Situación actual de las fusiones y adquisiciones en el sector del software
Nota a los clientes sobre las cifras del segundo trimestre y cómo actuar al respecto
Cada agosto, analizo los resultados financieros del sector del software con una pregunta en mente: ¿qué significan estas cifras para las operaciones que mis clientes llevarán a cabo, o que desearían haber llevado a cabo, durante los próximos 12 meses? Este trimestre, la respuesta es inusualmente clara. El sector sigue gozando de buena salud, pero el crecimiento se está ralentizando y la brecha entre los posibles compradores y los posibles objetivos se está ampliando. Si diriges, patrocinas o asesoras a una empresa de software, ahora es el momento de organizarse. Robert Bartlett, sus colegas de Jefferies y el equipo tecnológico de Silicon Valley merecen todo el reconocimiento por el informe y los datos concretos en los que se basa esta entrada.
Resumen del trimestre. Datos: Resumen trimestral de resultados del sector del software de Jefferies, agosto de 2026.
La imagen
La mayoría de las empresas de software siguen superando las expectativas. Esa es la buena noticia. La empresa media está creciendo a un ritmo de poco más del 10 % y generando un margen de flujo de caja libre del 22 %.
Sin embargo, la tendencia va en la dirección contraria. Son cada vez menos las empresas que superan las expectativas o revisan al alza sus previsiones, y el mercado ha dejado de recompensar a las que lo hacen. Aproximadamente la mitad de las empresas que presentaron sus resultados vieron cómo sus acciones bajaban o se mantenían estables tras la publicación de los mismos, y la reacción media fue de estabilidad. Cuando una empresa supera las previsiones del consenso y sus acciones no se mueven, el mercado público está indicando que ya ha decidido cuál es el valor del negocio por sí solo. Los consejos de administración acaban recibiendo ese mensaje, lo quieran o no.
Las diferencias que se esconden tras las medianas son llamativas. Palantir está creciendo a un ritmo superior al 90 % y generando un margen de flujo de caja libre que sería la envidia de la mayoría de las empresas. Figma casi se está duplicando. Las empresas de gran capitalización están creciendo más rápido que sus homólogas de mediana capitalización, al tiempo que generan más efectivo. Mientras tanto, una larga cola de empresas sólidas crece a tasas de un solo dígito, gastando un dólar en ventas y marketing para generar 50 céntimos de nuevos ingresos, y cotizando a múltiplos que atraen a los inversores. Es posible que estas empresas valgan más en manos de otro propietario que para sus actuales accionistas, y todos los presentes en la sala lo saben.
Lo que espero ver
- El proceso de privatización sigue en marcha. Los promotoresllevan tres años rondando a pequeñas empresas de software que cotizan en bolsa, y los datos del segundo trimestre les ofrecen numerosas oportunidades que explorar. Si diriges una empresa de este grupo, espera recibir una propuesta y decide ya cómo vas a responder. Los promotores deben prepararse para procesos competitivos, períodos de consulta significativos y comités especiales familiarizados con los recientes dictámenes del Tribunal de la Cancillería.
- Los compradores estratégicos disponen de margen de maniobra.Las empresas líderescuentan tanto con acciones de gran valor como con liquidez. Cabe esperar adquisiciones complementarias de capacidades nativas de IA, junto con una consolidación en sectores muy saturados, como la seguridad y la infraestructura de datos. Las operaciones estratégicas de mayor envergadura se enfrentarán a un mayor escrutinio regulatorio, lo que añadirá tiempo y complejidad al proceso.
- La estructura de la operación servirá para salvar las diferencias de valoración. Los vendedoressiguen aferrándose al precio al que negociaron hace 18 meses, mientras que los compradores se aferran al cierre del viernes. Las cláusulas de ganancias futuras, los CVR, la participación en el capital social y otras formas de contraprestación contingente pueden reducir esa brecha. Me he ganado bien la vida litigando sobre las ganancias futuras, y preferiría que no me contrataseis para eso. Redactadlas como si una disputa fuera inevitable.
El control regulador es cada vez mayor
La semana pasada, KKR acordó pagar 250 millones de dólares para resolver el caso del Departamento de Justicia relativo a sus notificaciones HSR correspondientes a 16 operaciones realizadas en 2021 y 2022. El importe del acuerdo es 20 veces superior al récord anterior. Las acusaciones no se referían a una situación límite en cuanto a los efectos de una fusión sobre la competencia, sino que se centraban en el procedimiento, incluyendo documentos modificados antes de su presentación, documentos omitidos en las notificaciones y operaciones que deberían haberse notificado pero no lo fueron. El Departamento de Justicia reclamaba inicialmente 650 millones de dólares. KKR no admitió ninguna irregularidad y, según las informaciones, el pago correrá a cargo de los abogados externos, lo que sugiere dónde cree el Gobierno que recae la responsabilidad.
El mensaje para el resto de los negociadores es claro. Las normas previas a la fusión se hicieron considerablemente más exigentes el año pasado, y las autoridades han demostrado que considerarán la exactitud de la documentación presentada como una prioridad en sí misma a la hora de hacer cumplir la normativa, independientemente de si una operación plantea problemas de competencia. Esto tiene tres consecuencias prácticas:
- Trata los documentos de la operación como si fueran pruebas judiciales. Cualquierpresentación para el consejo de administración, dossier bancario o memorándum estratégico en el que se aborde la operación puede ser objeto de revisión. Redacta cada uno de ellos como si la División de Defensa de la Competencia fuera a leerlo, porque es muy posible que así sea.
- Prevé más tiempo y dinero.La preparación de lasolicitud ampliada lleva semanas, y el plazo de revisión comienza más tarde de lo que lo hacía con la normativa anterior. Ten en cuenta estos plazos a la hora de redactar las cartas de oferta, los compromisos de financiación y las expectativas del consejo de administración.
- La distribución del riesgo es ahora un aspecto fundamental de la negociación. Enlas operaciones estratégicas, las indemnizaciones por rescisión inversa, las cláusulas de litigio, los límites máximos de desinversión y los criterios de esfuerzo se negocian con el mismo ahínco que el precio. Un vendedor que asuma el riesgo regulatorio debería recibir una compensación por ello y exigir al comprador que asuma un compromiso vinculante de defender la operación.
- Las «adquisiciones de talento» y las «contrataciones relámpago» ofrecen alternativas a las fusiones y adquisiciones tradicionales.
Otras dos cosas que tengo en el punto de mira
Delaware ya no es la opción por defecto. Tras las modificaciones introducidas el año pasado en el código de sociedades y el flujo constante de nuevas constituciones en Texas y Nevada, se está preguntando a los consejos de administración dónde quieren que se rijan sus empresas. Mi opinión no ha cambiado: la previsibilidad que ofrece Delaware tiene un gran valor cuando una empresa se ve envuelta en un litigio. Pero un consejo de administración que no haya reflexionado sobre esta cuestión debe estar preparado para que le pregunten por qué.
La diligencia debida en materia de IA tiene ahora consecuencias reales. Casi todas las empresas objetivo se presentan como empresas de IA. Los compradores preguntan, y deben preguntar, cuál es el origen de los datos de entrenamiento, qué riesgos existen en relación con las licencias de código abierto, si los contratos con los clientes permiten los usos de los datos de los que depende el producto y si los ingresos declarados por la IA proceden de un producto o de servicios reformulados. Los vendedores que pueden responder a estas preguntas consiguen, sin duda, mejores precios. Los que no pueden hacerlo deben contar con que se les exija un depósito en garantía.
Conclusión
No puedo predecir qué empresa será adquirida el próximo trimestre ni qué organismo regulador cambiará de rumbo. Lo que sí está claro es que el próximo año traerá consigo una mayor actividad en el ámbito de las operaciones, un escrutinio más riguroso y complicaciones inesperadas. Prepárate antes de tener que reaccionar ante una propuesta no solicitada, una solicitud de diligencia debida o un problema regulatorio. Llámame antes de que te veas obligado a hacerlo.
