Em 24 de janeiro de 2024, quase dois anos após ter sido inicialmente proposta, a Comissão de Valores Mobiliários dos Estados Unidos (a “Comissão”) adotou regras finais relativas a empresas de aquisição de propósito específico (“SPACs”), empresas de fachada e divulgação relacionada a projeções. Um foco conhecido do presidente da Comissão, Gary Gensler, desde maio de 2021, quando discutiu a dedicação de recursos significativos para resolver questões em transações de des-SPAC com o Comitê de Apropriações da Câmara, as regras e alterações exigem uma divulgação mais completa e transparente.
As regras finais entrarão em vigor 125 dias após a publicação no registo federal.
Antecedentes
As SPACs são normalmente empresas de fachada constituídas com o objetivo de se fundirem ou adquirirem uma empresa privada alvo. No entanto, durante o aumento na constituição de SPACs e na conclusão de transações de des-SPAC no início da década de 2020, vários observadores do mercado levantaram preocupações sobre, entre outras coisas, a natureza e a divulgação da remuneração dos patrocinadores das SPACs; potenciais conflitos de interesse que poderiam incentivar os patrocinadores de SPACs a entrar em transações de deslistagem de SPACs que são «desfavoráveis» para os acionistas públicos; o uso de projeções que, na opinião de alguns participantes do mercado, parecem ser irracionais, infundadas ou potencialmente enganosas; e a falta de um gatekeeper tradicional semelhante ao papel desempenhado pelos subscritores em IPOs.
As regras finais são a tentativa da Comissão de abordar essas preocupações.
Divulgação aprimorada
As regras finais implementam uma nova subparte 1600 ao Regulamento S-K, que estabelece requisitos de divulgação para IPOs de SPAC e transações de des-SPAC. Essas novas regras incluem divulgações aprimoradas e mais proeminentes sobre, entre outras coisas:
- Patrocinadores da SPAC. O item 1603 exige a divulgação de informações relacionadas aos negócios, experiência, funções e responsabilidades do patrocinador da SPAC, pessoas controladoras e qualquer acordo entre o patrocinador da SPAC e a SPAC com relação à decisão de prosseguir ou não com uma transação de desligamento da SPAC. Além disso, é necessária a divulgação de informações sobre a natureza e o valor da remuneração que será concedida, ganha ou paga ao patrocinador da SPAC, suas afiliadas e quaisquer promotores.
- Conflitos de interesse. O Item 1603 também exige a divulgação de quaisquer conflitos de interesse materiais reais ou potenciais entre o patrocinador da SPAC ou suas afiliadas, os diretores, conselheiros ou promotores da SPAC ou os diretores ou conselheiros da empresa-alvo e os detentores de títulos da SPAC não afiliados.
- Diluição dos acionistas. Na subparte 1600 do Regulamento S-K, são exigidas novas divulgações relacionadas com cada IPO da SPAC e transação de deslistagem da SPAC, com foco na emissão de títulos para o patrocinador da SPAC, suas afiliadas ou promotores, com vários níveis de análise de sensibilidade vinculados a determinados níveis de resgate, bem como divulgações relacionadas com emissões em transações financeiras.
- Decisão do Conselho e Equidade da Transação para os Investidores da SPAC. Se a lei estadual que rege a SPAC exigir que o seu conselho determine se a transação de deslistagem da SPAC é aconselhável e do melhor interesse da SPAC e dos seus detentores de títulos, o Item 1606 exige a divulgação dessa determinação e dos fatores materiais envolvidos nessa determinação. O Item 1607 exige a divulgação relacionada a quaisquer relatórios, opiniões ou avaliações recebidos pela SPAC ou pelo patrocinador da SPAC e que estejam relacionados à equidade da contraprestação a ser oferecida aos detentores de títulos da empresa-alvo.
Obrigações reforçadas e proteções mais fortes para os investidores
As regras finais também incluem várias obrigações reforçadas para as SPACs e empresas-alvo, com o objetivo de proporcionar aos investidores maior proteção e transparência, incluindo:
- Remoção do porto seguro da PSLRA. As SPACs não poderão mais usar os safe harbors previstos na Lei de Reforma de Litígios sobre Títulos Privados de 1995 para declarações prospectivas, alinhando assim o tratamento das declarações prospectivas em IPOs tradicionais com as transações de des-SPAC. A Comissão esclareceu especificamente, no entanto, que a indisponibilidade da PSLRA não tem como objetivo ter qualquer efeito retroativo sobre quaisquer declarações prospectivas feitas antes da data de entrada em vigor das regras finais.
- Período mínimo de divulgação. As declarações de registo, declarações de procuração e declarações informativas apresentadas em relação a uma transação de deslistagem de SPAC devem ser divulgadas no prazo máximo de 20 dias corridos antes da data da assembleia ou no número máximo de dias permitido pela legislação estadual aplicável, o que for menor.
- Reavaliação do estatuto de empresa de menor dimensão sujeita a divulgação de informações. Uma empresa combinada pós-SPAC é obrigada a reavaliar o seu estatuto de empresa de menor dimensão com base na flutuação pública medida numa data não posterior a quatro dias úteis após a conclusão da transação SPAC e a refletir essa determinação nos seus registos, a partir de 45 dias após a conclusão da transação SPAC.
- Requisito de co-registrante. As empresas privadas alvo de uma transação de deslistagem de SPAC devem ser co-registrantes em relação a qualquer declaração de registo, tornando assim a empresa privada alvo e as suas pessoas signatárias (administradores e certos diretores executivos) sujeitas à responsabilidade prevista na Secção 11 da Lei de Valores Mobiliários de 1933, conforme alterada, por quaisquer declarações falsas ou omissões materiais na declaração de registo.
Projeções
Nas regras finais, a Comissão procurou aumentar a fiabilidade das projeções nos registos, bem como impôs requisitos adicionais quando as projeções são divulgadas em relação a transações de deslistagem de SPAC, de acordo com as alterações ao Item 10(b) do Regulamento S-K. Entre outras coisas, as alterações exigem (i) uma delimitação clara entre resultados históricos e medidas futuras projetadas; (ii) a apresentação de uma medida histórica com destaque igual ou superior ao fornecer projeções com base em resultados históricos e (iii) definições e explicações claras de medidas financeiras não GAAP e por que tais medidas financeiras não GAAP foram utilizadas em comparação com uma medida GAAP. Essas alterações são aplicáveis a todos os emissores de relatórios que incluem projeções nos seus registos e também se aplicarão a quaisquer projeções de uma empresa-alvo incluídas no registo de um emissor de relatórios.
Além disso, nas regras finais, a Comissão adotou o Item 1609 do Regulamento S-K, que se aplica apenas a transações de deslistagem de SPACs. O Item 1609 exige divulgações adicionais, incluindo (i) quem preparou as projeções e com que finalidade; (ii) todas as bases materiais das projeções divulgadas e todas as premissas materiais; e (iii) se as projeções ainda representam ou não a opinião do conselho ou da administração da SPAC ou da empresa-alvo privada na data mais recente praticável antes do arquivamento da declaração de registo ou da declaração de procuração de fusão e, caso contrário, uma discussão sobre o objetivo da divulgação de tais projeções e a razão para a confiança contínua da administração ou do conselho nas projeções. É importante ressaltar que a Comissão recusou explicitamente o pedido de um comentador para que os requisitos de divulgação adicionais do Item 1609 se aplicassem fora do contexto de uma transação de des-SPAC.
Responsabilidade do subscritor
Nas regras finais, a Comissão não adotou a Regra 140a proposta, que teria tratado qualquer pessoa que (i) atuasse como subscritor de títulos da SPAC e (ii) (a) auxiliasse ou prestasse assistência na transação de deslistagem da SPAC, (b) auxiliasse ou prestasse assistência em qualquer transação financeira relacionada (por exemplo, uma transação PIPE) ou (c) participasse de outra forma na transação de deslistagem da SPAC, como estando envolvido na distribuição dos títulos da SPAC e sujeito à responsabilidade do subscritor da Seção 11 na transação de deslistagem da SPAC.
Ao recusar a adoção da Regra 140a proposta, a Comissão forneceu orientações sobre como ser um subscritor em transações de des-SPAC e observou que continuará a seguir a sua prática de aplicar os termos «distribuição» e «subscritor» de forma ampla e flexível, conforme os fatos exigirem. As regras finais confirmam que a Comissão considera uma transação de deslistagem de SPAC como uma «distribuição» de títulos, uma vez que o objetivo da transação de deslistagem de SPAC é fornecer à empresa-alvo capital e acesso aos mercados públicos, os interesses numa empresa-alvo privada «são dispersos ao público através de uma combinação de negócios com uma SPAC» e, portanto, a «distribuição» é o processo no qual, independentemente da estrutura, o público que investe na SPAC recebe participações na empresa pública combinada pós-SPAC.
Estatuto de Sociedade de Investimento
Nas regras finais, a Comissão não adotou a proposta de salvaguarda que isentaria uma SPAC de ser considerada uma empresa de investimento, mas forneceu orientações sobre a sua opinião em relação a certos fatores que poderiam fazer com que uma SPAC se enquadrasse na definição de empresa de investimento na Secção 3(a)(1)(A) ou Secção 3(a)(1)(C) da Lei das Sociedades de Investimento de 1940, conforme alterada (a «Lei das Sociedades de Investimento»). Esses fatores incluíam a natureza dos ativos e rendimentos da SPAC; atividades de gestão; duração; descrição (ou apresentação) das suas atividades; e a entidade-alvo numa transação de des-SPAC. Se as atividades de uma SPAC a enquadrarem em qualquer uma das definições da Lei das Sociedades de Investimento, esta deve considerar a modificação das suas operações para se adequar às orientações da Comissão ou registar-se como uma sociedade de investimento ao abrigo da Lei das Sociedades de Investimento. Deve também ser notado que as empresas que apresentam relatórios podem considerar as orientações da Comissão úteis para a sua própria análise, independentemente de serem ou não uma SPAC.
Conclusão: As SPACs continuarão a ser uma alternativa viável às IPOs?
As novas regras e alterações representam mudanças significativas nas regras que se aplicam às SPACs, embora se possa argumentar que, em antecipação às regras finais, o mercado já incorporou muitas dessas práticas de divulgação após o anúncio das regras propostas em 2022. De acordo com a ICR, apenas 32 IPOs de SPACs foram precificados em 2023, com o tamanho médio do IPO caindo aproximadamente 22% em comparação com 2022, um declínio significativo em relação ao boom do início da década de 2020. A Comissão afirmou nas regras finais que a adoção das regras finais tinha como objetivo “alinhar as divulgações nas transações de des-SPAC mais estreitamente com as dos IPOs tradicionais”. Eles certamente cumpriram essa missão e o tempo dirá se as empresas privadas, os patrocinadores e o mercado acreditam ou não que uma transação de deslistagem de SPAC é realmente uma alternativa à oferta pública inicial para as empresas que não são consideradas candidatas ideais à oferta pública inicial tradicional.
