Perdido na tradução: pontos-chave nas transações de fusões e aquisições na Europa e nos EUA

Após duas décadas a exercer advocacia no Vale do Silício e cinco anos formativos a trabalhar em negócios transfronteiriços na Europa, passei a apreciar as diferenças subtis (e não tão subtis) na forma como as transações de fusões e aquisições (M&A) são estruturadas em ambos os lados do Atlântico. Para compradores e vendedores em lados opostos da divisão, estas podem ser a diferença entre um fechamento tranquilo e um negócio que se perde na tradução.

Abaixo, analisamos as principais diferenças entre os termos dos acordos de fusões e aquisições nos EUA (obtidos da SRS Acquiom) e os termos dos acordos de fusões e aquisições na Europa (obtidos da CMS), insights pessoais da linha de frente e conclusões práticas para compradores e vendedores que tentam estruturar e executar transações transfronteiriças.

O infográfico acima fornece uma visão geral abrangente das seis principais diferenças nas práticas de fusões e aquisições entre os mercados dos EUA e da Europa. Esses pontos ilustram as variações estruturais fundamentais que as equipas de negociação devem enfrentar ao trabalhar além-fronteiras.

1. Ajustes do preço de compra (PPA): certeza versus flexibilidade

Nos EUA, os PPAs são quase universais. Os compradores esperam ser indenizados por lacunas no capital de giro, déficits no caixa bancário e qualquer dívida remanescente após o fechamento do negócio. É uma máquina bem lubrificada, e a maioria das partes sabe como funciona.

Na Europa, a história é diferente. Embora os PPAs estejam a ganhar terreno (encontrados em menos de metade de todas as transações de fusões e aquisições, segundo a CMS), muitas transações ainda dependem do mecanismo de «locked box», em que o preço é fixado com base num balanço histórico e o vendedor garante que não houve perda de valor desde a data do balanço. Esta abordagem oferece certeza de preço, mas requer confiança e diligência.

Os clientes norte-americanos que fazem negócios na Europa devem estar abertos a estruturas de lock box, especialmente em leilões competitivos. Os clientes europeus que entram nos EUA devem estar preparados para ajustes detalhados pós-fechamento e para as manobras contabilísticas que os acompanham.

2. Earn-outs: uma história de duas métricas

Os ganhos adicionais são comuns em ambos os mercados, representando 33% dos negócios nos EUA e 25% dos negócios na Europa. Mas a forma como são estruturados varia muito. Nos EUA, os ganhos adicionais baseados na receita são mais comuns, ao contrário da Europa, onde o EBIT/EBITDA é rei.

Nas áreas de tecnologia e saúde, onde o desempenho futuro é frequentemente especulativo, os ganhos podem preencher lacunas de avaliação. Mas eles também são um terreno fértil para disputas.

Definir métricas de forma clara é fundamental, assim como alinhar incentivos e não subestimar o impacto emocional das negociações de ganhos, especialmente quando os fundadores permanecem na empresa.

O gráfico acima quantifica a prevalência das principais práticas de fusões e aquisições em ambos os mercados. Observe especialmente a diferença dramática no uso da cláusula MAC (98% nos EUA contra apenas 14% na Europa) e a relação inversa na preferência pela arbitragem (17% nos EUA contra 42% na Europa). Essas diferenças estatísticas destacam a importância de compreender as normas regionais ao estruturar transações transfronteiriças.

3. Limites de responsabilidade: quanto está em jogo?

Nos EUA, a responsabilidade do vendedor é frequentemente limitada a 10% ou menos do preço de compra, graças ao uso generalizado de seguros transacionais, ou «rep and warranties» (também conhecidos como «RWI»). Na Europa, os limites são mais elevados, frequentemente entre 25% e 50%, embora os RWI estejam a ganhar terreno.

Os vendedores europeus estão mais habituados a assumir riscos, enquanto os vendedores norte-americanos esperam transferi-los. Isso pode causar atritos, por isso é fundamental alinhar as expectativas desde o início.

Esta comparação interativa ilustra as diferenças fundamentais nas abordagens de responsabilidade e nos quadros jurídicos entre as regiões. Alterne entre as guias para explorar como essas diferenças podem afetar a estruturação e as negociações de negócios. Os limites de responsabilidade mais elevados na Europa (25-50%) em comparação com os EUA (normalmente 10% ou menos) refletem diferentes filosofias de alocação de risco que devem ser conciliadas nas transações transfronteiriças.

4. Cláusulas MAC: raras na Europa, rotineiras nos EUA.

As cláusulas de Alteração Material Adversa (MAC) são padrão nos negócios nos EUA e utilizadas em 98% das transações. A ideia é que, entre a assinatura e o fechamento, a empresa não tenha sofrido uma MAC e, caso tenha sofrido, o comprador não seja obrigado a fechar o negócio. Às vezes, é especificado que a empresa não sofreu uma MAC desde a data do balanço patrimonial. Na Europa, no entanto, elas são raras, aparecendo em apenas 14% dos negócios de fusões e aquisições, e muitas vezes com muitas restrições.

Isso pode levar a surpresas quando os compradores norte-americanos não encontram nenhuma cláusula MAC em um acordo europeu, e os vendedores europeus podem recusar a linguagem ampla típica dos acordos norte-americanos.

5. Resolução de litígios: tribunais vs. arbitragem

A resolução de litígios é onde as coisas realmente divergem. Nos EUA, o litígio é a solução padrão, com a arbitragem sendo utilizada em apenas 17% dos negócios. Na Europa, o uso da arbitragem é muito maior (42% dos negócios em 2024), especialmente em transações transfronteiriças.

Mas há uma reviravolta. 70% das cláusulas de arbitragem europeias aplicam regras nacionais, não internacionais. Isso significa que uma cláusula de arbitragem «padrão» na Alemanha pode ser muito diferente de uma na França ou no Reino Unido.

Os clientes norte-americanos devem estar preparados para a arbitragem na Europa e compreender as regras locais. Os clientes europeus que realizam negócios nos EUA devem estar preparados para processos judiciais e para o processo de descoberta que os acompanha.

6. Seguro transacional: em crescimento, mas ainda não global

O RWI, ou seguro transacional, é uma grande mudança. Ele facilita as negociações, limita a responsabilidade e acelera os fechamentos. Nos EUA, ele é usado em 38% dos negócios. Na Europa, está em 24%, mas está a crescer rapidamente, especialmente no Reino Unido e na Alemanha.

Já vi o seguro RWI desbloquear negócios que, de outra forma, ficariam paralisados devido ao âmbito das declarações e garantias, limites de indemnização ou mecanismos de caução. Mas não é uma solução milagrosa, pelo que a diligência na subscrição continua a ser importante.

Preenchendo as lacunas

As fusões e aquisições transfronteiriças nunca se resumem apenas a números. Trata-se de cultura, expectativas e comunicação. Já vi negócios que pareciam muito inteligentes no papel fracassarem porque as contrapartes não compreendiam as normas umas das outras. E já vi parcerias improváveis prosperarem porque dedicaram tempo a colmatar essas lacunas. 

Portanto, quer seja um comprador norte-americano de olho numa startup europeia de IA ou uma plataforma europeia de tecnologia médica de olho num alvo norte-americano, lembre-se de que o que é «mercado» depende de onde se encontra. Em caso de dúvida, pergunte a alguém que já esteve dos dois lados da mesa.