Medida coercitiva de la SEC: incumplimiento de la obligación de presentar los formularios D
El 20 de diciembre de 2024, la Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos (SEC) anunció que había llegado a un acuerdo sobre los cargos presentados contra un asesor de inversiones registrado y dos empresas privadas por no presentar los formularios D en relación con ofertas de valores no registrados.[1] Los emisores deben presentar los formularios D ante la SEC para acogerse a las exenciones del registro de valores previstas en la Regulación D. Sin embargo, antes del anuncio de la SEC, en el sector del capital privado se entendía comúnmente que no se tomarían medidas coercitivas contra los emisores por el mero hecho de no presentar el formulario D. Estos recientes cargos indican que la SEC está adoptando un enfoque diferente, al menos en lo que respecta a las ofertas en las que los emisores pueden haber realizado una solicitud general.
Antecedentes: Regla 503 y Formulario D
La Regulación D de la Ley de Valores de 1933 (la «Ley de Valores») permite a los emisores realizar ofertas de valores que cumplan los requisitos de exención establecidos en las Normas 504 o 506 de la Regulación D sin tener que cumplir determinados requisitos de registro previstos en la Ley de Valores. Dado que estas exenciones eluden el proceso de registro que proporciona a la SEC y al público inversor cierta información básica sobre la identidad de los emisores y sus ofertas, la Norma 503 exige a dichos emisores que, en su lugar, informen a la SEC mediante la presentación de un formulario D en un plazo de 15 días naturales a partir de la primera venta de valores de la oferta correspondiente.[2] Dichos emisores también están obligados a modificar los formularios D existentes en caso de que se produzcan determinados acontecimientos. El objetivo declarado de la SEC con esta presentación es proteger a los inversores, salvaguardar los mercados y fomentar la transparencia en sus responsabilidades de supervisión y cumplimiento.[3]
La Norma 507 del Reglamento D prohíbe a cualquier emisor que incumpla la Norma 503 acogerse a las exenciones de registro de valores previstas en el Reglamento D.[4] Sin embargo, las Interpretaciones sobre Cumplimiento y Divulgación publicadas por la SEC en 2009 garantizaron a los emisores que el mero hecho de no presentar el Formulario D no afectaría a la disponibilidad de las exenciones anteriores, y la SEC señaló lo siguiente: «La presentación del formulario D es un requisito de la norma 503(a), pero no es una condición para poder acogerse a la exención prevista en las normas 504 o 506 del Reglamento D». Además, las medidas coercitivas de la SEC que inhabilitan a los emisores para acogerse a estas exenciones de registro se han centrado históricamente en infracciones relacionadas con fraudes u otras malas prácticas. El incumplimiento de la presentación oportuna del formulario D se consideraba una infracción relativamente menor. Como resultado, muchos en el sector del capital privado no creían que dicho incumplimiento aumentara la exposición de los emisores a sanciones económicas u otras medidas reguladoras, a menos que el emisor también cometiera infracciones más graves.
Medidas coercitivas recientes y repercusión en el sector
Las recientes medidas coercitivas de la SEC marcan un cambio significativo en las expectativas y normas del sector en torno a las consecuencias de una infracción de la Norma 503. Cada una de las tres órdenes coercitivas cita el incumplimiento por parte del emisor de la Norma 503 al presentar un formulario D como base para la orden.[5] Aunque parece que los emisores no perdieron la exención de sus ofertas en virtud de las Normas 504 o 506, se les ordenó a cada uno de ellos pagar sanciones civiles a la SEC que oscilaban entre 60 000 y 195 000 dólares. Además, se ordenó a cada emisor que cesara y desistiera de cometer cualquier infracción futura de la Norma 503.
Cabe destacar que la SEC no invalidó la disponibilidad de otras exenciones y señaló que cada uno de los tres emisores había realizado una oferta pública general, lo que les impedía acogerse a la exención general de colocación privada prevista en el artículo 4(a)(2) de la Ley de Valores. Concretamente, en la acción contra un asesor de inversiones registrado que involucraba a dos fondos privados controlados por el asesor, la SEC señaló el gran número de posibles inversores contactados por el asesor para solicitar inversiones en los fondos y el número significativo de inversores aceptados por los fondos, y afirmó que el asesor había participado en comunicaciones que constituían una solicitud general para estas ofertas. En consecuencia, la SEC razonó que las ofertas no podían haberse realizado como ofertas exentas en virtud del artículo 4(a)(2) de la Ley de Valores y, por lo tanto, no podían haberse realizado sin acogerse a la Norma 504 o la Norma 506(c) del Reglamento D.
Las sanciones impuestas por la SEC en estas acciones sirven como recordatorio para los emisores que se acogen a las exenciones de registro previstas en la Regulación D de que deben dar prioridad a la presentación oportuna del Formulario D con respecto a cada una de las ofertas de valores de los emisores y revisar cualquier presentación anterior para verificar que sigan siendo precisas y estén actualizadas. Aunque las acciones de la SEC pueden indicar su renovado compromiso con el fomento de la transparencia en el contexto de las ofertas exentas, también envían un mensaje claro a los emisores de que no deben confiar indebidamente en las Interpretaciones de Cumplimiento y Divulgación de la SEC y en las tendencias de aplicación anteriores, sino que deben limitarse a cumplir con la ley tal y como está redactada (incluidos los requisitos de presentación de notificaciones de la Regulación D), o arriesgarse a sufrir posibles sanciones como consecuencia.
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[1] https://www.sec.gov/newsroom/press-releases/2024-210.
[2] Tenga en cuenta que los formularios D pueden presentarse alternativamente antes de la venta inicial de valores en la oferta correspondiente (en lugar de 15 días después de la venta inicial), en cuyo caso no es necesario incluir en el formulario ciertos detalles relativos a la venta.
[3] Ídem. Cabe señalar que el anuncio de estos cargos por incumplimiento se produce tras un creciente interés del Gobierno de los Estados Unidos por la transparencia corporativa en los últimos años. Véase, por ejemplo, la publicación de las normas definitivas para la aplicación de la Ley de Transparencia Corporativa (https://www.foley.com/insights/publications/2024/01/corporate-transparency-act-private-investment-funds/).
[4] https://securities-law-blog.com/2021/09/21/consequences-of-failing-to-file-a-form-d/.
