大法官们似乎对斯里佩奇（Sripetch）证券交易委员会追缴案中关于“投资者受损”的要求持怀疑态度

关键要点

• 2026年4月20日，最高法院就“Sripetch诉美国证券交易委员会案”举行了口头辩论。在此案中，大法官们将裁决美国证券交易委员会（SEC或委员会）是否必须证明投资者遭受了经济损失，法院才能下令追缴非法所得。¹ 预计将于2026年7月作出裁决。
• 大法官们似乎对请愿人斯里佩奇的观点持怀疑态度，即追缴非法所得的目的并非剥夺被告的不义之财，而是将资金归还给依法有权获得这些资金的受损投资者。
• 这一结果可能会对美国证券交易委员会（SEC）寻求返还非法所得的能力产生重大影响，因为根据请愿人的论点，SEC将必须证明：（1）具体受损害的个人；（2）这些个人所受损害的金额；以及（3）被告的违法行为导致了该损害。

背景

在最初的加利福尼亚南区法院案件中，被告斯里佩奇就违反证券法一事同意接受最终判决，并同意地区法院可下令其返还非法所得。² 法院未要求证明存在经济损失，即命令斯里佩奇返还约225万美元，外加基于其非法所得计算的逾100万美元的判决前利息。³ 第九巡回上诉法院维持了该裁决。⁴

此前，第一巡回上诉法院曾裁定，法院下令返还非法所得时，无需证明存在财产损失。⁵ 然而，第二巡回上诉法院曾裁定，法院下令返还非法所得必须证明投资者遭受了财产损失。⁶

传统上，法院会命令被告返还非法所得，而无需证明存在财产损失。⁷ 第五巡回上诉法院指出，经修订的证券法认可了“所有巡回上诉法院此前采用的、‘刘案’之前的返还框架”，该框架侧重于估算被告的不当得利，而非量化或要求证明投资者的损失。⁸

在2020年的“刘诉美国证券交易委员会案”中，最高法院分析了美国证券交易委员会依据《证券交易法》第21(d)(5)条寻求追缴非法所得的权限，⁹ ，即作为“为投资者利益”而采取的衡平法救济。¹⁰ 第21(d)(5)条授权SEC“寻求，且任何联邦法院均可授予，任何为投资者利益所适宜或必要的衡平救济”。刘案法院认定，若追缴款仅限于“应判给受害人的个别违法者的净利润”，则可作为第21(d)(5)条下的衡平救济予以适用。¹¹ 在判例附带意见中，法院进一步阐明，下级法院可考量SEC是否“未将资金返还受害人、是否施加连带责任，[或]是否拒绝从裁决金额中扣除业务费用”，以此判断追缴行为是作为处罚而非衡平救济手段被适用。 为阐明为何“未能将资金返还给受害人”可能表明追缴被用作惩罚，法院援引了传统的衡平法实践，并分析了“可能对投资者有利”这一表述。¹²

刘留下了几个悬而未决的问题，其中包括：关于追缴款项“应判给受害人”这一要求¹³ 是否意味着法院在命令返还非法所得之前，必须认定美国证券交易委员会（SEC）已证明投资者遭受了经济损失？¹⁴

在刘案判决 作出不到一年后，国会颁布了《证券交易法》第21(d)(7)条¹⁵ 。该条款明确授权美国证券交易委员会（SEC）寻求，并授权联邦法院命令返还非法所得，即“在委员会依据证券法任何条款提起的任何诉讼或程序中”。值得注意的是，这一新条款删除了“为投资者利益”这一表述。

各方的立场

请愿人斯里佩奇（Sripetch）辩称，衡平法传统上将追缴非法所得的适用范围限定于对投资者可证明的损害。他主张，美国证券交易委员会（SEC）对该救济措施的解释——即无需证明金钱损害即可追回非法所得——将其变相转化为民事处罚。他还辩称，国会无意将追缴非法所得视为民事处罚，因为该措施未被纳入第21(d)(3)条关于民事处罚的规定之中。 援引Jarkesy案，¹⁶ ，上诉人还主张，SEC对追缴令的宽泛定义将使其得以规避陪审团审判，从而侵犯了被告根据《宪法第七修正案》享有的权利。

美国证券交易委员会（SEC）辩称，其有权依据第21(d)(3)(a)(2)条、(d)(7)条或(d)(5)条寻求返还非法所得，且返还金额应与被告的非法所得净额挂钩——而非与投资者的损失挂钩。 SEC似乎承认，依据第21(d)(5)条的论点较为薄弱，但指出法院在刘某案中并未明确，当利润实际上无法分配给投资者时，SEC是否仍可寻求返还非法所得。¹⁷ SEC在其诉状中未提及Jarkesy案，但在被追问时坚称该案不适用于本案，因为Jarkesy案是在《宪法》第三条法院审理的，且不涉及民事处罚。

来自替补席的信号

大法官们似乎认为，《证券交易法》第21(d)(7)条的颁布，为美国证券交易委员会（SEC）的救济手段库增添了重要一环。托马斯大法官表示，自刘案以来，形势已发生变化，并指出在法律修订之前，他曾将返还非法所得视为“无所适从”的救济手段——此言暗指他在刘案中的异议意见，该意见主张返还非法所得并非衡平法救济。¹⁸ 索托马约尔大法官质疑，如果“为投资者利益”这一表述已隐含在返还定义之中，她当初为何还要花时间在刘案中分析该短语。¹⁹ 巴雷特大法官敦促上诉人解释，在不依赖刘案判例的情况下，其如何能胜诉。

卡根和索托马约尔大法官似乎对美国证券交易委员会（SEC）放弃其关于第21(d)(5)条的论点所产生的影响表示担忧。 虽然SEC获胜的最便捷途径或许是依据第21(d)(7)条，但放弃“第21(d)(5)条授权在无财产损害情况下追缴非法所得”这一主张，可能会强化“追缴非法所得不符合衡平法原则”的论点——或者至少，SEC所采用的追缴非法所得措施属于民事处罚。 若追缴被认定为民事处罚，SEC可能被迫在每次就追缴权提起诉讼时接受陪审团审判。此类要求将给SEC带来巨大的额外负担，可能削弱其在和解谈判中的议价能力，并导致更多被告得以规避追缴责任。

大法官们似乎也对美国证券交易委员会（SEC）的主张提出了异议，即如果SEC在收取资金时并无意图将其返还给投资者，那么追缴非法所得仍可被视为公平的救济措施；但他们同时也指出，最高法院无需解决这一问题即可裁决本案。本案中唯一需要裁决的问题是：SEC在寻求追缴非法所得时，是否必须证明存在经济损失。

预计将于2026年7月作出裁决。鉴于下级法院仍在不断试探2021年法律修正案的边界，斯里佩奇案很可能不会是最高法院审理的最后一起追缴赃款案件。