Growth Equity Docket, vol. 1, n.º 9 — Mega-OPV, nuevas vías de salida y el precio del crecimiento

Anthropic fijó el martes por la mañana el precio de su salida a bolsa: entre 70 y 78 dólares por acción, 825 millones de acciones, una recaudación de unos 60 000 millones de dólares, y hasta 90 000 millones de dólares si se cuentan las acciones que sus proveedores de chips están comprando por su cuenta. La empresa tiene previsto fijar el precio el próximo miércoles y comenzar a cotizar el jueves siguiente. Hace dos semanas se hablaba de 2 billones de dólares. El rango apunta a unos 1,3 billones de dólares. A continuación explico, paso a paso, qué dice el documento de registro, por qué se ha reducido la cifra y qué significa el periodo de bloqueo para los fondos que poseen acciones de la empresa.

Además, esta semana: uno de nuestros clientes, LG Technology Ventures, ha visto cómo cinco empresas de su cartera han completado una salida por cinco vías diferentes en un mes, lo que constituye el mejor reflejo del mercado que puedo ofreceros. Es casi seguro que la Fed subirá los tipos en diciembre, y el mercado de bonos ya lo está descontando. El impuesto sobre el patrimonio de California no salió adelante, pero por seis puntos, no por doce. Y una empresa privada del sector de la defensa recaudó 29 000 millones de dólares para comprar un fabricante de radares por 5 000 millones, lo que da una idea de hacia dónde se dirigen los fondos de crecimiento.

Hoy es el Día de los Veteranos. Gracias a todos los que prestaron servicio.

Anthropic: La gama

Esto es lo que la empresa presentó el martes, en términos sencillos.

La oferta. Anthropic venderá unos 801 millones de acciones nuevas, y los accionistas actuales venderán unos 24 millones más, a un precio de entre 70 y 78 dólares cada una. Tomando el valor medio, la empresa recaudará unos 59 000 millones de dólares antes de comisiones. Los bancos podrán comprar otros 124 millones de acciones si la demanda es fuerte, lo que elevaría el total por encima de los 68 000 millones de dólares. En cualquier caso, se trata de la mayor salida a bolsa de la historia, con diferencia.

El acuerdo paralelo. Ese mismo día, las empresas cotizadas de #BigTech comprarán alrededor de 46 000 millones de dólares de una clase de acciones independiente sin derecho a voto al precio de la OPI. Se trata de las empresas que venden a Anthropic sus chips y su potencia de cálculo. Están comprando acciones de su cliente con el dinero que este les paga. Esas acciones no están registradas, no tienen derecho a voto y no están sujetas a un periodo de bloqueo. Supone la entrada de 90.000 millones de dólares de dinero nuevo en un solo día.

El precio. El documento presentado no indica una valoración, por lo que la cifra que se lee depende de lo que haya calculado el periodista. Si se cuentan solo las acciones que existen a día de hoy, se obtiene una cifra de aproximadamente 1 billón de dólares. Si se cuentan las acciones que existirán tras la salida a bolsa y el acuerdo paralelo —unas 13 000 millones—, se obtiene una cifra de aproximadamente 1,3 billones de dólares en el punto medio, y de 1,4 billones si se suman todas las opciones y promesas. La última ronda de financiación privada, en mayo, se situó en 965 000 millones de dólares. Así pues, la salida a bolsa supone un aumento respecto al último precio privado, y una reducción respecto a los 1,5-2 billones de dólares que se barajaban en octubre.

Por qué se redujo. Tres razones, y ninguna de ellas es un secreto. En primer lugar, el mercado. El Nasdaq cayó un 3,4 % la semana tras las elecciones y las acciones de los fabricantes de chips cayeron un 12 % en un solo día; no se fija el precio de la mayor salida a bolsa de la historia en un mercado a la baja y en el límite superior del rango. En segundo lugar, los compromisos. La documentación presentada muestra unos 900 000 millones de dólares en contratos para la compra de potencia informática, y los compradores quieren que se les compense por asumir esa carga. En tercer lugar, la calificación crediticia. La deuda de la empresa tiene una calificación de doble B, que está por debajo del grado de inversión, y así se indica en la documentación presentada. Una empresa que se financia a tipos de «bonos basura» no obtiene el mismo múltiplo de capital que una que se financia a tipos de los bonos del Tesoro. Hay que fijar el precio para que sea viable y dejar que suba en bolsa. Eso es lo que hicieron los banqueros.

Control. No ha cambiado nada respecto a los borradores que redacté hace unas dos semanas. Una acción de clase F, en manos de los fundadores, otorga el 50,1 % de los derechos de voto. Una acción de clase T, en manos del fideicomiso de prestaciones a largo plazo, permite elegir a la mayoría de los miembros del consejo de administración. La empresa se autodenomina «empresa controlada» en la portada. Los accionistas públicos tienen un voto por acción y no tienen voz ni voto a la hora de decidir quién la dirige.

El periodo de bloqueo y por qué es importante para tus socios comanditarios. Esta es la parte dedicada a los fondos. Hay unas 15.5 mil millones de acciones bloqueadas, lo que significa que los titulares se comprometen a no venderlas durante un periodo determinado tras la salida a bolsa. El plazo estándar es de 180 días. Para los fundadores y cualquier persona que posea más del 0,5 % de la empresa, el plazo es de un año completo. Pero existe una liberación anticipada: unas 3.600 millones de acciones sujetas al periodo de bloqueo de 180 días pueden liberarse antes, y los empleados y consejeros pueden vender hasta el 10 % de lo que posean desde el primer día de cotización. Para un fondo de capital riesgo, esa es la diferencia entre una valoración y una distribución. Una valoración es una cifra en un papel. Una distribución es dinero en efectivo que tus socios comanditarios pueden gastar. Los fondos propietarios de esta empresa llevan mostrando a sus inversores una valoración desde 2023. Algunos de ellos podrán enviar dinero en efectivo ya en la primera semana.

Venta al por menor. Aproximadamente el 20 % de la oferta está reservado para inversores particulares, a través de aplicaciones de corretaje, en Estados Unidos, Reino Unido, Canadá, Japón y Australia. En una salida a bolsa habitual, se reserva entre un 5 % y un 10 %. Esto supone aproximadamente 13 000 millones de dólares en acciones destinadas a las personas que utilizan el producto.

Demanda. Según Bloomberg, la oferta fue cubierta —es decir, los pedidos igualaron el número de acciones ofrecidas— a las pocas horas de su lanzamiento. Esto es habitual en una operación de esta envergadura durante el primer día y no dice nada sobre el precio final. Hay que estar atentos a un aumento del rango el próximo lunes o martes; esa sería la señal. La gira de presentación se celebra esta semana. Se espera que el precio se fije el miércoles 18 de noviembre y que la primera cotización tenga lugar el jueves 19 de noviembre.

Por qué es importante: este es el precio que redefine la última ronda de financiación de todas las empresas privadas de IA, el valor de referencia de todos los fondos de capital riesgo y la perspectiva de todos los bancos sobre cuál será el precio de salida. Si el precio se sitúa dentro del rango y sube en bolsa, las diez empresas que le siguen en la cola saldrán a bolsa en diciembre y enero. Si el precio queda por debajo del rango, tendrán que esperar hasta la primavera. Y se copiarán las condiciones de bloqueo de acciones. Los asesores de todos los fundadores pedirán ahora la liberación del 10 % desde el primer día, y todos los suscriptores dirán que Anthropic lo consiguió porque era Anthropic.

Una cartera, una semana

A veces, los resultados trimestrales de un solo inversor reflejan la situación del mercado mejor que cualquier índice. He aquí un ejemplo.

LG Technology Ventures, la división de capital riesgo de LG en Silicon Valley, es cliente y amiga de esta publicación. Su director ejecutivo, Dong-Su Kim, me envió esta semana una actualización y le pregunté si podía compartirla. En el plazo de un mes, cinco empresas de su cartera han logrado una salida o están a punto de hacerlo, por cinco vías diferentes.

🔹 Anthropic, en el punto álgido de la mayor salida a bolsa de la historia, tal y como se ha descrito anteriormente. LG fue uno de los primeros inversores corporativos.

🔹 Forge Nano, empresa dedicada a recubrir chips y materiales para baterías capa a capa a nivel atómico, salió a bolsa en el Nasdaq el 22 de octubre mediante una fusión con una SPAC, Archimedes Tech SPAC Partners II, con un valor aproximado de 1.300 millones de dólares. Cotiza con el símbolo NANO. Forge Nano, Inc.

🔹 Allganize, empresa que comercializa una plataforma de IA generativa para empresas japonesas y coreanas, salió a cotizar en el Mercado de Crecimiento de la Bolsa de Tokio el 4 de noviembre con una valoración de unos 24 000 millones de yenes, y cerró su primera jornada con una subida del 7 %. Allganize

🔹 Cresta, la empresa especializada en inteligencia artificial para voz, ha aceptado ser adquirida por Salesforce por unos 2.7 mil millones de dólares. Cresta

🔹 Fiddler AI, que supervisa el comportamiento de los modelos de IA en entorno de producción, aceptó ser adquirida por CrowdStrike el 3 de noviembre. Fiddler AI

Por qué es importante: una salida a bolsa en el Nasdaq, una SPAC, una cotización en Tokio y dos ventas a inversores estratégicos, todo ello por parte de un mismo fondo en un mes. Así es como se ve un mercado de salidas que funciona, y es la primera vez en tres años que puedo señalar una cartera y afirmarlo. También dice mucho sobre dónde se producen las salidas. Dos de las cinco operaciones se realizaron con un comprador estratégico, una salió a bolsa fuera de Estados Unidos, otra utilizó una SPAC y solo una, la de mayor envergadura, recurrió a la tradicional salida a bolsa estadounidense. La ventana está abierta, pero tiene cinco puertas, y un fondo de capital riesgo corporativo bien gestionado guía a sus empresas por la que mejor se adapte a cada caso.

Estamos orgullosos de colaborar con LG Technology Ventures en el ámbito del capital de crecimiento, donde inversores corporativos como LG, Samsung, TDK y Hanwha se han convertido en algunos de los capitalistas más pacientes y estratégicos del Valle. Si tu fondo ha tenido un mes como este, escríbeme. Me gustaría contar la historia.

La Reserva Federal va a subir los tipos de interés

El informe sobre la inflación del martes fue peor de lo esperado: los precios subieron un 0,4 % en octubre y un 0,3 % sin contar los alimentos ni la energía. El mercado de futuros sitúa ahora en un 89 % la probabilidad de que se produzca una subida de tipos en la reunión de diciembre, y parte de esa probabilidad se refiere a un aumento de medio punto. Un miembro de la Junta de Gobernadores de la Fed afirmó el martes que subir solo un cuarto de punto «pondría en riesgo nuestra credibilidad». Dos miembros ya votaron a favor de una subida en octubre. El rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años cerró en el 4,98 % y llegó a alcanzar el 5 % a lo largo de la jornada.

Qué significa esto para una operación. El tipo de interés de la mayor parte de la deuda destinada a adquisiciones se fija en función de un tipo a corto plazo que sigue la evolución de la Reserva Federal. Un aumento de un cuarto de punto en un préstamo de 1.000 millones de dólares supone 2,5 millones de dólares al año, antes de que el mercado añada su propio margen de riesgo. Y el margen se está ampliando: un préstamo de 1.300 millones de dólares para una operación de adquisición de una gran empresa, liderado por un banco de primer orden, no encontró la semana pasada suficientes compradores entre los inversores habituales de los bancos y se está trasladando a fondos de crédito privados, que cobran más. Mientras tanto, la agencia de calificación KBRA registró una cifra récord de 112 impagos entre los prestatarios de crédito privado en el tercer trimestre, frente a los 87 anteriores, y uno de cada diez préstamos en cartera de los fondos de crédito públicos tiene un valor inferior a 90 céntimos por dólar.

Por qué es importante: las elecciones no han cambiado nada de esto y nunca lo iban a hacer. Si vas a refinanciar en 2027, calcula el tipo de interés al 5 %, no al 4 %. Si vas a comprar, da por hecho que tu deuda te costará más de lo que indica el modelo de septiembre, y que parte de ella procederá de un prestamista privado en lugar de un banco. Y si eres propietario de una empresa que solicitó un crédito privado en 2021, lee las cláusulas restrictivas esta semana, porque los prestamistas ya lo están haciendo.

Sacramento, Washington, Delaware

El impuesto sobre el patrimonio se rechazó por seis puntos, no por doce. La agencia AP dio por decidida la Propuesta 40 el lunes por la noche: un 53 % en contra y un 47 % a favor. La noche de las elecciones, el resultado era de 56 a 44. Los votos contados más tarde en California suelen proceder de votantes jóvenes y tienden a apoyar las medidas fiscales, y este año han modificado el resultado en cuatro puntos. El sindicato que respalda la medida afirma que volverá a presentarse en 2028. La Propuesta 42, que prohíbe este tipo de impuesto sin otra votación popular, se sitúa en un 52 % a favor y aún no se ha dado por decidida. Por qué es importante: la medida ha sido rechazada y la Propuesta 42 dificulta su regreso, pero el margen final nos recuerda que un impuesto sobre el patrimonio en California es una idea que cuenta con el apoyo del 47 % de la población, no algo marginal. Finaliza la planificación sucesoria.

Washington. Los demócratas cuentan con al menos 54 escaños en el Senado y unos 253 en la Cámara de Representantes. En Alaska se llevará a cabo el recuento por orden de preferencia el 18 de noviembre y en Misisipi se certificarán los resultados el viernes; ambos podrían sumar un escaño demócrata. Nada de esto cambia las cuentas de la semana pasada: no hay mayoría a prueba de veto, el filibustero sigue intacto y las agencias no sufren cambios. Los «carried interest» y las acciones de pequeñas empresas que cumplen los requisitos se mantienen tal y como están. La única fecha que importa sigue siendo el 11 de diciembre, cuando se agota la financiación del Gobierno. El Congreso volvió a reunirse el lunes y aún no ha aprobado ninguno de los doce proyectos de ley de gastos en el Senado. Si se agota la financiación, la SEC dejará de revisar las solicitudes de salida a bolsa. Anthropic ya habrá fijado su precio para entonces. Las empresas que hay detrás quizá no.

Centros de datos. El pasado martes, los votantes se pronunciaron sobre 41 medidas locales relativas a los centros de datos, y 40 de ellas fueron en contra de los promotores: cinco prohibiciones totales, doce prohibiciones parciales y tres moratorias en Maine. El gobernador entrante de Texas ha prometido una moratoria en todo el estado hasta que la Asamblea Legislativa tome medidas, y el senador entrante por Texas quiere derogar la exención del impuesto sobre las ventas estatal para los equipos de los centros de datos. Por qué es importante: si tu proyecto cuenta con los permisos, el contrato de suministro eléctrico y el emplazamiento, hoy tiene más valor, ya que se construirán menos proyectos de la competencia. Si no es así, el plazo acaba de pasar de unos meses a una sesión legislativa.

Delaware. Dos novedades sobre los casos de los que hablé el mes pasado. En el caso de Meta, el tribunal acordó el 4 de noviembre actuar con celeridad y fijó una vista sobre la solicitud de los accionistas de bloquear el dividendo de la clase C para principios de enero, antes de la fecha de entrada en vigor del 19 de enero; se negó a celebrar un juicio completo antes de esa fecha. En el caso de Cloudflare, el juez aceptó el 3 de noviembre que la empresa apelara su medida cautelar ahora, en pleno desarrollo del proceso, sobre la cuestión de qué significa «buena fe» en virtud de la nueva ley. El Tribunal Supremo de Delaware aún no se ha pronunciado sobre si admitirá a trámite la apelación. Por qué es importante: para febrero, es posible que el máximo tribunal del estado nos aclare cómo funciona realmente la «cláusula de salvaguardia» del responsable del tratamiento. Todos los consejos de administración que tengan en su orden del día una recapitalización con acciones de doble clase o un plan de acciones sin derecho a voto deberían esperar a conocer ese dictamen antes de firmar nada.

Y el recuento. El número de empresas que abandonan Delaware este año asciende ya a 30 en el caso de Nevada y a 28 en el de Texas, entre las que se encuentran DoorDash, Datadog y Samsara, que se han trasladado recientemente a Nevada. Texas Pacific Land se trasladará a Texas el 17 de noviembre.The Legal Bench

Una semana más tranquila para las grandes empresas y muy ajetreada para las que cuentan con financiación de capital riesgo, que es la tendencia que no dejo de señalar.

🔹 OneTrust, la empresa de software de privacidad, ha nombrado a Kimberly Paine directora jurídica, procedente de TRG Screen. LogicGate, la empresa de software de cumplimiento normativo con sede en Chicago, ha nombrado a Amanda Meglemre consejera general; anteriormente, fue consejera general de Avalara hasta su salida de bolsa.

🔹 Covera Health, la empresa de radiología basada en inteligencia artificial, ha nombrado a Jeremy Livianu director jurídico; Livianu dirigió el departamento jurídico de Homeward hasta su fusión con Cityblock. DTN, la empresa de datos meteorológicos y energéticos, ha nombrado a Heather Randall, procedente de Trintech, directora jurídica. DataSpring, la empresa de datos sanitarios gestionada por CAQH, ha ascendido a Andrew Ruiz de Gamboa al cargo de director jurídico.

🔹 ARS Pharmaceuticals ha nombrado a John Slebir director jurídico; anteriormente fue consejero general de Dynavax hasta su venta a Sanofi. Que dos empresas seguidas contraten al abogado que acaba de vender una empresa no es una coincidencia.

🔹 Green Plains, la empresa de biocombustibles, nombró a Allan Williams consejero general tras tres meses en el cargo de forma interina; anteriormente era socio de Husch Blackwell. Dutch Bros nombró a Kira Druyan, consejera general adjunta de Starbucks, como su próxima directora jurídica, cargo que asumirá en enero, tras la jubilación de Victoria Tullett.

🔹 Dimisiones. Enovix, la empresa de baterías, perdió a su directora jurídica, Arthi Chakravarthy, a finales de octubre, sin que se haya nombrado a ningún sucesor y con un director ejecutivo interino en el cargo. La directora jurídica de Indivior abandonó la empresa al cierre de su fusión con Supernus, siendo una de las cuatro ejecutivas que dejaron sus cargos ese mismo día.

Por qué es importante: cuatro de las contrataciones de esta semana se han producido en empresas que venden software o datos a sectores regulados, y dos de ellas han contratado a un abogado que acababa de cerrar una operación de venta. Cuando un abogado sénior se incorpora a una empresa con capital institucional, suele producirse una operación en un plazo de dos años. Si tienes alguna noticia que anunciar, envíamela.

La cinta

🔹 Shield AI adquiere Echodyne y recauda 2.500 millones de dólares, con una valoración de 28.800 millones de dólares. Shield AI desarrolla software que permite que los drones vuelen sin piloto. Echodyne fabrica radares de pequeño tamaño. Shield pagará 4.8 mil millones de dólares al cierre de la operación y hasta 500 millones más si se alcanzan los objetivos; además, ese mismo día recaudó 1 mil millones de dólares en capital nuevo, 1 mil millones de dólares en capital estructurado de Blackstone y 500 millones de dólares en deuda liderada por JPMorgan. Por qué es importante: una empresa privada acaba de cerrar una operación propia de una empresa cotizada, con una cláusula de ganancias futuras, un instrumento preferente y un préstamo a plazo, todo a la vez. Así es como se presenta ahora el mercado de crecimiento. La ronda de financiación no tenía como objetivo crecer, sino comprar. Cabe esperar más operaciones de este tipo por parte de las empresas del sector de la defensa y el espacio, que cuentan con las valoraciones necesarias para utilizarlas como moneda de cambio y con compradores que desean que se les pague en ellas.

🔹 Marvell, segunda semana. Las acciones de Marvell cayeron un 28 % la semana tras acordar pagar 115 000 millones de dólares en acciones por Lumentum, y ahora se sitúan aproximadamente un tercio por debajo del nivel anterior a la filtración. Bloomberg estima que las probabilidades de que se cierre el acuerdo están prácticamente igualadas. El director ejecutivo afirma que los grandes accionistas con los que se ha reunido le han mostrado su apoyo. Nadie ha presentado ninguna impugnación al respecto, y aún no se ha publicado la convocatoria de la junta para la fusión. Por qué es importante: una operación bursátil sin límite mínimo ni máximo depende totalmente del precio de las acciones del comprador, y esta tiene dieciocho meses hasta su cierre. Habrá que estar atentos a que algún accionista solicite una renegociación de la relación de canje antes de que se presente la convocatoria. Esa es la única baza con la que cuenta Lumentum.

🔹 Más financiación para la IA. OpenAI recaudó el viernes un primer tramo de 11.000 millones de dólares con una valoración de 1,25 billones de dólares, por debajo de los 30.000 millones de dólares con una valoración de 1,4 billones que había solicitado, con su salida a bolsa en suspenso. Zipline, la empresa de reparto con drones, recaudó 1.500 millones de dólares con una valoración de 21.500 millones de dólares. Fal, que gestiona modelos de IA para otras empresas, recaudó 1.300 millones de dólares con una valoración de 16.000 millones. CesiumAstro recaudó 730 millones de dólares. Path Robotics recaudó 300 millones de dólares el martes. Por qué es importante: la misma semana en que Anthropic lanzó su salida a bolsa, otras cinco empresas recaudaron entre todas más de 5.000 millones de dólares de financiación privada. La salida a bolsa no está agotando el mercado privado. Lo está valorando.

🔹 Las licencias son el mínimo; el uso es el crecimiento. El miércoles por la mañana recibí una nota de Joel Fishbein, de Guggenheim, sobre el cambio de cobrar por licencia a cobrar por lo que se utiliza, y me puse a buscar datos al respecto. El panorama es desigual. En la encuesta de High Alpha a 800 empresas de software, las que fijan sus precios en función del uso crecieron una mediana del 43 % el año pasado y las que lo hacen por puesto, un 34 %; las que fijan sus precios en función de los resultados crecieron un 65 %. Entre las empresas que cotizan en bolsa, las que aplican modelos de consumo (Palantir, DigitalOcean, Cloudflare, Snowflake, Datadog, MongoDB) están creciendo alrededor de un 35 %, mientras que las que aplican modelos por licencia (Salesforce, Workday, Adobe, HubSpot, Zoom) lo hacen en torno al 15 %. La presentación de Anthropic aclara la cuestión en el ámbito de la IA: el 80 % de sus ingresos del primer semestre se facturaron por token, y solo el 20 % procedió de suscripciones. Microsoft afirmó lo mismo en su última conferencia de resultados, con un aumento del 48 % en Azure y del 5 % en las licencias de pago de Office. Por su parte, Zendesk ha eliminado por completo los límites de licencias esta semana y ahora factura por ticket resuelto.

Por qué es importante: los ingresos por consumo crecen aproximadamente el doble de rápido que los ingresos por licencia, y su valor por dólar es menor. Según los cálculos de Bessemer, tienen un margen bruto 30 puntos inferior, y no se pueden prever de la misma forma que un contrato de licencia, que es precisamente lo que señala Joel: las empresas ganadoras serán aquellas que aprendan a gestionar un negocio de consumo, no las primeras en fijar su precio. Para un inversor orientado al crecimiento, esto cambia el enfoque de la diligencia debida. Hay que preguntar qué porcentaje de los ingresos procede del consumo, cuál es el margen bruto de ese porcentaje y cómo lo prevé la empresa. Los contratos por puesto no han desaparecido. Se están convirtiendo en el mínimo, y el uso está pasando a ser el motor del crecimiento.

🔹 La deuda de ADT. Apollo se ha comprometido a financiar con 9.600 millones de dólares la operación de retirada de la cotización de ADT e intentará venderla a inversores en bonos y préstamos. Se trata del mayor compromiso de financiación por parte de un único patrocinador de todo el año. El hecho de que se venda o no, y a qué precio, será la mejor prueba que tendremos este mes de lo que el mercado está dispuesto a prestar para una operación de compra.

🔹 Qualcomm y SpaceX. Qualcomm suministrará los chips y el software para la red móvil de Starlink, que contará con decenas de miles de emplazamientos, a partir de 2027. No se ha revelado el precio. Las acciones de Qualcomm subieron un 5 % tras conocerse la noticia; las de SpaceX cayeron un 4 %, ya que ahora es la empresa la que va a gastar ese dinero.

🔹 Crédito privado. Blackstone ha cerrado su cuarto fondo europeo de préstamos directos con una capacidad de unos 13 000 millones de euros. PGIM y LGT han cerrado un vehículo de continuación de crédito privado por valor de 680 millones de dólares, el segundo que veo este mes. Por qué es importante: el fondo de continuación, creado para permitir a los promotores de adquisiciones mantener una empresa durante más tiempo, ha llegado ahora al sector del crédito. Los prestamistas mantienen sus préstamos del mismo modo que los promotores mantenían sus empresas.

🔹 El mercado. Una entidad bancaria fijó el precio la semana pasada. Esta semana se intentan tres operaciones de menor envergadura: Rezera, Windward Bio, por valor de unos 1.000 millones de dólares, y vVardis. La semana que viene le toca el turno a Anthropic, y no hay nada más de envergadura en el calendario, ya que ningún banco quiere competir con ella por la atención del mercado. Diciembre queda abierto si la salida a bolsa de Anthropic sale bien y el Gobierno sigue contando con financiación.

🔹 The Loan Desk. En octubre se crearon 165 000 puestos de trabajo y la tasa de desempleo se sitúa en el 4,1 %. El IPC subió un 0,4 % durante el mes. La Fed mantiene los tipos entre el 3,75 % y el 4,00 %, y el mercado espera que se sitúen entre el 4,00 % y el 4,25 %, o incluso más, a partir del 9 de diciembre. El S&P 500 cerró el martes en 7.521, con una caída del 0,4 %; el Nasdaq, en 25.066; y el VIX, en 19,6. El bono a 10 años cerró al 4,98 %. El petróleo está a 86 dólares. Por qué es importante: un tipo del 5 % a 10 años es la cifra a partir de la cual todos los modelos apalancados elaborados este año dejan de funcionar tal y como están concebidos. Vuelve a revisar los tuyos.

Desde mi escritorio

🔹 Foro Ejecutivo de Directores Financieros, miércoles 18 de noviembre, organizado por Lockton, con la colaboración de Foley, Protiviti y First Citizens Innovation Banking, y producido por Open Future Forum. El orden del día es el que figura en esta carta: qué significa la solicitud de salida a bolsa de Anthropic para todos los directores financieros que tengan un formulario S-1 guardado en un cajón, y cómo afecta un tipo de interés del 5 % a 10 años a un plan para 2027. Solicita tu plaza aquí.

🔹 Almuerzo del Foro Ejecutivo de GC, viernes 4 de diciembre, en el Hotel Nia, Menlo Park. Solo con autorización previa; se aplicarán las reglas de Chatham House. Responde para reservar tu plaza.

🔹 Tres artículos esta semana en foley.com. «Hard Things: El hardware vuelve a estar de moda». «Apuesta por la máquina aburrida», de nuestra velada en Helm.ai el 2 de noviembre, sobre por qué la ventaja del inversor en el sector del hardware es la máquina que automatiza un trabajo remunerado, y no el humanoide. «La biotecnología está demostrando cómo es realmente una ventana abierta», sobre por qué el único sector que está fijando precios para sus OPI este otoño es aquel que cuenta con compradores estratégicos detrás. Y el resumen de nuestro almuerzo de directores jurídicos sobre cómo gestionar los agentes de IA que creamos y defendernos de los que no creamos, con Kelly Boyd, Kelly Kriegshauser, Andrew Stephens y Eric Chiu.

🔹 En el Daily Journal del 2 de noviembre dije que me sentía cautelosamente optimista respecto a 2027: un mercado de operaciones más sólido si los tipos de interés y la financiación se estabilizaban, con una fuerte demanda subyacente de operaciones estratégicas aunque el volumen no se disparara. Una semana después llegaron las operaciones estratégicas y los tipos de interés no se estabilizaron. Acertar a medias es lo habitual.

Calendario

1. Foro Ejecutivo de Directores Financieros, miércoles 18 de noviembre, Lockton. Confirma tu asistencia para reservar plaza.
2. Almuerzo del Foro Ejecutivo de GC, viernes 4 de diciembre, en el Hotel Nia, Menlo Park. Confirma tu asistencia para reservar plaza.
3. El «Investors’ Christmas Mixer», 16 de diciembre, Palo Alto. Una recepción privada para inversores de capital riesgo y de crecimiento, fondos de capital riesgo corporativos y family offices, organizada por Open Future Forum y RSM. Champán, un chef preparando tortitas flambeadas, sin mesas redondas ni presentaciones; tamaño mínimo del fondo: 100 millones de dólares; se requiere la aprobación del anfitrión. A fecha de esta mañana, queda una plaza libre. Solicita tu plaza.
4. Encuentro festivo para directores financieros, 17 de diciembre, de 17:30 a 20:00, en el centro de Palo Alto. Dirigido a directores financieros, responsables de finanzas y directores de contabilidad de empresas de la Área de la Bahía respaldadas por capital riesgo, capital privado y que cotizan en bolsa, con la participación de Lockton, Protiviti y First Citizens Innovation Banking. De carácter informal; elige la pegatina con tu pregunta más importante para 2027 y los anfitriones te presentarán a las personas que se plantean la misma. Se requiere autorización. Solicita tu participación.
5. Recepción de la Conferencia sobre Sanidad de JPMorgan, lunes 11 de enero, San Francisco.
6. Cumbre GC, región vinícola, principios de 2027. Reserva la fecha; más información próximamente.

Alegato final

🔹 Fundadores: Anthropic consiguió una liberación del 10 % desde el primer día dentro de un periodo de bloqueo de 180 días. Pídelo. Puede que no te lo concedan, pero la respuesta te indicará hasta qué punto los bancos están interesados en tu operación.

🔹 Fondos: una participación es una cifra; una distribución es dinero en efectivo. El próximo jueves, por primera vez en tres años, algunas de las participaciones en IA se convertirán en dinero en efectivo. Informa a tus socios comanditarios cuáles de las tuyas lo harán.

🔹 Consejos: la Fed subirá los tipos en diciembre y el rendimiento de los bonos a 10 años está al 5 %. Vuelve a ejecutar el modelo antes de la reunión sobre el presupuesto, no después.

🔹 Vendedores: Marvell ha bajado un tercio y el ratio de Lumentum no ha variado. Si decides vender, opta por una estrategia «collar».

Una pregunta para ti. ¿Crees que el precio de Anthropic estará por encima del rango, dentro de él o por debajo? Envíame tu pronóstico; la semana que viene publicaré los pronósticos, sin mencionar nombres.

La mayor salida a bolsa de la historia se produjo en un mercado a la baja y con los tipos de interés al alza. No es que el momento no sea el adecuado. Es el mercado el que te dice lo que está dispuesto a pagar. Y un fondo ha demostrado que hay cinco salidas posibles, no solo una. Actúa en consecuencia.