私募股权买家考虑收购员工持股计划（ESOP）所有企业时的实务考量

您是否作为私募股权买家，正面临收购一家由员工持股计划（ESOP）持有的企业的机会？请做好应对独特交易流程的准备。涉及ESOP股东的交易——更重要的是，涉及作为ESOP参与者受托人的ESOP受托人的交易——可能会带来额外的复杂性，私募股权买家在同意交易条款时，很可能遇到与非ESOP相关交易中不曾出现过的独特问题。 尽管涉及额外的复杂性，但只要具备正确的知识和专业技能，这些情况完全可以应对，也不应因此让私募股权买家放弃原本极具吸引力的机会。以下是私募股权买家在收购ESOP控股公司时应考虑的12项实用且重要的事项：

1. ESOP受托人。尽管您可以与目标公司的董事会或高管进行谈判，但该交易最终须 经ESOP受托人 审查和批准 。ESOP受托人 （以下简称“受托人”）通常为独立的专业受托人（但在少数情况下，受托人可能是目标组织内部的个人）。 受托人可能会听取ESOP参与者的意见，但也会有其自身的考量，并聘请独立的估值顾问和法律顾问。重要的是，受托人作出的任何决定均须遵守《1974年雇员退休收入保障法》（ERISA）规定的受托责任要求。 《ERISA》对受托人的行为规定了特定义务，包括审慎行事的义务以及仅以ESOP参与者（即一般而言，目标公司的员工）利益为重的义务。因此，受托人必须开展全面且记录详尽的流程，以确保满足这些受托人义务，并避免在出售后受到美国劳工部（DOL）的进一步审查。
2. 结构考量。您的交易很可能采用股权收购的形式。虽然 收购由员工持股计划（ESOP）持有的公司资产也是可行的，但 大多数交易都采用股权收购的形式——许多ESOP发起人和受托人坚持采用股权收购结构，而且这种结构对于避免ESOP参与者的“穿透式”投票是必要的。 在大多数情况下，根据《美国国内税收法典》第409(e)条及适用的州法律，在涉及目标公司资产出售、目标公司进行合并，甚至目标公司进行“f”类重组时，均需获得ESOP参与者的“转投”表决——这些重大交易不能由受托人单方面批准。 “转投”类似于不具约束力的股东投票，但投票主体不是股东，而是ESOP参与者。这种投票方式需要额外的时间、信息披露，且流程更为复杂。 相反，在大多数情况下，只要交易对ESOP参与者公平，受托人即可单方面批准目标公司股票的出售。但需注意，尽管受托人有权批准股票出售，但过于谨慎的受托人仍可能要求进行“转投”以强化其对《雇员退休收入保障法》（ERISA）受托责任的合规表现。因此，在与受托人的初步谈判中，交易结构应作为首要考虑因素。 如果受托人或目标公司坚持在股票购买交易中进行“转投”，私募股权买家应考虑利用这一“要求”，要求进行资产出售以获得进一步的责任保护，并避免在交易完成后随着员工持股计划（ESOP）的清算和终止而可能产生的繁重《雇员退休收入保障法》（ERISA）合规程序（因为这些责任在资产出售后仍将由目标公司承担）。
3. 交割后的税务结构。在股票收购交割完成后，目标公司很可能立即被视为C型公司进行征税。由员工持股计划（ESOP）持有的公司通常被视为S型公司征税，因为S型公司中归属于ESOP股东的收入实际上是免税的，且S型公司的结构可以避免对原本应免征所得税的ESOP产生不必要的额外税负。 虽然该信托是S型公司的合格股东，但您的收购实体很可能不符合这一资格。因此，在目标公司股权出售交易完成后，该S型公司将立即自动转换为C型公司。如果您的所有权结构中存在C型公司会带来问题，我们建议您咨询税务顾问，以确定是否存在可行的、税务效率较高的转换策略。
4. “充分对价”。受托人必须客观地证明该交易是公平的，且符合员工持股计划（ESOP）参与者的最佳利益。受托人的首要目标（也是义务）是为目标公司的股份提供“充分对价”，并确保此次出售符合ESOP参与者的最佳财务利益——受托人必须遵守《雇员退休收入保障法》（ERISA）规定的“审慎专家”这一高标准受托责任。若未能做到这一点，受托人可能面临诉讼或美国劳工部（DOL）的审查。 美国劳工部经常对与ESOP相关的交易进行审计，既可能是劳工部主动发起，也可能是针对不满的ESOP参与者提出的申诉。因此，私募股权买家应预期受托人会将以下要求作为交割条件：受托人必须首先获得由独立财务顾问出具的、支持最终目标公司股份收购价格的有利“公平性意见”（甚至可能是完整的独立估值报告）。 “公平性意见”是交易流程中不可或缺的一部分，因为根据《雇员退休收入保障法》（ERISA）的一般受托人标准，以低于“充分对价”的价格出售ESOP持有的股份属于不审慎行为，且将同时构成《雇员退休收入保障法》和《国内税收法典》所禁止的交易。
5. 对卖方的追索权有限。员工持股计划（ESOP）的责任仅限于交割时存入托管账户的金额。交割完成后，员工持股计划将予以清算，出售所得款项将分配给员工持股计划参与者，或转入另一项合格退休计划（如401(k)计划）。因此，受托人必须能够分配出售所得款项，且无需担心员工持股计划面临索赔。 此外，买方在交割后针对ESOP所持资产进行的任何追偿，很可能引发《雇员退休收入保障法》（ERISA）和《国内税收法典》中关于禁止交易的担忧；若违反相关规定，不仅需纠正禁止交易行为，还须缴纳禁止交易特别税。因此，与传统卖方相比，针对ESOP卖方的追偿将受到极大限制；不过，可采取若干策略来降低相关风险。 强烈建议私募股权买方购买一份全面的陈述与保证保险单，并将其保障范围与经协商达成的特殊赔偿保证金托管相结合，以覆盖该保险单排除的事项以及尽职调查中确定的其他特定责任。此外，应在交割时将足以应对任何购买价格调整的保证金金额存入托管账户。 但需注意，由于交割时从收购价中扣留的托管款或其他款项并不能保证最终支付给ESOP，因此ESOP的估值顾问在出具公平性意见时，将把这些款项从应付给ESOP的对价中扣除。结果，受托人可能会以这可能危及其获得有利公平性意见的能力为由，反对拟定的托管金额。  同样，受托人可能会试图限制任何托管或其他调整期的时长，因为其获得额外对价的可能性取决于交割后的事件，这将导致员工持股计划（ESOP）无法在债务到期前完全清算和变现。
6. 谨慎设计雇佣协议/留任奖金。应避免在交易交割时或交割后向目标公司员工支付过高的交易奖金和留任奖金。交易奖金 和留任奖金本身并非不妥，但美国劳工部（DOL）会严格审查涉及向目标公司关键管理层成员支付大额交易奖金或留任奖金的交易。 在交割时支付的高额交易奖金将从本应支付给员工持股计划（ESOP）（以惠及ESOP参与者）的收购价中扣除；而向关键管理层成员支付的高额留任奖金，可能被视为“利益输送”交易的证据，这会为代表ESOP参与出售交易谈判的目标公司管理层员工带来潜在的利益冲突（尽管此类交易需经受托人批准）。 因此，私募股权买家应注意设计奖金方案，确保各方共同行为均不会被视为向ESOP的某些参与者分配了不当金额的资金，从而损害ESOP计划（及其参与者）的整体利益，也不会引发外界对管理层能否代表ESOP（及其参与者）客观评估交易优劣的质疑。 请注意，作为股票购买方，私募股权买家在交易完成后将拥有计划发起人（即目标公司），这将使您的投资组合公司面临美国劳工部（DOL）或ESOP参与者提出剩余索赔的风险，因此必须确保流程公平，并符合《雇员退休收入保障法》（ERISA）和《国内税收法典》中所有与ESOP相关的规定。
7. 员工持股计划（ESOP）的终止。在股权出售交易中，ESOP可能在交割时正式终止，但ESOP的清算和撤销程序将在交割后持续相当长一段时间；因此，继续遵守《雇员退休收入保障法》（ERISA）的责任仍由目标公司（现由私募股权买家持有）和受托人承担。 在收购一家由ESOP持有的公司并完成交割后，ESOP将进入清算程序，所得款项将分配给ESOP参与者，或代表ESOP参与者转入401(k)计划或其他合格退休计划；然而，在所有未来潜在支付权利最终确定之前，ESOP无法完全清算。 换言之，ESOP将被冻结，但在任何托管款项或其他调整事项最终确定并支付之前，该计划将继续有效。在此交割后存续期间，买方和目标公司必须继续遵守计划条款（即维持ESOP的正式程序、提交年度报告、安排计划审计（如需）等）。 重要的是，受托人通常要求将部分收购价款留存于员工持股计划中，直至美国国税局（IRS）出具有利的裁定函，确认员工持股计划的终止不会对其作为符合税务资格的退休计划的地位产生不利影响。这些因素综合起来意味着，员工持股计划的完全清算和终止将是一个漫长的过程，其持续时间将远超交易交割日。 
8. 员工留任问题。贵公司（新收购的）员工中，可能有相当一部分人会因本次交易获得可观的现金收益，从而可能引发员工留任问题。与传统交易不同——在传统交易中，通常只有少数人会获得交割对价，且不太可能继续作为目标公司的员工留任——而在员工持股计划（ESOP）交易中，目标公司中最资深、工龄最长的员工有可能因出售交易而获得可观的对价。因此，私募股权收购方应考虑与目标公司的关键员工签订雇佣协议或达成其他合理的交割后奖金安排，以确保这些员工能够留任，从而维护其投资价值。
9. 员工持股计划（ESOP）尽职调查。务必做好尽职调查工作。 针对员工持股计划的设立、其过往活动（以确保当前及历史期间均符合适用法律法规）以及受托人保险单的存在与充分性，开展全面的尽职调查至关重要 。 虽然全面尽职调查可能会增加交易成本，但鉴于员工持股计划在清算、终止及随之而来的出售所得分配过程中将面临最高级别的审查，因此强烈建议进行此类调查。如果某位员工持股计划参与者提出正式投诉，声称目标公司被以低于公允价值的价格出售，就可能引发美国劳工部（DOL）的调查。 此外，目标公司很可能已同意就内部计划受托人（即受托人和董事会）因员工持股计划运营而可能承担的任何责任向其提供赔偿；因此，如果未能在交易流程早期发现并纠正运营/合规问题，则需要设立专项托管账户来降低该风险——如上所述，这可能会影响受托人获得有利公平性意见的能力。
10. 受托人责任。购买一份受托人责任尾期保险。除了可能对内部计划受托人进行赔偿外，目标公司很可能已在合同中约定对受托人进行赔偿——这是受托人聘任的关键条款之一——并且很可能已投保相关保险以保障这一潜在义务。 请务必在交割时购买尾期保险，因为一旦后续针对受托人提出索赔，这很可能是您唯一的救济途径。这些潜在的赔偿义务进一步说明了在交割前进行高度详尽尽职调查的必要性，因为员工持股计划（ESOP）受托人或内部计划受托人的受托人过失，很可能在交割后成为被收购公司的负担。
11. 受托人 具有 显著的议价优势。受托人在该交易中不持有任何财务权益。与传统收购不同——在传统收购中，卖方可能为了在交割时获得可观收益而愿意承担过高的风险——受托人不会因收购交割而获得任何财务收益。 从商业角度来看，维持员工持股计划（ESOP）的运作对受托人更为有利（因为ESOP管理费是专业受托人的主要收入来源）。如果交易条款风险过高，或可能引发对受托人履行对ESOP受托责任的质疑，那么对于风险转移的提议，预计会得到坚决的“拒绝”。 因此，私募股权买家必须在权衡这一动态关系的基础上审慎选择斗争方向——任何一意孤行、强硬的立场都可能危及收购交易。在收购ESOP控股公司时，私募股权买家应做好接受中立（或偏向卖方）交易条款的准备。
12. 交易时间表。请做好交易和交割时间延长准备。有多种因素可能会导致收购交割在签署意向书后至少90至120天后才完成。 专业受托人素以工作繁忙著称，通常需要定期为数十个（甚至数百个）员工持股计划（ESOP）提供服务，而交易推进的速度在一定程度上取决于受托人（及其法律顾问）的合作程度。许多机构受托人在审议和批准交易方面都有详细（且通常缺乏灵活性）的流程。 此外，交易的独特方面——例如繁重的《雇员退休收入保障法》（ERISA）及税务尽职调查、关于交割后员工持股计划（ESOP）清算与终止的谈判、受托人及其独立估值顾问（用于出具公平性意见）的参与，以及受托人法律顾问的介入等诸多因素，往往会使交易谈判和交割时间超出传统私募股权收购中通常被视为“市场标准”的时间表。 因此，私募股权买家在就收购意向书进行谈判时，应预留足够长的独家谈判期或“不另寻买家”期。受托人通常不愿授予独家谈判权，理由是此举可能与其根据《雇员退休收入保障法》（ERISA）承担的受托责任相冲突，但通常会同意在规定期间内不主动“另寻买家”。

总而言之，收购一家由员工持股计划（ESOP）持有的公司涉及诸多复杂问题和特殊考量；然而，通过在流程早期进行充分的尽职调查，并与受托人进行全面讨论，可以有效缓解这些复杂问题和特殊考量。此外，若能聘请精通此类特殊交易的法律顾问，不仅能节省时间和成本，还有助于为所有相关方争取有利的结果。