Am 21. Oktober 2024 gab die Prüfungsabteilung (die „Abteilung“) der US-Börsenaufsichtsbehörde (Securities and Exchange Commission, „SEC“) ihre jährlichen Prüfungsschwerpunkte für 2025 (die „Prüfungsschwerpunkte“) bekannt.[i] Die Prüfungs-Prioritäten wurden erstmals 2013 von der Abteilung veröffentlicht und sind eine Initiative der SEC zur Einbindung der Branche, die Beratern und anderen Marktteilnehmern wertvolle Ressourcen zur Verfügung stellt, um sie bei der Aktualisierung ihrer Compliance-Richtlinien, -Verfahren und -Praktiken zu unterstützen und so aktuellen regulatorischen Anforderungen gerecht zu werden. Viele der Schwerpunktbereiche aus dem letzten Jahr bleiben auch 2025 unverändert, obwohl sich die Prüfungsschwerpunkte, wie bereits erwähnt, stärker auf die Compliance-Programme von Anlageberatern konzentrieren, darunter in den Bereichen Cybersicherheit und künstliche Intelligenz sowie Offenlegung von Interessenkonflikten, während der Schwerpunkt auf Verwahrungs- und Sorgfaltspflichten weniger stark betont wird.

Wie üblich spiegeln die Prüfungsvorrangigkeiten den Versuch der Abteilung wider, Daten und Informationen zu nutzen, um Unternehmen und Praktiken zu identifizieren, die nach Ansicht der Abteilung ein erhöhtes Risiko für Anleger darstellen. Daher ist es nicht überraschend, dass erneut ein Schwerpunkt auf Cybersicherheit und Datenschutz sowie künstliche Intelligenz (und damit verbundene Bereiche des Lieferantenmanagements) gelegt wird, die von der Abteilung als Bereiche mit hohem Risiko angesehen werden. Die Abteilung ist auch daran interessiert, dass ihre neu verabschiedeten Vorschriften, wie z. B. Änderungen des Formulars PF und der Marketingregeln, erfolgreich in die Compliance-Praktiken und -Verfahren der Berater integriert werden.

Während sich die Prüfungsschwerpunkte wie üblich an eine Vielzahl von Marktteilnehmern richten, darunter Broker-Dealer, Selbstregulierungsorganisationen, Clearingstellen, Wertpapier-Swap-Händler und Ausführungsplattformen, werden wir uns in unserer Überprüfung auf die Prioritäten für 2025 konzentrieren, die private Fondsberater betreffen, gefolgt von einigen anderen wichtigen Schwerpunktbereichen.

Anlageberater für private Fonds

Die Prüfungsschwerpunkte nennen mehrere Schwerpunktbereiche, die private Fondsberater direkt betreffen. Generell (und in Übereinstimmung mit der bisherigen Praxis) wird die Abteilung weiterhin den Schwerpunkt auf die Prüfung von Beratern legen, die noch nie geprüft wurden, sowie von Beratern, die seit mehreren Jahren nicht mehr geprüft wurden. Genauer gesagt enthält der Bericht die folgenden Schwerpunktbereiche, die die Abteilung bei der Prüfung privater Fondsberater im Jahr 2025 überprüfen wird:

Offenlegung von Anlageinformationen . Die Abteilung wird weiterhin prüfen, ob die Offenlegungen, die private Fondsberater ihren Beratungskunden zur Verfügung stellen, mit den tatsächlichen Praktiken übereinstimmen und ob die Berater ihren treuhänderischen Verpflichtungen nachgekommen sind, insbesondere (in Übereinstimmung mit den Prüfungsschwerpunkten des letzten Jahres) in Zeiten von Marktvolatilität und in Fällen, in denen die privaten Fonds des Beraters Zinsschwankungen ausgesetzt sind. Die Abteilung gibt an, dass sie sich auf die Prüfung von Beratern privater Fonds konzentrieren wird, deren Fonds eine schlechte Performance und erhebliche Abflüsse verzeichnen oder relativ mehr Hebelwirkung und schwer zu bewertende Vermögenswerte halten.

Gebühren und Aufwendungen. Die Abteilung beabsichtigt, ihren bisherigen Schwerpunkt darauf zu legen, ob Berater privater Fonds Gebühren und Aufwendungen sowohl auf Fonds- als auch auf Anlageebene korrekt berechnen und zuweisen. In diesem Zusammenhang sollten Berater privater Fonds besonders auf die Bewertung illiquider Vermögenswerte, die Berechnung von Verwaltungsgebühren nach Ablauf der Verpflichtungsfrist, mögliche Ausgleichszahlungen für Verwaltungsgebühren und die Angemessenheit der Offenlegung von Gebühren und Aufwendungen achten.

Interessenkonflikte, Kontrollen und Risiken. Im Rahmen ihres Prüfungsprogramms plant die Abteilung, weiterhin die Offenlegung von Interessenkonflikten und Risiken durch Berater privater Fonds sowie die Angemessenheit der bestehenden Richtlinien und Verfahren zur Minderung solcher Konflikte und Risiken zu bewerten. Die Abteilung hat insbesondere Kreditlinien auf Fondsebene, Anlageallokationen, von Beratern durchgeführte Sekundärtransaktionen, Transaktionen zwischen den Fonds eines Beraters, von mehreren Fonds gehaltene Anlagen und die Inanspruchnahme verbundener Dienstleister als besonders bedenkliche Bereiche hervorgehoben.

Einhaltung der aktuellen SEC-Vorschriften. Die Abteilung plant, die Einhaltung der kürzlich verabschiedeten SEC-Vorschriften durch private Fondsberater zu überprüfen, darunter Änderungen des Formulars PF[ii] und die modernisierten Vorschriften für Werbeaktivitäten von Anlageberatern (d. h. die „Marketing Rule“)[iii], einschließlich der Frage, ob Berater Richtlinien und Verfahren zur Gewährleistung der Einhaltung dieser Vorschriften eingeführt haben (und tatsächlich befolgen). Insbesondere gab die Abteilung bekannt, dass sie im Geschäftsjahr 2025 gezielte Maßnahmen zur Sensibilisierung der Wertpapierbranche plant, wobei der Schwerpunkt auf der Umsetzung der Anforderungen liegen wird, die in den Aktualisierungen der SEC zur Regulation S-P enthalten sind.

Weitere Schwerpunktbereiche für Anlageberater

Investmentgesellschaften. Die Abteilung legt weiterhin den Schwerpunkt auf die Prüfung registrierter Investmentgesellschaften („RIC“), einschließlich Investmentfonds, wobei der Fokus in der Regel auf der Überprüfung ihrer Compliance-Programme, Offenlegungen, Governance-Praktiken und bestimmten neuen Bereichen von Interesse liegt, wie z. B. RICs mit Engagements im Bereich Gewerbeimmobilien und der Einhaltung neuer und geänderter Vorschriften. Zu den besonderen Schwerpunkten der Prüfung können die Überprüfung spezifischer Themen oder Merkmale gehören, darunter: (1) Fondsgebühren und -aufwendungen sowie damit verbundene Erlass- und Erstattungsregelungen; (2) die Beaufsichtigung von Dienstleistern (sowohl verbundenen als auch externen); (3) Praktiken und Offenlegungen im Bereich des Portfoliomanagements im Hinblick auf die Übereinstimmung mit Angaben zu Anlagestrategien oder -ansätzen sowie mit Fondsunterlagen und Marketingmaterialien; und (4) Fragen im Zusammenhang mit Marktvolatilität.

Treuhänderische Pflichten. Die Abteilung wird sich auf die treuhänderischen Pflichten aller Anlageberater konzentrieren. Berater sind verpflichtet, ihre Sorgfalts- und Treuepflichten einzuhalten, und ihre Beratung muss im besten Interesse ihrer Kunden erfolgen. Die Mitarbeiter werden diese Pflichten in verschiedenen Kontexten bewerten, z. B. bei Empfehlungen an Beratungskunden für hochpreisige Produkte oder unkonventionelle Instrumente oder bei Anlageberatungs- und Offenlegungsfragen, die sich für doppelt registrierte Personen oder Berater mit verbundenen Broker-Dealern ergeben. Die Mitarbeiter werden auch bewerten, wie Berater mit Interessenkonflikten umgehen, einschließlich der Frage, ob und wie Berater alle Interessenkonflikte, „die den Berater – bewusst oder unbewusst – dazu veranlassen könnten, eine nicht unparteiische Beratung zu leisten, so dass ein Kunde eine informierte Zustimmung zu dem Konflikt geben kann“, angemessen mindern, beseitigen oder vollständig und fair offenlegen.

Compliance-Regel. Die Prüfungen der SEC konzentrieren sich weiterhin auf die Wirksamkeit der Compliance-Programme der bei der SEC registrierten Anlageberater und deren jährliche Überprüfung gemäß Regel 206(4)-7 (die „Compliance-Regel”) des Investment Advisers Act von 1940 in seiner geänderten Fassung. Die Prüfungen der Compliance-Richtlinien und -Verfahren von Beratern umfassen in der Regel eine Bewertung der Bereiche Marketing, Bewertung, Handel, Portfoliomanagement, Offenlegung und Einreichung sowie Verwahrung. Die Überprüfung des Compliance-Programms eines Beraters durch die Abteilung kann sich je nach dessen Praktiken oder Produkten auf bestimmte Aspekte konzentrieren oder diese vertiefen. Bei der Überprüfung der Compliance-Programme von Beratern kann sich die Abteilung beispielsweise auf die treuhänderischen Pflichten von Beratern konzentrieren, die die Auswahl und Verwaltung von Anlagen an Dritte auslagern, auf alternative Einnahmequellen und damit verbundene Vorteile, die Berater erhalten, auf die Angemessenheit und Genauigkeit der Gebührenberechnungen und auf die Offenlegung von gebührenbezogenen Konflikten. Wenn Kunden in illiquide oder schwer zu bewertende Vermögenswerte wie Gewerbeimmobilien investieren, kann sich die Prüfung verstärkt auf die Bewertung konzentrieren.

Cybersicherheit und operative Ausfallsicherheit. Die SEC konzentriert sich weiterhin auf den zunehmenden Einsatz von Technologie in der gesamten Investmentmanagementbranche und die damit verbundenen Risiken. In der Liste der Prüfungsschwerpunkte wird Cybersicherheit als „dauerhafter Prüfungsschwerpunkt“ aufgeführt. Cybersicherheitsangriffe, wetterbedingte Ereignisse und geopolitische Probleme sind weiterhin Bereiche, die der Abteilung Anlass zur Sorge geben. Die Überprüfung durch die Mitarbeiter umfasst die Praktiken der registrierten Unternehmen im Zusammenhang mit der Verhinderung von Unterbrechungen geschäftskritischer Dienste, dem Schutz von Anlegerinformationen, Aufzeichnungen und Vermögenswerten, der Aufrechterhaltung entsprechender Richtlinien und Verfahren, der Verhinderung von Datenverlusten, Zugriffskontrollen, Governance-Richtlinien, der Kontoverwaltung, der Reaktion auf Cybervorfälle und der Überwachung von Drittanbietern.

Krypto-Vermögenswerte und neue Finanztechnologien. Die SEC wird die Entwicklung von Krypto-Vermögenswerten und anderen neuen Finanztechnologien auf dem Markt weiterhin beobachten. Bei den Prüfungen werden Aspekte wie die Einhaltung geltender Verhaltensstandards, Risikohinweise, operative Widerstandsfähigkeit, die Verwahrungsvorschrift, automatisierte Anlageinstrumente und künstliche Intelligenz bewertet. Die Abteilung wird auch prüfen, ob angemessene Richtlinien und Verfahren vorhanden sind, um die Nutzung künstlicher Intelligenz durch Anlageberater zu überwachen und/oder zu beaufsichtigen.

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Dieser Kundenhinweis dient lediglich als allgemeiner Überblick über die Prioritäten in Bezug auf Berater privater Fonds und erhebt keinen Anspruch auf eine vollständige und umfassende Darstellung der Prüfungsschwerpunkte der SEC für 2025. Wenn Sie Fragen zum Inhalt dieses Hinweises haben, wenden Sie sich bitte an ein Mitglied des Teams für Fondsgründung und Anlageverwaltung von Foley.

[i] Sec. & Exchg. Comm’n Div. of Examinations, 2025 Examination Priorities (21. Oktober 2024), https://www.sec.gov/files/2025-exam-priorities.pdf.

[ii] For further information regarding the foregoing amendments to Form PF, see “Form PF Changes Ahead – the SEC Keeps its Focus on Private Fund Advisers” (8 February 2022), https://www.foley.com/insights/publications/2022/02/form-pf-changes-ahead-sec-private-fund-advisers/.

[iii] Weitere Informationen zur Marketingregel finden Sie in den folgenden Artikeln:

• “SEC Adopts Modernized Marketing Rule for Investment Advisers” (22 December 2020), https://www.foley.com/insights/publications/2020/12/sec-adopts-modernized-marketing-rule/

• “The SEC Signals it is Ready to Enforce the New Marketing Rule” (26 September 2022), https://www.foley.com/insights/publications/2022/09/sec-signals-ready-enforce-new-marketing-rules/

• “The SEC Renews its Emphasis on Compliance with the New Marketing Rule” (18 July 2023), https://www.foley.com/insights/publications/2023/07/sec-compliance-new-marketing-rule/

• “New SEC Marketing Rule FAQ: IRR Calculations When Using Subscription Lines” (26 February 2024), https://www.foley.com/insights/publications/2024/02/sec-marketing-rule-irr-calculations-subscription-lines/