2024年1月24日，在美国证券交易委员会（以下简称"委员会"）最初提出提案近两年后，该机构正式通过了关于特殊目的收购公司（"SPAC"）、壳公司及预测性信息披露的最终规则。 自2021年5月向众议院拨款委员会承诺投入大量资源解决SPAC反向收购交易问题以来，该规则修订始终是委员会主席加里·詹斯勒的重点关注领域。新规要求企业进行更全面、更透明的信息披露。
最终规则将在联邦公报公布后125天生效。
背景介绍
特殊目的收购公司（SPAC）通常是为与私营目标公司合并或收购而设立的空壳公司。然而，在2020年代初SPAC成立和脱SPAC交易激增期间，众多市场观察者对以下问题表示担忧：SPAC发起人薪酬的性质及披露情况； 潜在利益冲突可能诱使SPAC发起人达成对公众股东"不利"的反SPAC交易；部分市场参与者认为预测数据存在不合理、缺乏依据或可能误导性；以及缺乏类似IPO承销商的传统把关人机制。
最终规则是委员会为解决此类问题所作的努力。
增强披露
最终规则在S-K条例中新增了第1600子部分，该部分规定了特殊目的收购公司（SPAC）首次公开募股（IPO）及SPAC撤销交易的披露要求。这些新规包含了更全面、更突出的披露内容，主要涉及以下方面：
- SPAC发起人第1603项要求披露与SPAC发起人业务、经验、职责分工、实际控制人以及SPAC发起人与SPAC之间就决定是否推进脱SPAC交易达成的任何安排相关的信息。此外，还需披露将授予、赚取或支付给SPAC发起人、其关联方及任何发起人的报酬性质与金额。
- 利益冲突第1603项还要求披露特殊目的收购公司（SPAC）发起人或其关联方、SPAC的高管、董事或发起人、目标公司的高管或董事与非关联SPAC证券持有人之间存在的任何实际或潜在重大利益冲突。
- 股东权益摊薄根据S-K条例第1600子部分的规定，针对特殊目的收购公司（SPAC）的首次公开募股（IPO）及脱离SPAC交易，需新增披露要求。这些要求聚焦于向SPAC发起人、其关联方或推广者发行证券的情形，并需配合不同赎回水平的敏感性分析，同时须披露融资交易中的证券发行相关信息。
- 董事会决议及交易对SPAC投资者的公平性若监管SPAC的州法律要求其董事会判定脱SPAC交易是否可取且符合SPAC及其证券持有人的最佳利益，则第1606项要求披露该判定结果及相关重大考量因素。 第1607项要求披露SPAC或SPAC发起人收到的任何报告、意见或评估，这些文件需涉及向目标公司证券持有人提供的对价公平性相关事项。
更严格的义务与更强有力的投资者保护
最终规则还包含多项针对SPAC和目标公司的强化义务，旨在为投资者提供更强的保护和透明度，包括：
- 从《私人证券诉讼改革法案》安全港条款中移除特殊目的收购公司（SPAC）将不再被允许使用1995年《私人证券诉讼改革法案》为前瞻性陈述提供的安全港条款，从而使传统IPO中前瞻性陈述的处理方式与SPAC拆分交易保持一致。 然而，委员会特别澄清，PSLRA条款的失效并不旨在对最终规则生效日期之前作出的任何前瞻性陈述产生追溯效力。
- 最低传播期与SPAC反向收购交易相关的注册声明、委托书及信息声明，必须在会议日期前20个日历日或适用州法律允许的最长期限内（以较短者为准）完成披露。
- 小型报告公司申报人身份的重新评估. 完成SPAC合并后的公司须重新评估其小型报告公司申报人身份，以SPAC合并交易完成后不超过四个工作日的日期为基准测算其公众流通股数量，并在SPAC合并交易完成后45天内于申报文件中反映该评估结果。
- 共同注册人要求在SPAC反向并购交易中，私有目标公司必须作为共同注册人签署任何注册声明，从而使该私有目标公司及其签署人员（董事及特定高管）根据《1933年证券法》（经修订）第11条承担责任，若注册声明中存在重大虚假陈述或遗漏。
预测
在最终规则中，委员会旨在提高申报文件中预测数据的可靠性，并根据S-K条例第10(b)项修订要求，在披露与SPAC撤销交易相关的预测数据时增加了额外规定。修订内容主要包括：(i)明确区分历史业绩与未来预测指标； (ii) 基于历史结果提供预测时，须以同等或更突出的方式呈现历史指标；(iii) 明确界定非公认会计准则财务指标的定义及说明，并阐明相较于公认会计准则指标选用该非准则指标的原因。 此项修订适用于所有在申报文件中包含预测数据的报告发行人，同时亦适用于报告发行人申报文件中涉及目标公司的任何预测数据。
此外，在最终规则中，委员会采纳了《S-K条例》第1609项规定，该条款仅适用于SPAC反向收购交易。第1609项要求进行额外披露，包括：(i)预测报告的编制方及其编制目的； (ii) 所有重大预测基础及关键假设；(iii) 该预测是否仍代表SPAC或私营目标公司董事会/管理层在提交注册声明或合并委托书前最近可行日期时的观点；若非如此，则需说明披露该预测的目的及管理层/董事会继续依赖该预测的理由。 值得注意的是，委员会明确拒绝了评论方关于将第1609项附加披露要求扩展至非SPAC解体交易场景的请求。
承销商责任
在最终规则中，委员会未采纳拟议的第140a条规则。该规则原本将把任何同时满足以下条件的实体视为参与SPAC证券分销：(i) 担任SPAC证券承销商；且(ii) 同时满足下列任一情形：(a) 协助或参与SPAC撤销交易； (b) 协助或参与任何相关融资交易（如PIPE交易），或(c) 以其他方式参与SPAC撤销交易，均视为参与SPAC证券发行，并须在撤销交易中承担第11节规定的承销商责任。
在拒绝采纳拟议的第140a条规则后，委员会转而就担任SPAC撤销交易中的承销商提供了指导意见，并指出将继续遵循其惯例，根据具体情况灵活广泛地适用"发行"和"承销商"等术语。 最终规则确证了委员会将脱SPAC交易视为证券"发行"的立场——因该交易旨在为目标公司提供资本并使其进入公开市场，故私营目标公司的权益"通过与SPAC的业务合并向公众分散"，因此无论结构如何，该"发行"过程即为 SPAC公众投资者获得脱SPAC后合并后上市公司权益的过程。
投资公司状态
在最终规则中，委员会未采纳将特殊目的收购公司（SPAC）豁免于投资公司定义的拟议安全港条款，但就某些可能导致SPAC符合《1940年投资公司法》（经修订，以下简称《投资公司法》）第3(a)(1)(A)条或第3(a)(1)(C)条投资公司定义的因素提供了指导意见。这些因素包括：SPAC资产与收入的性质；管理活动；存续期限；其在招股说明书中对自身性质的描述；以及管理层对未来业务计划的陈述。(1)(C)条的投资公司定义。这些因素包括：SPAC资产与收入的性质；管理活动；存续期限；其业务描述（或宣传）；以及脱SPAC交易中的目标实体。 若SPAC的经营活动符合《投资公司法》任一定义，则应考虑调整运营以符合委员会指引要求，或依据《投资公司法》注册为投资公司。需特别说明的是，无论是否属于SPAC，上市公司均可参考委员会指引开展自身分析工作。
结论：SPAC能否继续作为IPO的可行替代方案？
新规及修订案对SPAC适用规则构成实质性变更，尽管有人认为，在最终规则出台前，市场已于2022年提案公布后将诸多披露实践纳入考量。 据ICR统计，2023年仅有32家SPAC完成定价，平均IPO规模较2022年缩减约22%，较2020年代初的繁荣期大幅回落。美国证券交易委员会在最终规则中声明，此举旨在"使SPAC退出交易的披露要求更接近传统IPO标准"。 该目标已然达成，而时间终将检验：对于那些不被视为理想传统IPO候选企业的私营公司、发起方及市场而言，SPAC撤销交易是否真能成为IPO的替代方案。
