Observações a partir de exames de consultores de fundos privados

Em 23 de junho de 2020, a Divisão de Exames (EXAMS) da Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (SEC) emitiu um alerta de risco com base em cinco anos de exames de consultores de investimento registrados que administram fundos de private equity ou fundos de hedge (coletivamente, “consultores de fundos privados”).¹ Em 27 de janeiro de 2022, a equipa da EXAMS emitiu um relatório de acompanhamento detalhando observações adicionais sobre questões de conformidade: (A) falha em agir de forma consistente com as divulgações; (B) uso de divulgações enganosas sobre desempenho e marketing; (C) falhas de due diligence relacionadas a investimentos ou prestadores de serviços; e (D) uso de “cláusulas de hedge” potencialmente enganosas.

A. Conduta inconsistente com as divulgações: A equipa da EXAMS destacou seis situações em que considera que a conduta dos consultores de fundos privados não está regularmente em conformidade com as suas divulgações. São elas:

1. Falhas no cumprimento das disposições dos processos do LPAC. As preocupações incluem consultores de fundos privados que não apresentam os conflitos exigidos ao LPAC ou que os apresentam apenas após o facto ou com informações incompletas.
2. Incumprimento das disposições relativas às comissões de gestão após o período de compromisso. Foi constatado o incumprimento das cláusulas de redução das comissões de gestão. Além disso, verificou-se uma redução incorreta da base de cálculo das comissões de um investimento (incumprimento da aplicação de termos como «imparidade» ou «amortização»).
3. Falhas no cumprimento das divulgações relativas à liquidação do fundo e à prorrogação do prazo.
4. Incumprimento das limitações de investimento e divulgações da estratégia de investimento. De particular destaque, uma tendência dos fundos para exceder as limitações de alavancagem.
5. Falhas no cumprimento ou na articulação adequada das práticas de reciclagem.
6. Falhas no cumprimento das divulgações relativas a pessoas-chave.

Opinião de Foley: A SEC está a sinalizar que está focada nos consultores de fundos privados e nas comissões que eles cobram.  Os casos descritos acima são casos em que um fundo está fora do curso normal dos negócios e em que os procedimentos operacionais diários de um fundo podem não levar em conta adequadamente uma circunstância especial, como o fim do período de investimento ou a iminente imparidade de um ativo. É razoável supor que as comissões de gestão cobradas nesses casos serão examinadas minuciosamente.

B. Divulgações relativas ao desempenho e marketing: A equipa da EXAMS destaca casos em que consultores de fundos privados (1) induzem os investidores em erro sobre o seu histórico de desempenho, utilizando resultados selecionados ou registros de desempenho desatualizados; (2) fazem cálculos imprecisos de desempenho, incluindo manipulações ou caracterização incorreta de períodos de tempo, dividendos e quais dados são projeções ou dados de desempenho reais; (3) incluem ou excluem de forma imprecisa o desempenho de fundos anteriores, seja atribuindo crédito por trabalhos anteriores pelos quais outro consultor de fundos privados foi o principal responsável, seja omitindo fatos relevantes sobre o desempenho anterior; (4) relatam de forma imprecisa o recebimento de prêmios ou elogios; e (5) afirmam incorretamente que seus investimentos são “apoiados” ou “supervisionados” pela SEC.

Opinião de Foley: Estas observações parecem óbvias, mas suspeitamos que a incapacidade de se adaptar aos princípios articulados nas novas regras de publicidade pode transformar o que era normal ontem em deficiências amanhã. Pode valer a pena redobrar os esforços de diligência na publicidade de desempenho entre agora e 4 de novembro de 2022.

C. Devida diligência: É raro que a SEC se envolva na obrigação de um consultor de investimentos de exercer a devida diligência ao investigar um potencial investimento. No entanto, a equipa da EXAMS destacou a falha dos consultores de fundos privados em conduzir uma investigação razoável sobre os investimentos do fundo, suficiente para garantir que o consultor não esteja a basear os seus conselhos em informações materialmente imprecisas ou incompletas. Estas incluem:

1. Falta de investigação razoável nos investimentos ou fundos subjacentes. É particularmente preocupante o facto de os consultores não seguirem as suas políticas e procedimentos internos de controlo e conformidade.
2. Due diligence inadequada em relação a prestadores de serviços importantes (ou seja, agentes de colocação e fornecedores de dados alternativos).
3. Políticas e procedimentos inadequados para a devida diligência em investimentos.

Opinião de Foley: A SEC está a preparar o terreno para tratar os investimentos que dão errado como base para uma ação por fraude nos termos da Lei dos Consultores. Dado esse foco e a posição de longa data de que a negligência comum é suficiente para uma violação da Seção 206(2), as políticas e procedimentos de due diligence de cada fundo privado em cada investimento devem ser comprovados por meio de registros.

D. Responsabilidade do consultor de fundos privados: A equipa da EXAMS afirma que é «potencialmente» enganador incluir cláusulas nos documentos de fundos privados que pretendem limitar a responsabilidade de um consultor (uma «cláusula de proteção»). A equipa questionou as cláusulas de limitação de responsabilidade por «negligência grave» e as cláusulas dependentes de decisões finais não passíveis de recurso.

Opinião de Foley: A SEC está a resistir aos esforços dos consultores de fundos privados para definir o âmbito das suas obrigações fiduciárias para com os investidores em fundos privados. Foley espera que esses esforços continuem. Apesar da revogação da Carta de Não Ação da Heitman, pode ser instrutivo rever os seus considerandos ao redigir contratos de subscrição.