- 州级众筹豁免政策存在哪些问题？
- 美国证券交易委员会投资管理部主任概述监管实践
- 封闭式基金不得省略股东关于交易折价的提案
州级众筹豁免政策存在哪些问题？
2012年美国国会通过《促进商业初创企业法案》（即《就业法案》）中的众筹豁免条款时，各界曾对证券发行人能够利用互联网直接对接公众投资者销售证券的能力寄予厚望。遗憾的是，在证券交易委员会最终敲定实施该豁免的待定规则之前，联邦众筹豁免条款仍无法生效。
在等待美国证券交易委员会（SEC）出台规定期间，已有若干州通过了各自版本的众筹豁免条款，仅限在本州境内适用。迄今已有12个州颁布了众筹豁免条例，主要原因在于：SEC何时能最终敲定相关规则尚不明确，且届时联邦众筹豁免条款可能过于繁琐，对发行人而言难以切实操作。
证券发行主体通过互联网进行融资的现象日益普遍。《就业法案》同时允许发行主体直接或通过在线平台向合格投资者进行公开募资，前提是发行人自身或通过特定第三方已核实每位认购者的合格投资者身份。 据最新报告显示，截至2014年春季，利用此豁免条款的实体已筹集近4亿美元资金，预计年底前将达到8亿美元规模。
各州立法机构和监管机构积极制定本州众筹豁免条款的做法值得称道，但此类豁免条款往往在实施时就为发行人埋下失败伏笔——即便发行人利用了豁免条款。
众筹豁免条款（联邦与州级）将12个月内可募集资金上限设定为100万美元。此项限制使得除极少数处于初创阶段的发行人外，该豁免条款基本无法适用。 此外，州级豁免通常要求发行人遵守《1933年证券法》第3(a)(11)条及第147条规定的联邦州内豁免条款，其中部分条款要求所有要约与销售必须仅在发行人所在州内进行。问题在于发行人可能无意中向州外人士发出要约。 此类无意中的要约将导致州众筹豁免失效，使发行人及其负责人面临州证券法的民事、行政乃至刑事责任。各州若不愿让本州发行人无意中承担此类责任风险，则不宜将联邦州内豁免合规性作为适用州众筹豁免的条件。
此外，大多数州级众筹豁免条款规定，发行中的所有要约与销售必须完全通过互联网门户进行。这本无可厚非，但该条款禁止发行人直接向媒体或潜在投资者披露发行信息。这种对发行人及其负责人实施的"禁言令"，严重限制了发行成功的可能性。 根据多数州证券法的定义，"要约"涵盖"任何试图"出售证券的行为。该定义结合"必须通过互联网门户独家进行"的要求，甚至禁止发行人向媒体透露发行启动事宜。 因此，发行方完全丧失了宣传渠道。各州在制定众筹豁免条款时，更应优先征询本州可能适用该豁免的发行方代表意见，以确定豁免条款中必须包含的必要措施，从而确保发行方能够通过州级众筹豁免成功完成融资。
美国证券交易委员会投资管理部主任概述监管实践
在近期面向保险公司证券产品行业代表的演讲中，美国证券交易委员会投资管理部主任诺姆·钱普阐述了该部门在监管此类产品时的关注点及监管实践。钱普主任指出，过去几年间保险证券行业发生了巨大变化，美国证券交易委员会有责任紧跟这些变化，并制定政策以减轻这些变化可能给投资者带来的风险。 钱普先生的演讲涵盖以下主题：
- 该部门的工作人员致力于通过审查向投资者提供的招募说明书及其他信息，紧跟行业变化。为此，该部门采取的措施包括对员工进行培训，并监督员工对提交文件的评论，以确保对注册人的答复保持一致性。
- 该部门注意到"另类共同基金"呈现显著且迅猛的增长态势。 此类基金通常为开放式注册基金，投资于非传统资产（如货币、多空股票）或非流动性资产（如私营企业债务）。鉴于此类基金在多数注册基金中并不常见，本司重点审查其招股说明书披露内容，确保向投资者提供"通俗易懂"的基金投资标的说明及相关独特风险提示。
- 该部门通过其风险与审查办公室（"REO"）履行职能，该办公室成立于2012年，部分由具备资质的分析师组成，负责监督投资管理行业。REO工作人员对行业成员进行审查，并经常与合规检查与审查办公室的员工联合开展联合审查。REO的主要目标之一是识别并熟悉行业内的新兴趋势。
- 该部门持续推进其外联计划，通过与基金董事会及投资管理公司的高层领导会晤，深入了解行业在向投资者提供基金产品时面临的难题。该外联计划采用非审查形式开展，旨在促进监管人员与行业代表之间的双向交流。
- 该部门对行业趋势和实践的监测将持续更新指导意见，以帮助行业更好地理解工作人员对影响行业及合规工作的重大事项的立场。
- 该部门继续敦促行业为投资者提供更清晰、更简洁的信息披露。
- 通过制定规则，本部门将继续为投资者提供保护并促进行业创新。近期针对货币市场基金的规则制定便是例证——新规旨在防范货币市场基金资产遭遇大规模挤兑的风险。此外，本部门正通过规则制定程序审议基金报告要求的调整方案，以简化流程并仅保留对工作人员确有价值的信息。
封闭式基金不得省略股东关于交易折价的提案
关键要点： 美国证券交易委员会工作人员似乎倾向于允许股东提案纳入基金委托材料，即使提案方可能未完全满足第14a-8条规则的所有技术要求。基金在权衡对股东提案的回应及工作人员支持将股东提案排除在委托材料之外的可能性时，应知晓这一倾向。
摘要： 某封闭式基金收到以下股东提案，并试图将该提案排除在外：
决议：埃尔斯沃思基金的股东要求受托人启动修订《信托宣言》的程序，以规定：
若埃尔斯沃思基金有限公司的股份在基金某一财政年度内以平均低于净资产价值10%以上的折价交易，则该基金将立即向全体股东发起自发要约收购，以净资产价值98%的价格现金回购其20%的流通股；若认购比例超过20%，则按比例分配。
该基金认为该提案可因以下原因被排除：(1) 该提案最初提交时不完整，违反了第14a-8(b)条规则的要求； (2) 提案人首次提交的持股证明所涵盖时间段不符合第14a-8(b)条规则要求；(3) 提案人首次提交持股证明的时间晚于基金股东提案提交截止期限，且第二次提交持股证明的时间距截止期限已逾四周。
尽管存在上述论点，美国证券交易委员会工作人员表示无法认同基金可依据第14a-8(b)条规则排除该提案的观点。因此，工作人员认为基金必须将该提案纳入其委托材料。
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