Brian Lucareli, director de Servicios Privados al Cliente (PCS) de Foley y copresidente del grupo Family Offices, se reúne con Glenn Singleton, socio y líder del Grupo de Práctica de Transacciones de la firma en Dallas, para una entrevista de 10 minutos en la que hablan sobre las inversiones directas minoritarias. Glenn habló sobre las características distintivas de las inversiones minoritarias, los términos clave y sus negociaciones, las estructuras comunes de las inversiones minoritarias y las técnicas para mitigar los riesgos asociados.
Transcripción del vídeo
Tenga en cuenta que la transcripción de la entrevista que figura a continuación no es exacta. Hacemos todo lo posible por ofrecerle un resumen de lo que se trata durante la entrevista. Gracias por su comprensión.
Lucareli: Hola, soy Brian Lucareli, director de nuestro grupo de Servicios para Clientes Privados (PCS) y copresidente de nuestro equipo de Family Offices en Foley and Lardner, y hoy estoy aquí con Glenn Singleton, socio y líder de nuestro Grupo de Práctica de Transacciones en nuestra oficina de Dallas. Hoy vamos a hablar de las inversiones directas minoritarias. En primer lugar, quiero dar la bienvenida a Glenn.
Singleton: Hola, buenas tardes.
Lucareli: Antes de empezar, ¿te importaría compartir un poco tu trayectoria profesional con nuestra audiencia?
Singleton: Sí, claro, soy abogado corporativo, mi práctica consiste probablemente en un 50 % en el lado de la empresa y un 50 % en el lado del inversor, representando a family offices, fondos de capital privado, fondos de riesgo, otros inversores estratégicos, así como a las propias empresas. Es decir, a todas las partes implicadas en la transacción.
Lucareli: Perfecto, eres la persona ideal para el papel de hoy. He preparado algunas preguntas con tu ayuda, así que voy a empezar ahora mismo y decir, de nuevo sobre el tema de las inversiones directas minoritarias, ¿qué diferencia a las inversiones minoritarias de otras inversiones con las que las oficinas familiares pueden estar más familiarizadas, como los mercados públicos, las empresas de control o las inversiones de control, los bienes inmuebles, etc.?
Singleton: Sí, creo que hay un par de temas comunes que realmente lo diferencian de la clase de activos con la que se sienten más cómodos o con la que desarrollaron su patrimonio original. Y eso es realmente que, dentro de estas operaciones minoritarias, la falta de control es la diferencia número uno. Y normalmente se llega a eso a través de protecciones minoritarias u otros convenios. Hay poca información sobre muchas de estas empresas, ya que estamos hablando de empresas en fase inicial o de alto crecimiento, que son relativamente jóvenes, pueden no tener estados financieros auditados y es posible que no tengan mucho historial operativo. Otra característica distintiva es que, por lo general, el tamaño de los cheques es menor, se trata de inversiones más pequeñas, por lo que puede que no tenga mucho sentido movilizar los recursos...
Lucareli: Correcto.
Singleton: ... normalmente lo harías. Y además, estos activos suelen ser ilíquidos, por lo que también hay que tenerlo en cuenta.
Lucareli: Pasemos entonces al siguiente tema. ¿Cómo se estructuran normalmente este tipo de inversiones? Si se trata de operaciones más pequeñas, con menos información, ¿cómo suele ser la estructura en esos casos?
Singleton: Bueno, de vez en cuando hay un apretón de manos, pero esperemos que no sea así y que vengan a hablar con nosotros para hacerlo bien. Por lo general, lo que vemos es que se hacen como un pagaré convertible o un SAFE, o una especie de inversión en acciones preferentes con un precio determinado. Con el pagaré convertible, lo que se hace en gran medida es apostar por la valoración. Se realiza una inversión, se presta a la empresa con la intención de que, con el tiempo, se convierta en capital en el futuro. Con la ronda de precios es exactamente eso, se elige la valoración de la empresa, la inversión obtiene un determinado porcentaje de la propiedad de la empresa y, luego, hay muchos matices adicionales dentro de eso. Pero esas son las dos estructuras más importantes que se ven.
Lucareli: Muy útil. Entonces, desde el punto de vista de la negociación, ¿cuáles son los términos más importantes que los negociadores de family offices deben tener en cuenta desde el principio?
Singleton: Sí, depende un poco de cuál de los dos tipos de inversiones estés hablando. En el caso de los bonos convertibles, recuerda que se trata de un préstamo destinado a convertirse en capital, por lo que no tendrá las mismas características, pero al tratarse de una deuda, hay algunos conceptos relacionados con la deuda que debes tener en cuenta. Por lo general, lo que se busca es conocer el importe del principal, ya que, obviamente, todo el mundo quiere tenerlo claro. Cabe señalar que se trata de bonos sin garantía, ya que suelen ser empresas similares a activos, por lo que se trata de un tipo general de deuda sin garantía temporal.
Lucareli: Buen punto.
Singleton: Entonces, lo que realmente se busca es el plazo, ¿cuánto tiempo va a estar ahí como deuda? Y luego, realmente, el matiz aquí es la mecánica de la conversión. Y aquí es donde se centra gran parte de la atención: ¿cómo se convertirán los bonos convertibles y cuándo se convertirán en capital en el futuro? Así que, en la práctica, lo que el inversor y la empresa están haciendo es decir: «Te daré, digamos, un millón de dólares, pero aún no sabemos cuánto debería valer la empresa. En su lugar, vamos a esperar hasta tu próxima ronda de financiación, que será mayor y tendrá más información para que los inversores puedan analizarla y llegar a una valoración, y yo convertiré mi pagaré en esa ronda futura. Ahora bien, como he entrado un poco antes, me gustaría obtener una prima, por lo que sin duda obtendré algún tipo de descuento en la próxima ronda de financiación. Además, para protegerme de que la valoración de la empresa se me escape de las manos y fijar una idea de cuánto debería obtener, también negociaremos un límite máximo. Así que el límite máximo y los descuentos son realmente de lo que se habla mucho. Las otras condiciones son: ¿qué me convertirá? Si te he dado dinero, no quiero convertir la próxima vez que recaudes 50 000 dólares, porque el capital que le diste al inversor de 50 000 dólares puede que no sea indicativo de la empresa o de algo en lo que yo quiera convertirme. Por lo general, esto se define como una financiación cualificada, lo que significa que una inversión de cierta cuantía me da la tranquilidad de que un inversor sofisticado ha establecido la valoración que nosotros hemos propuesto, y una vez que se cumpla ese requisito, yo convertiré automáticamente. Hay otros escenarios en los que puedo convertir a mi elección, y también puedo convertir con el acuerdo de la empresa, y luego también se analizará qué sucede si la empresa no recauda esa siguiente ronda, y luego se habla de un par de otros escenarios en los que o bien se mantiene como deuda, se convierte en un título hipotético aún por determinar, o incluso se puede convertir en acciones ordinarias. Esas son realmente las principales características, siendo la última lo que ocurre si la empresa se vende antes de que eso suceda, y en ese momento podríamos obtener algún tipo de prima sobre nuestra inversión. Pero esas son las principales palancas en una ronda de bonos convertibles.
Lucareli: Hay muchos aspectos que tener en cuenta aquí. Has mencionado las disposiciones de control y protección. Dado que el inversor no será propietario de la mayoría de la empresa, de ahí el debate de hoy sobre la minoría, ¿cómo pueden obtener esas protecciones y cuáles son algunas de las protecciones en las que los inversores deberían centrarse?
Singleton: Correcto, así que con los bonos convertibles puedes incluir en tu contrato de compraventa de bonos, en tu bono o en una carta complementaria ciertos pactos, igual que harías con un préstamo bancario, en el que se establece que la empresa no hará ciertas cosas sin la aprobación del inversor.
Lucareli: De acuerdo.
Singleton: Con la ronda de financiación, esos términos suelen incluirse en el certificado, en un acuerdo de accionistas y en otros documentos de inversión junto con los documentos organizativos de la empresa. Y ahora, con la ronda de financiación, soy accionista, así que he invertido en la empresa y voy a firmar documentos que dicen que me dan un puesto en el consejo, en el que tengo una especie de asiento en la mesa y eso es todo lo que puedo ejercer, ya sabes, mi opinión. Ahora bien, mi voto puede ser necesario o no para ciertas cosas, eso también se negocia, o puedo obtener una lista de disposiciones minoritarias o de protección que se aplicarán a mí como accionista, y puede que tenga que centrarme en si soy el único accionista cuyo consentimiento sería necesario para tomar esas medidas. Si formo parte de una ronda más amplia, el inversor debe ser consciente de la parte que representa en esa ronda y saber lo que se necesita para ejercer ese derecho de bloqueo o ese derecho de consentimiento, porque puede que no sea así, puede que su voto no sea realmente necesario. Así es como se incorporan todas esas protecciones en los documentos de compra de acciones. Ahora bien, algunas de esas disposiciones son más importantes que otras y se negocian muy intensamente. Creo que ves que los formularios NDCA tienen largas listas, pero normalmente sabes lo que realmente buscas, protecciones económicas y luego otras protecciones gubernamentales. La protección económica suele adoptar la forma de una preferencia de liquidación. Así, en los peores escenarios, el inversor recuperará primero su dinero y luego participará en las ganancias o recuperará la mayor parte de su dinero o participará en las ganancias. Las otras son otras cosas como los derechos de preferencia, ese tipo de cosas que les preocupan. Pero entonces la lista empieza a ser muy detallada. ¿Quiero que la empresa tenga que consultarme antes de realizar ciertas modificaciones en los documentos, antes de recaudar fondos, antes de vender la empresa, antes de incurrir en deudas? Y así, esta lista va desde cuestiones importantes que la mayoría de la gente tiene en cuenta hasta cuestiones más secundarias que realmente dependen de la influencia de la parte y de lo mucho que le importe al inversor.
Otra forma de gestionar estos controles, incluso si no controlas la empresa ni tienes una participación mayoritaria, es mediante la aprobación del presupuesto. Por eso me gusta esto cuando soy el inversor, ya que puedo utilizarlo como una puerta trasera para proteger mi inversión, es decir, «sabes que tienes que consultarme cualquier cosa que vaya más allá del presupuesto que hemos negociado o aprobado cada año». De esta manera, la dirección no tiene que acudir a ti todos los días, pero tú también tienes la protección de saber que esta sigue siendo la empresa y que es el camino en el que has invertido. Estas son las cuestiones principales en las que me centro.
Lucareli: Entonces, cambiando un poco el enfoque o la perspectiva, ¿cuáles son las áreas más importantes en las que hay que ser diligente? Porque has hablado de protecciones, ¿qué hay de la diligencia?
Singleton: Correcto, en cuanto a la diligencia, obviamente dependerá de la empresa en concreto, pero si se trata de empresas más jóvenes y con un alto crecimiento, es muy probable que cuenten con alguna tecnología o ventaja competitiva que haya despertado el interés del inversor desde el principio...
Lucareli: Correcto.
Singleton: Me gusta mucho centrarme en el equipo. Por eso quiero examinar minuciosamente al personal clave, asegurarme de que trabajan a tiempo completo, comprender cómo se les remunera, comprender esa alineación, de modo que las personas se convierten realmente en el primer nivel de diligencia. Después de eso, obviamente, hay que fijarse en el modelo de ingresos, asegurarse de que es sostenible, ver cuánto dinero más necesitarán en el futuro, si tu inversión es suficiente para que alcancen la rentabilidad o no, y comprender realmente cuál es el mercado total al que se pueden dirigir y las oportunidades de crecimiento que hay. Como he señalado anteriormente, si compras una empresa madura, obviamente los estados financieros pueden contener una gran cantidad de información...
Lucareli: Correcto.
Singleton: En una empresa emergente, puede que no sea así. Por lo tanto, a veces resulta útil y otras veces no. Obviamente, los documentos organizativos que he mencionado anteriormente, los acuerdos de accionistas y ese tipo de cosas te permiten saber que no controlas esta empresa, sino que te estás incorporando a una estructura ya existente con todos sus diferentes mecanismos de control. Por lo tanto, debes comprender qué acciones estás adquiriendo, cuáles son sus derechos y cuáles son las dinámicas de poder dentro de la empresa. Por último, debes comprender la capitalización. En las empresas jóvenes, a menudo no está del todo claro quién es propietario de qué...
Lucareli: Correcto.
Singleton: ... puede haber promesas, acuerdos verbales, planes de opciones, ese tipo de cosas, fundadores que ya no estén en la empresa. Por lo tanto, es muy importante comprender la capitalización. Y, por último, dependiendo del tipo de empresa, la propiedad intelectual es fundamental en estas empresas incipientes, porque muchas veces no se ha gestionado de la forma adecuada desde el principio.
Lucareli: Vaya, hay muchas cosas en marcha en tu área. Por último, y para no perder tiempo, ¿qué medidas pueden tomar los inversores para mitigar el riesgo asociado a esta clase de activos?
Singleton: Bueno, en primer lugar, y obviamente es una promoción descarada, es contratar a un abogado con experiencia en este tipo de transacciones específicas. Dado que se trata de operaciones muy específicas y usted dispone de un presupuesto limitado, necesita a alguien que haya realizado muchas de ellas, que comprenda cuáles son las cuestiones importantes y en qué hay que centrarse realmente, y que esté acostumbrado a encontrar soluciones creativas para algunos de los problemas que pueden surgir en una empresa joven que no ha seguido necesariamente las mejores prácticas. Parte de su inversión puede consistir en ayudarles a llegar hasta allí, por lo que debe ser consciente de que es posible que se encuentre con algún que otro problema. Pero lo que cualquiera puede hacer es invertir por etapas y establecer hitos para la empresa. Esto se ve muchas veces en las empresas biotecnológicas, en las que se dice: cuando obtengáis la aprobación de la FDA, financiaremos esta cantidad; cuando consigáis vuestros primeros clientes, financiaremos esta cantidad; cuando lancéis una determinada versión de vuestra aplicación, liberaremos otra cantidad. Es una buena forma de asegurar la inversión, pero sin financiarla realmente hasta que se alcancen ciertos hitos que reduzcan el riesgo de la inversión. Otra cosa que puedes pedir es un uso muy detallado de los ingresos, y no solo tirar el dinero en el fondo de capital circulante para que lo quemen en crecimiento, sino entender realmente qué planean hacer con él. Cuánto se destinará al producto, cuánto al talento, ese tipo de cosas.
Otra cosa que puede hacer es obtener una opción para invertir más adelante. Supongamos que desea invertir un millón de dólares ahora, pero le gusta la empresa, puede negociar el derecho a decir que puede invertir otro millón de dólares con la misma valoración, pero dentro de uno o dos años. De esta manera, habrá generado un poco de valor. Otra cosa que les digo a las familias o a los estrategas que no han hecho muchas inversiones minoritarias es que reúnan los recursos y se unan a otras familias u otros grupos con los que puedan compartir la carga de la diligencia o aprender de inversores más sofisticados. Se ve mucho en los sindicatos y ese tipo de cosas, y creo que es una forma muy buena de hacerlo. Y luego, como se trata de inversiones ilíquidas, hay que pensar en todo momento en dónde están las salidas. Por lo tanto, con una inversión ilíquida como esta, normalmente se espera a que la empresa realice una transacción y venda, o salga a bolsa, lo que podría tardar años y años en suceder, si es que llega a suceder, por lo que a veces los inversores también negocian derechos de rescate que establecen que, si la empresa no vende o realiza una transacción en un determinado periodo de tiempo, pueden forzar la venta o devolver su capital a la empresa. Eso es más difícil de aceptar para las empresas, pero es una opción y, a veces, incluso se puede forzar la venta. Los derechos de registro te permiten forzar el registro de tus valores para poder venderlos en los mercados públicos, lo cual es más difícil de conseguir, pero sin duda hay que pensar en otras formas de salir de la operación y de reducir el riesgo.
Lucareli: Vaya, tengo que decirte que es muy impresionante. Glenn, quiero darte las gracias por tu tiempo y tus conocimientos profesionales hoy. Sé que he aprendido mucho y me ha sido de gran ayuda. Espero que también lo haya sido para nuestra audiencia y quiero dar las gracias a todos los que han visto la presentación. Para obtener más información, visítenos en Foley.com, en la sección Family Offices. Gracias de nuevo.
