er heel anders kan uitzien dan een in Frankrijk of het Verenigd Koninkrijk.

Amerikaanse klanten moeten voorbereid zijn op arbitrage in Europa en de lokale regels begrijpen. Europese klanten die zaken doen in de VS moeten voorbereid zijn op gerechtelijke procedures en het bijbehorende proces van bewijsgaring.

6. Transactieve verzekeringen: groeiend, maar nog niet wereldwijd

RWI, of transactionele verzekering, is een gamechanger. Het vergemakkelijkt onderhandelingen, beperkt aansprakelijkheid en versnelt transacties. In de VS wordt het bij 38% van de deals gebruikt. In Europa is dat 24%, maar dit percentage stijgt snel, vooral in het Verenigd Koninkrijk en Duitsland.

Ik heb gezien dat RWI-verzekeringen deals mogelijk hebben gemaakt die anders zouden vastlopen op het gebied van verklaringen en garanties, schadevergoedingslimieten of escrow-mechanismen. Maar het is geen wondermiddel, dus zorgvuldigheid bij het afsluiten van verzekeringen blijft belangrijk.

De kloof overbruggen

Grensoverschrijdende fusies en overnames gaan nooit alleen om de cijfers. Het gaat om cultuur, verwachtingen en communicatie. Ik heb deals gezien die op papier super slim waren, maar mislukten omdat de tegenpartijen elkaars normen niet begrepen. En ik heb onwaarschijnlijke partnerschappen zien bloeien omdat ze de tijd namen om die kloof te overbruggen. 

Dus of u nu een Amerikaanse koper bent die een Europese AI-startup op het oog heeft, of een Europees medtech-platform dat een Amerikaans doelwit op het oog heeft, onthoud dat wat 'markt' is, afhangt van waar u zich bevindt. Als u twijfelt, vraag het dan aan iemand die aan beide kanten van de tafel heeft gezeten.