2026年6月4日，美国最高法院在“Sripetch诉美国证券交易委员会案”（案号：25-466）中以9比0的投票结果作出裁决，确认对证券法违规行为受害人造成财产损失的证明并非美国证券交易委员会（SEC）获得返还救济的先决条件。[1]这是该裁决中唯一明确的裁定，而关于美国证券交易委员会（SEC）的返还救济措施，裁决书仍留有若干悬而未决的问题。
尼尔·戈萨奇大法官撰写了多数意见书，该意见书解决了各巡回上诉法院之间的分歧：第一和第九巡回上诉法院允许在无需证明投资者损失的情况下作出返还非法所得的裁决，而第二巡回上诉法院则要求必须提供此类证明。[2]该裁决拒绝要求提供这一额外证明，因为这可能会限制美国证券交易委员会（SEC）在内幕交易及其他无法将损失直接归因于受损害受害人的案件中，获得返还非法所得的能力。
背景
此案的争议根源可追溯至翁卡鲁克·斯里佩奇（Ongkaruck Sripetch）策划的一系列证券欺诈活动，他通过“拉高出货”手段操纵了20多家低价股公司的股价。美国证券交易委员会（SEC）就此提起民事执法诉讼，斯里佩奇最终同意接受针对他的判决。 然而，他随后对美国证券交易委员会追回逾410万美元非法所得的努力提出异议，主张根据《刘诉美国证券交易委员会案》（Liu v. SEC, 591 U.S. 71 (2020)），在缺乏证据证明其行为确实给投资者造成经济损失的情况下，此举是不被允许的，因为根据该案，追回的资金必须判给受害者。
第九巡回上诉法院驳回了斯里佩奇的诉求，裁定在支持追缴令时，无需证明投资者遭受了经济损失。该裁决加剧了上诉法院之间现有的分歧：第一和第九巡回上诉法院均支持美国证券交易委员会（SEC）的立场，而第二巡回上诉法院则得出了相反的结论。最高法院受理了此案，以解决这一分歧。
法院的理由
戈萨奇大法官将法院的推理建立在久经考验的衡平法原则之上。 该意见书区分了针对损失的法定损害赔偿与剥夺违法者非法所得的衡平法追偿。意见书阐明，根据衡平法原则，原告无需证明由此产生的任何经济损失。相反，只要申诉人的受法律保护的权益受到侵害——即使该侵害未造成可量化的金钱损害——即已足够。基于这些衡平法原则，最高法院裁定，美国证券交易委员会（SEC）在寻求返还非法所得时，无需证明投资者遭受了损失。
法院在判决中回避了本案中一个看似相关的问题。该问题在于，根据《证券交易法》第78u(d)(5)条，美国证券交易委员会（SEC）的追缴权范围与根据第78u(d)(7)条所享有的追缴权范围相比有何不同。[3]根据第78u(d)(5)条，SEC历来依据衡平法原则并受相关法律限制的约束来寻求追缴。 根据《刘案》的裁决，SEC依据该条款行使的权力曾受到限制。根据第78u(d)(7)条（有时被称为“刘案修正案”），SEC主张国会赋予其权力，可在被告获得不当得利的任何案件中寻求返还，而无需考虑衡平法因素。 法院拒绝调和这两项法定条款，仅满足于解决一个狭义问题：即（无论依据哪项条款）SEC要获得返还裁决，是否必须证明投资者遭受了损失。
法院还驳回了斯里佩奇提出的论点。首先，法院驳回了“刘案”已预先决定了本案结果的论点，因为根据该案，追缴款项必须“判给受害人”。 法院认为，只要受法律保护的权益受到侵害，衡平法原则就允许认定受害人，即使其未遭受实际损失。其次，法院驳回了斯里佩奇的论点，即美国证券交易委员会（SEC）未来可能完全绕开衡平法原则，仅依据《证券交易法》第78u(d)(7)条以不当得利为由追索返还，且不再将返还款“判给”受害人，而是直接将返还款支付给美国财政部。 法院再次拒绝调和这两项法定条款，而是坚持聚焦于狭义问题：即根据这两项条款是否均要求证明投资者损失。然而，法院似乎暗示，依据第78u(d)(7)条作出的追缴裁决可能受制于刘案及本案（Sripetch案）确立的衡平法限制，这可被解读为对SEC发出的警告。
托马斯大法官的附议意见
托马斯大法官虽赞同判决结果，但撰写了一份单独的附议意见书，提出了一个他认为最高法院必须尽快面对的问题：即《刘案》之后根据第78u(d)(7)条进行的立法修改，是否已将返还非法所得转变为一种法律救济，从而使被告有权根据《宪法第七修正案》要求陪审团审判。 在他看来，国会决定将返还令从一般的衡平救济条款中剥离出来，并为其设定独立的诉讼时效，这表明立法意图是将其视为一种法律救济，而非衡平救济。 托马斯大法官进一步指出，美国证券交易委员会（SEC）的执法记录难以与衡平法原则相符，他指出在2024财年，该机构追回了61亿美元的追缴款，但仅向投资者返还了3.45亿美元——他将这种悬殊比作惩罚性制度而非补偿性制度。 这一问题似乎多少有些理论性质，因为在寻求追缴非法所得的案件中，SEC通常会同时寻求民事处罚。因此，基于民事处罚救济，在包含追缴非法所得救济的大多数（若非全部）案件中，被告已享有陪审团审判权。[4]我们推测，SEC很可能会愿意以放弃陪审团审判权为代价，换取将追缴非法所得认定为一种独立于衡平法原则之外的法律救济。
关键要点
该裁决对美国证券交易委员会而言是一场意义重大但喜忧参半的胜利。 美国证券交易委员会（SEC）总法律顾问拉塞尔·麦格拉纳汉对这一结果表示赞赏，并强调其对执法一致性以及该机构更广泛的反欺诈议程具有重要意义。[5]毫无疑问，这一裁决的实际影响是深远的。面临SEC执法行动的实体和个人，不能以该机构未能识别出蒙受损失的投资者为由，来抗辩追缴非法所得。相反，SEC只需证明被告的行为侵犯了投资者受法律保护的权益即可。
另一方面，法院未能调和《证券交易法》第78u(d)(5)条和第78u(d)(7)条这两项法定条款，这应引起美国证券交易委员会（SEC）的关注。法院显然并未像SEC所期望的那样，将后者视为“刘案修正案”。 展望未来，在资金将支付给美国财政部而非证券法违规行为受害者的案件中，SEC寻求追缴非法所得的权限仍存疑。这将影响内幕交易案件，因为此类案件中通常无法确定受害者。 目前尚不明确，在此类情况下，SEC是否被允许以向受害者提供资金不可行为由，将追缴款项上缴美国财政部，以及为此需要提供何种证明。
鉴于Sripetch案判决的裁决范围狭窄且留下了诸多未决问题，毫无疑问，美国证券交易委员会（SEC）的返还令救济措施的适用范围将继续在上诉法院引发争议，特别是在内幕交易案件以及资金将归入美国财政部而非受害者手中的其他案件中。 归根结底，Sripetch案判决唯一明确的结论是：裁定追缴非法所得无需证明投资者遭受了损失。
[1]点击此处阅读完整意见书：https://www.supremecourt.gov/opinions/25pdf/25-466_5i26.pdf。
[2] 美国证券交易委员会诉Navellier & Assoc., Inc.案，108 F.4th19（第一巡回上诉法院，2024年）；美国证券交易委员会诉Govil案，86 F.4th 89（第二巡回上诉法院，2023年）；美国证券交易委员会诉斯里佩奇案，154 F.4th980（第九巡回上诉法院，2025年）。
[3]《美国法典》第15编第78u(d)(5)和(d)(7)款。
[4]在美国证券交易委员会（SEC）的案件中，陪审团负责裁决责任问题，而追缴款或民事罚款的数额则由法院决定。
[5] 参见 https://www.reuters.com/world/us-supreme-court-backs-sec-fight-over-disgorgement-power-2026-06-04/；另见 https://www.law360.com/securities/articles/2477163?nl_pk=f2a74bf5-8dfe-4634-a10d-0cc8834c6bb0&utm_source=newsletter&utm_medium=email&utm_campaign=securities&utm_content=2477163&read_main=1&nlsidx=0&nlaidx=0.
