2024年4月12日、米国最高裁判所は、規則S-K第303項に基づく開示義務の不履行が、それ以外の誤導的陳述が存在しない場合であっても、規則10b-5に基づく請求を支持し得るか否かの問題について重要な判決を下した。マッコーリー・インフラストラクチャー社対モアブ・パートナーズ事件[1]において、裁判所は「純粋な不作為は規則10b-5(b)の下で訴追可能ではない」と結論付け、これを認めなかった。[2]この判決は、Reg S-K項目303違反のみが規則10b-5に基づく責任を生じさせ得るとした第二巡回区控訴裁判所と、それが不可能とした第三、第九、第十一巡回区控訴裁判所との間の判例対立を解決した。
1934年証券取引法第10条(b)項は、「いかなる者も…証券の売買に関連して…証券取引委員会が定める規則及び規制に違反する操作的又は欺瞞的な手段若しくは策略を使用又は採用することを…違法とする」と規定している。裁判所は、本条項に基づく黙示的な私的訴訟権を認めている。
規則10b-5（第10条(b)項の施行規則）は、公開会社が「重要な事実について虚偽の陳述を行うこと、または陳述された内容が、その状況下において誤解を招かないために必要な重要な事実を記載しないこと」を違法とする。[3]
Reg S-K Item 303は、発行体が特定のSEC提出書類において、発行体の財務実績に「重大な好影響または悪影響を及ぼした、または及ぼす可能性が合理的に高い既知の傾向または不確実性」を説明することを要求している。
本件における争点は、規則S-K項目303に基づき開示が要求されると主張される事項の開示の欠落が、それ自体で規則10b-5に基づく責任を生じさせるのに十分であるかどうかであった。
本件は、マッコーリー・インフラストラクチャー社が米国証券取引委員会（SEC）に提出した書類における記載漏れ疑惑に基づくものであった。同社は石油およびその他の石油製品を扱う液体貯蔵ターミナルを運営している。その製品の一つが、精製工程の副産物である高硫黄燃料油であった。 2016年に採択された国連規制により、この種の高硫黄燃料油の船舶使用が2020年に禁止されることとなった。マッコーリーは、この国連措置が自社事業に及ぼす潜在的影響をSEC提出書類で開示しなかったため、2018年2月に燃料市場におけるこの分野の構造的衰退を理由に事業の大幅な縮小を発表。これにより株価は41%下落した。その後、株主訴訟が相次いだ。
マッコーリーの株主であるモアブは、マッコーリーが規則S-K項目303に基づき、高硫黄燃料に対する国連の禁止措置が自社の事業に重大な影響を及ぼすことを開示する義務があったと主張した。モアブは、この開示漏れが規則10b-5に基づき訴追可能であると論じた。
問題となっている規則10b-5(b)の適用言語——「表明された内容を誤解を招くものとならないようにするために必要な重要な事実」の省略を禁止する——を検討するにあたり、裁判所は「完全な省略」と「半分の真実」を区別した。裁判所は「完全な省略」を、状況下で沈黙が特定の意味を持たない場合に発言者が何も語らない状態と説明した。 一方、半分の真実とは「重要な限定情報を省略した」陳述を指す[4]。裁判所は鮮やかな例えを用いて、純粋な省略と半分の真実の違いを「子供がケーキを丸ごと食べたことを親に言わないことと、デザートを食べたと言うことの違い」と説明した[5]。
裁判所は、規則10b-5(b)が半分の真実をカバーするが「純粋な不作為を禁止するものではない」と判示した[6]。裁判所は、「…行われた陳述を誤解を招くものとならないようにするため」という文言が意味を成すには、何らかの先行する陳述が必要であると論じた。[7]裁判所は、規則10b-5(b)を証券法第11条(a)項の文言と比較することでこの見解を裏付けた。同項は登録届出書に「重要な事実に関する虚偽の記載」または「記載が義務付けられている重要な事実の記載漏れ、もしくは記載内容を誤解を招かないものとするために必要な事実の記載漏れ」を禁じている。[8]第11条(a)項は純粋な不記載を明示的に禁止する文言を含むが、規則10b-5(b)及び証券取引法第10条(b)項にはそのような文言は存在しない。
この判決は最高裁の動向を追う実務家にとって驚きではなかったかもしれないが、今後発行体と原告側弁護士の間で繰り広げられる規則10b-5をめぐる争いの構図を確実に形作るだろう。 ニューヨークを管轄区域とする第二巡回区は証券訴訟が集中する地域であり、スタンフォード大学ロースクールのデータによれば、2014年から2022年の期間において、同巡回区で提起された規則10b-5訴訟の11%から26%が毎年、規則S-K項目303に基づく理論を主張していた。[9]ただし判決文の脚注2において、裁判所は本件判決が「半分の真実」ではなく「純粋な不開示」に該当するか否かに関する当事者間の係争には言及していないと付記している。 これは、発行体と原告側弁護士の間の争点が今後どこへ向かうかを示唆している可能性がある。また、半真実に基づく規則10b-5請求、および連邦証券法の他の条項に基づく開示違反請求は、本判決の影響を受けない点にも留意すべきである。
規則10b-5または関連する裁判所の判決についてご質問がある場合は、本記事の執筆者いずれか、または担当のFoley & Lardner弁護士までお問い合わせください。
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[1]マッコーリー・インフラストラクチャー社対モアブ・パートナーズ事件、601 U.S. ___（米国最高裁判所、2024年4月12日）。
[2] 同上、1頁。
[3]17 CFR § 240.10b-5(b).
[4] マッコーリー事件、判決文5頁（ユニバーサル・ヘルス・サービス社対合衆国代理人エスコバル事件、579 U.S. 176, 188 (2016) を引用）。
[5] 同上
[6] 同上
[7] 同上
[8] 同上、6頁（15 U.S.C. §77k(a) を引用）。
[9]差戻し命令申立書、付録62a頁。
