Perdido en la traducción: puntos clave en las transacciones de fusiones y adquisiciones entre Europa y Estados Unidos

Tras dos décadas ejerciendo como abogado en Silicon Valley y cinco años formativos trabajando en acuerdos transfronterizos en Europa, he llegado a apreciar las sutiles (y no tan sutiles) diferencias en la forma en que se estructuran las operaciones de fusión y adquisición (M&A) a ambos lados del Atlántico. Para los compradores y vendedores de ambos lados de la brecha, estas diferencias pueden suponer la diferencia entre un cierre fluido y un acuerdo que se pierde en la traducción.

A continuación, analizamos las principales diferencias entre los términos de las operaciones de fusiones y adquisiciones en Estados Unidos (fuente: SRS Acquiom) y los términos de las operaciones de fusiones y adquisiciones en Europa (fuente: CMS), aportamos nuestra experiencia personal y ofrecemos conclusiones prácticas para compradores y vendedores que deseen estructurar y ejecutar transacciones transfronterizas.

La infografía anterior ofrece una visión general completa de las seis diferencias clave en las prácticas de fusiones y adquisiciones entre los mercados estadounidense y europeo. Estos puntos ilustran las variaciones estructurales fundamentales que los equipos de negociación deben tener en cuenta cuando trabajan a nivel internacional.

1. Ajustes del precio de compra (PPA): certeza frente a flexibilidad

En Estados Unidos, los PPA son casi universales. Los compradores esperan que se les compense por las diferencias en el capital circulante, los déficits de efectivo en el banco y cualquier deuda restante tras el cierre. Es una máquina bien engrasada, y la mayoría de las partes saben cómo funciona.

En Europa, la situación es diferente. Aunque los PPA están ganando terreno (se encuentran en menos de la mitad de todas las operaciones de fusiones y adquisiciones según CMS), muchas operaciones siguen basándose en el mecanismo de «locked box», en el que el precio se fija en función de un balance histórico y el vendedor garantiza que no se ha producido ninguna pérdida de valor desde la fecha del balance. Este enfoque ofrece certeza en cuanto al precio, pero requiere confianza y diligencia.

Los clientes estadounidenses que realicen transacciones en Europa deben estar abiertos a las estructuras de caja de seguridad, especialmente en subastas competitivas. Los clientes europeos que entren en Estados Unidos deben estar preparados para ajustes detallados posteriores al cierre y las complicaciones contables que estos conllevan.

2. Ganancias: la historia de dos métricas

Las cláusulas de ganancia son comunes en ambos mercados, y representan el 33 % de las operaciones en Estados Unidos y el 25 % de las europeas. Sin embargo, su estructura varía considerablemente. En Estados Unidos, son más habituales las cláusulas de ganancia basadas en los ingresos, mientras que en Europa predominan las basadas en el EBIT/EBITDA.

En los sectores tecnológico y sanitario, donde el rendimiento futuro suele ser especulativo, las ganancias futuras pueden salvar las diferencias de valoración. Pero también son un caldo de cultivo para las disputas.

Definir claramente los parámetros es fundamental, al igual que alinear los incentivos y no subestimar el impacto emocional de las negociaciones sobre los beneficios futuros, especialmente cuando los fundadores permanecen en la empresa.

El gráfico anterior cuantifica la prevalencia de las prácticas clave de fusiones y adquisiciones en ambos mercados. Cabe destacar especialmente la diferencia drástica en el uso de la cláusula MAC (98 % en EE. UU. frente a solo el 14 % en Europa) y la relación inversa en la preferencia por el arbitraje (17 % en EE. UU. frente al 42 % en Europa). Estas diferencias estadísticas ponen de relieve la importancia de comprender las normas regionales a la hora de estructurar transacciones transfronterizas.

3. Límites de responsabilidad: ¿cuánto hay en juego?

En Estados Unidos, la responsabilidad del vendedor suele limitarse al 10 % o menos del precio de compra, gracias al uso generalizado de los seguros transaccionales o de «garantías y representaciones» (también conocidos como «RWI»). En Europa, los límites son más altos, a menudo entre el 25 % y el 50 %, aunque los RWI están ganando terreno.

Los vendedores europeos están más acostumbrados a asumir riesgos, mientras que los estadounidenses esperan transferirlos. Esto puede generar fricciones, por lo que es fundamental alinear las expectativas desde el principio.

Esta comparación interactiva ilustra las diferencias fundamentales en los enfoques de responsabilidad y los marcos legales entre regiones. Cambie entre las pestañas para explorar cómo estas diferencias podrían afectar la estructuración y las negociaciones de los acuerdos. Los límites máximos de responsabilidad más altos en Europa (25-50 %) en comparación con los de EE. UU. (normalmente 10 % o menos) reflejan diferentes filosofías de asignación de riesgos que deben conciliarse en las transacciones transfronterizas.

4. Cláusulas MAC: poco frecuentes en Europa, habituales en EE. UU.

Las cláusulas de cambio adverso significativo (MAC) son habituales en las operaciones estadounidenses y se utilizan en el 98 % de las transacciones. La idea es que, entre la firma y el cierre, la empresa no haya sufrido un MAC y, si lo ha sufrido, el comprador no tenga que cerrar la operación. A veces, se redacta de tal manera que la empresa no haya sufrido un MAC desde la fecha del balance. En Europa, sin embargo, son poco frecuentes, ya que solo aparecen en el 14 % de las operaciones de fusión y adquisición, y a menudo están muy condicionadas.

Esto puede dar lugar a sorpresas cuando los compradores estadounidenses no encuentran ninguna cláusula MAC en un acuerdo europeo, y los vendedores europeos pueden mostrarse reacios ante el lenguaje amplio típico de los acuerdos estadounidenses.

5. Resolución de disputas: tribunales frente a arbitraje

La resolución de disputas es donde realmente divergen las cosas. En Estados Unidos, el litigio es el recurso por defecto, y el arbitraje solo se utiliza en el 17 % de los acuerdos. En Europa, el uso del arbitraje es mucho mayor (42 % de los acuerdos en 2024), especialmente en las transacciones transfronterizas.

Pero hay un giro. El 70 % de las cláusulas de arbitraje europeas aplican normas nacionales, no internacionales. Eso significa que una cláusula de arbitraje «estándar» en Alemania puede ser muy diferente de una en Francia o el Reino Unido.

Los clientes estadounidenses deben estar preparados para el arbitraje en Europa y comprender las normas locales. Los clientes europeos que realicen transacciones en los Estados Unidos deben estar preparados para los procedimientos judiciales y el proceso de descubrimiento que estos conllevan.

6. Seguros transaccionales: en crecimiento, pero aún sin alcance global

El RWI, o seguro transaccional, es un elemento revolucionario. Facilita las negociaciones, limita la responsabilidad y agiliza los cierres. En Estados Unidos se utiliza en el 38 % de las operaciones. En Europa, se utiliza en el 24 % de los casos, pero está creciendo rápidamente, especialmente en el Reino Unido y Alemania.

He visto cómo los seguros RWI han permitido cerrar acuerdos que, de otro modo, se habrían estancado por cuestiones relacionadas con el alcance de las declaraciones y garantías, los límites de indemnización o los mecanismos de depósito en garantía. Pero no son la panacea, por lo que la diligencia en la suscripción sigue siendo importante.

Salvar las diferencias

Las fusiones y adquisiciones transfronterizas nunca se reducen solo a cifras. Se trata de cultura, expectativas y comunicación. He visto acuerdos que parecían muy inteligentes sobre el papel fracasar porque las partes no entendían las normas de la otra. Y he visto asociaciones improbables prosperar porque se tomaron el tiempo necesario para salvar esas diferencias. 

Por lo tanto, tanto si eres un comprador estadounidense interesado en una startup europea de IA como si eres una plataforma europea de tecnología médica que se está expandiendo hacia Estados Unidos, recuerda que lo que se considera «mercado» depende de dónde te encuentres. En caso de duda, pregunta a alguien que haya estado en ambos lados de la mesa.